PDF《江龙船艇（300589）》

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1 江龙船艇(300589) 证券研究报告

2017 年02 月16 日 投资评级 行业 国防军工/船舶制造

6 个月评级 买入(首次评级) 当前价格 50.

73 元 目标价格 62.5 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 86.67 流通 A 股股本(百万股) 21.67 A 股总市值(百万元) 4,396.77 流通 A 股市值(百万元) 1,099.32 每股净资产(元) 2.35 资产负债率(%) 68.59 一年内最高/最低(元) 50.73/8.37 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号:S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 张璐芳 分析师 SAC 执业证书编号:S1110517020001 zhanglufang@tfzq.com 孙海洋 联系人 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源:贝格数据 相关报告 股价走势 深耕高性能船舶制造,公务执法船艇专家 专注公务船+休闲船设计生产,高性能船艇制造专家 主要从事旅游休闲船艇和公务执法船艇的设计研发、生产和销售,为客户 提供从应用设计、产品制造到维修保养等全方位的个性化服务解决方案, 主要产品按照用途可分为旅游休闲船艇、公务执法船艇.公司实际控制人 为夏刚和晏志清,夏刚和晏志清为一致行动人,其中夏刚持股 28.99%,晏 志清直接持股 16.97%,通过聚才盛龙间接持股 4.30%,两人合计直接持股 45.96%. 2014/2015/2016H1 年营收分别为 3.24 亿/3.61 亿/1.56 亿, 同比增 长24.99%/11.53%/-56.78%,净利润分别为 0.29 亿/0.32 亿/0.08 亿;

公司公 务执法船营收占比六成,主要销往华南、华东地区,2016H1 公司毛利率 21.01%,净利率 5.18%. 公务+休闲游艇消费不断释放,地利+人和勾画行业未来成长空间 先看需求端,第一随着滨海旅游市场加速开发,滨水旅游已经成为人们时 尚的休闲方式;

第二,随着我国水域开发程度的提高和水上交通事业的发 展,对水上执法装备的要求不断提高;

第

三、游艇产业的消费与我国经济 的发展呈现正相关,伴随着生存性消费减少,新型消费步入高端化、个性 化,拓展了游艇产业的市场空间.同时,我国水域资源非常丰富,内陆河 流湖泊星罗棋布, 为我国船艇产业的发展提供了天然的有利条件;

近年来, 国家和相关地方政府为行业发展提供了良好的产业政策和发展环境.再看 我国现有的船艇行业格局,生产企业众多,行业集中度较低,尚未有某一 企业能够占据绝对的市场份额.由于船艇产品种类较多,市场需求差异较 大,船艇企业一般会根据自身的技术特点来选取各自的市场定位. 核心技术优势明显,军民融合路径清晰 公司出资

3000 万联手澳洲及美国军艇制造商 AUSTAL 成立合资公司,公司 持股 60%,AUSTAL 为澳洲边防提供船只超过

18 年,同时是澳洲最大的国 防出口商,客户涵盖美国海军,澳大利亚边境军队,澳大利亚皇家海军和 Condor 轮渡等世界领先的商业和国防舰队.其开发了海军作战舰(LCS) , 远征快速运输 (EPF) 等世界上最具标志性的船只, 可以为世界各地的海军, 国防部队,安全机构和海岸警卫队开发主要的海军和其他国防舰队.公司 核心技术优势明显,持续创新,在全铝合金船艇制造、钢-铝合金复合船艇 领域具备较为突出核心竞争优势.本次募资 1.08 亿元,投向高性能节能型 复合船艇扩建项目和船艇研发设计中心建设项目. 首次覆盖,给予 买入 评级,公司主要从事旅游休闲船艇和公务执法船 艇的设计、研发、生产和销售,核心技术优势明显,军民融合路径清晰, 本次募资1.08亿元投向高性能节能型复合船艇扩建项目及船艇研发设计中 心建设项目.我们预计公司 16-18 年EPS 分别为 0.40 元、0.48 元、0.56 元, 对应 PE 分别为 126x,105x,91x. 风险提示:业绩增长低于预期 财务数据和估值

2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 324.09 361.46 404.22 457.76 523.98 增长率(%) 24.99 11.53 11.83 13.25 14.47 EBITDA(百万元) 40.54 43.70 44.13 55.54 65.11 净利润(百万元) 29.23 32.46 34.92 41.75 48.14 增长率(%) 37.26 11.07 7.57 19.56 15.31 EPS(元/股) 0.34 0.37 0.40 0.48 0.56 市盈率(P/E) 150.44 135.45 125.91 105.31 91.33 市净率(P/B) 43.82 33.11 23.22 19.02 15.74 市销率(P/S) 13.57 12.16 10.88 9.60 8.39 EV/EBITDA 0.00 0.00 96.01 78.91 63.63 资料来源:wind,天风证券研究所 -17% 50% 117% 184% 251% 318% 385% 452% 2016-02 2016-06 2016-10 江龙船艇 船舶制造 创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

2 内容目录 1. 公司概况.3 1.1. 主营业务介绍.3 1.2. 股权结构介绍.5 1.3. 财务情况

5 2. 行业分析.7 2.1. 需求分析

7 2.1.1. 滨海旅游市场加速开发.7 2.1.2. 水上执法装备升级.8 2.1.3. 消费结构升级驱动游艇产业增长

9 2.2. 市场现状

10 2.2.1. 水域资源丰富,船艇市场前景广阔.10 2.2.2. 产业政策大力支持,发展空间巨大.10 2.2.3. 基础工业水平提高,船艇设计建造能力整体偏低.11 2.3. 船艇行业竞争格局及主要企业情况

11 3. 公司分析.13 3.1. 联手澳洲 AUSTAL 提升公务、军备船艇制造能力.13 3.2. 营销渠道多样化+国际化部署+合理定价,提高市场份额

14 3.3. 核心技术优势明显,持续创新.14 3.4. 募资 1.08 亿加码产能、研发建设.16 3.4.1. 高性能节能型复合船艇扩建项目

16 3.4.2. 船艇研发设计中心建设项目

17 4. 盈利预测与估值

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图表目录 图1:公司主要产品.3 图2:48m 钢-铝合金复合岛际交通船.4 图3:40.5m 钢-玻璃钢复合旅游观光船.4 图4:54m 钢-铝合金复合(海警)缉私艇

4 图5:49.98m 钢-铝合金复合执法船.4 图6:经营模式

5 图7:发行前股权结构图.5 图8:营业收入平稳增长.6 图9:盈利能力稳定.6 图10:2015 年不同品种产品营业收入占比

6 图11:2015 年不地区营业收入占比.6 图12:盈利能力稳定,小幅上升

7 图13:各项费用控制稳定,管理费用小幅上升.7 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

3 图14:国内游客人数(亿)7 图15:滨海旅游产业生产总值及增长率

7 图16:2015 年全国内河航道通航里程构成

8 图17:江龙船艇渔政执法船.9 图18:江龙船艇渔政执法船.9 图19:2007-2015 年中国人均国内生产总值(GDP)9 图20:2006-2015 年城镇居民人均可支配收入.9 图21:AUSTAL 生产设计的船艇.13 图22:AUSTAL 生产设计的船艇.13 图23:AUSTAL 生产设计的船艇.13 图24:AUSTAL 生产设计的船艇.13 图25:多种营销模式.14 表1:公司船艇销量.6 表2:我国各类船艇产值(亿元)10 表3:近年与船艇行业相关的主要产业政策.10 表4:国内外主要企业的产品类型及市场份额.11 表5:玻璃钢船艇市场层次化格局

12 表6:金属及多材质复合船艇市场主要竞争对手简介

12 表7:公司技术研发情况.15 表8:项目投资概算明细.16 表9:项目投资概算明细.17 表10:公司收入预测.18 表11:公司成本及毛利率预测.18 1. 公司概况 公司主要从事旅游休闲船艇和公务执法船艇的设计、研发、生产和销售,为客户提供 从应用设计、产品制造到维修保养等全方位的个性化服务解决方案,是国内优秀的高性能 玻璃钢、金属及多材质复合船艇供应商.依托持续的技术创新、优异的产品性能和齐全的 产品线结构,公司已在行业内树立起了良好的市场口碑,客户认知度高,市场地位突出. 1.1. 主营业务介绍 公司主要产品按照用途可分为旅游休闲船艇、公务执法船艇,按材质可分为玻璃钢船 艇、金属及多材质复合船艇.公司在产品设计建造中广泛采用了玻璃钢、钢和铝合金等多 种材料,可生产船长 40m 以下的玻璃钢船艇,船长 80m 以下全钢质、钢-玻璃钢复合、 钢-铝合金复合船艇以及船长 50m 以下的全铝合金、铝合金-玻璃钢复合船艇,可满足多 种类型旅游休闲船艇和公务执法船艇的市场需求. 图1:公司主要产品 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

4 资料来源:公司公告,天风证券研究所 图2:48m 钢-铝合金复合岛际交通船 图3:40.5m 钢-玻璃钢复合旅游观光船 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 图4:54m 钢-铝合金复合(海警)缉私艇 图5:49.98m 钢-铝合金复合执法船 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 经营模式: 订单生产 ,专船专用材料采购与常备材料采购并存.公司主要采取 订 单生产 的生产模式,根据订单组织生产,同时接受第三方船舶检验部门对船艇设计和建 造过程的检验.专船专用材料包括发动机、内装材料等,由公司技术部门根据销售订单来 制定专船专用材料采购订单;

常备材料包括树脂、玻璃纤维、钢材、铝材等,采购量由公 司物控组和财务部门根据所处行业、原材料供应市场特点和自身实际情况确定.公司以自 主设计为主,第三方设计为辅,在销售的产品中,自主设计产品占比在 90%左右. 销售模式:直销,公司主要采用网络和市场直销模式向国内外客户销售产品.直销模 式与订单生产模式相互补充,可以减少与用户沟通的中间环节,及时、高效地了解市场动 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

5 态;

同时直销模式也有利于客户资源管理、技术交流、订单执行、货款回收等. 图6:经营模式 资料来源:公司公告,天风证券研究所 1.2. 股权结构介绍 公司控制权集中,实控人合计持股 45.96%,实际控制人为夏刚和晏志清,夏刚和晏 志清为一致行动人,其中夏刚持股 28.99%,是公司第一大股东、董事;

晏志清直接持股 16.97%, 通过聚才盛龙间接持股 4.30%, 是公司第二大股东, 公司法定代表人、 董事长、 总经理,两人合计直接持有公司 45.96%股份. 图7:发行前股权结构图 资料来源:公司公告,天风证券研究所 1.3. 财务情况 公司近年营业收入稳步提升.

2014、

2015 及2016H1 年营收分别为 3.24 亿元、 3.61 亿元,1.56 亿元,公司主营业务市场前景好,整体竞争能力强,但公司目前仍处于成长阶 段.2013-2016H1,净利润分别为 0.21 亿元、0.29 亿元、0.32 亿元、0.08 亿元,由 于季节性原因,公司 16H1 营收净利出现回落,公司预计

16 年全年 3367.38 万元,较15 年小幅增长. 公司主营业务收入持续快速增长的主要原因如下:①国内水上旅游交通及水上执法领 域的持续发展带,我国水上旅游交通事业的发展以及国家对海洋权益的重视,带动我国船 艇相关产业的快速发展.②较强的技术研发实力,公司在高性能玻璃钢船艇、金属及多材 质复合船艇的设计、研发和生产领域具备较强的技术研发实力.公司设立了专业的研发设 计团队, 配备有先进的研发设备和计算........