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4 季度至

2012 年第

4 季度这

5 个季度期间出现持续净流出,从而造成其中

3 个季度出现资 本与金融账户逆差;

受美联储退出量宽预期与事实上退出量宽影响, 中国其他投资项在

2013 年第

2 季度、2014 年第

2 与第

3 季度出现净流出,从而造成后两个季度出现资本与金融账 户逆差.在出现资本与金融账户逆差的

5 个季度中,其他投资项的净流出均接近或超过了

700 亿美元, 有两个季度 (2011 年第

4 季度与

2012 年第

3 季度) 甚至超过

900 亿美元.

2010 年第

1 季度至

2014 年第

3 季度,中国的直接投资项、证券投资项与其他投资项的变异系数 分别为 0.

24、0.83 与-4.42,这说明其他投资项的波动性远高于证券投资项与直接投资项. 图2中国国际收支表金融账户的具体构成 资料来源:CEIC. 在中国的国际收支表中,其他投资项包括贸易信贷、贷款、货币与存款以及其他资产等 四个子项.从图

3 中可以看出,在过去

5 年间,贸易信贷子项的流量最为稳定.在过去

6 个季度, 其他资产子项的流量显著下降. 相比之下, 贷款子项和货币与存款子项的波幅更大、 波动性更强.这一特点能够从各子项的净流出规模中看得特别清楚.例如,在2011 年第

4 季度、2012 年第

1 季度与

2014 年第

2 季度,货币与存款子项出现了较大规模的净流出;

而在2012 年第

3 季度与

2014 年第

3 季度,贷款子项出现了较大规模的净流出. -110 -90 -70 -50 -30 -10

10 30

50 70 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3

10 亿美元 直接投资 证券投资 其他投资

5 IIS 工作论文 图3中国国际收支表其他投资项的具体构成 资料来源:CEIC. 从其他投资各子项的资产方与负债方变动中, 我们可以发现, 各子项的资金净流出究竟 是由本国居民主导的、还是非居民主导的.这是因为,本国居民的资本流动反映在各子项资 产方的变动上(流出为负、流入为正) ,而非居民的资本流动反应在各子项负债方的变动上 (流入为正、流出为负) . 从图

4 中可以看出,在2010 年第

4 季度与

2012 年第

1 季度,货币与存款子项的净流 出, 是由本国居民货币与存款外流加剧与非居民货币与存款回流外国共同导致的;

而在

2014 年第

1、

2 季度, 货币与存款子项的净流出, 主要是由本国居民货币与存款外流加剧导致的, 同期内非居民货币与存款仍在持续流入中国国内. 本国居民货币与存款外流加剧, 可能反映 了中国经济潜在增速下行与金融风险显性化降低了国内资产的吸引力, 从而导致了中国家庭 与企业向海外转移资产的行为. -110 -90 -70 -50 -30 -10

10 30

50 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3

10 亿美元 贸易信贷 贷款 货币与存款 其他资产

6 IIS 工作论文 图4中国国际收支表其他投资项中货币与存款子项的变动 资料来源:CEIC. 从图

5 中可以看出,无论是

2012 年第

3 季度的贷款子项净流出,还是

2014 年第

3 季 度的贷款子项净流出, 在很大程度上都是由于非居民撤出贷款资金 (贷款回流国外) 导致的, 因为同期内居民贷款流出大致保持稳定. 图5中国国际收支表其他投资项中贷款子项的变动 资料来源:CEIC. 从以上基于国际收支表季度数据的分析中,我们可以得到如下主要结论:第一,中国的 -80 -60 -40 -20