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二是预警中国主权债务可持续性的潜在风险, 为中国经济 社会稳定发展保驾护航. 本文随后的结构安排如下: 首先, 探讨主权可持续性的理论性定义和操作性定义;

其次, 分析从封闭经济和开放经济的角度, 深入分析主权债务可持续性的理论评估方法, 如债务比 率法、现值预算约束法和债务阈值法等;

第三,阐述主权债务可持续性的经验检验方法,如 变量平稳性检验、协整检验等;

最后,总结全文,提出未来研究需重视或改进的一些领域和 方面.

二、主权债务可持续性的内涵 关于债务可持续性内涵的界定问题, 目前学术界仍未能给出一个较清晰的答案, 也缺乏 一个广受认可的衡量债务可持续的指标,导致债务可持续性的评估备受挑战.一般而言,对 债务可持续性这一问题的考察包括对外债务和公共债务两方面内容, 外债通常与经常账户余 额的变化相联系,而公共债务通常与政府的基本预算余额状况的变化相联系(Wyplosz, 2007) . 在主权债务可持续性基本内涵的界定方面,有多种竞争性的定义.国际货币基金组织

3 ? ? IIS 工作论文 (IMF) 、欧洲中央银行(ECB)和一些学者给出了主权债务可持续的定义(见表 1) .归纳 起来,可以分为理论性定义和操作性定义两类:

(一)理论性定义 关于主权债务可持续性的理论性定义主要来自 IMF (2002) 和ECB (2012) . IMF (2002) 基于预算约束的角度给出债务可持续的条件: 在给定融资成本, 且没有出现重大调整 (major correction)的情况下,如果债务满足可清偿性(solvency)条件,则其是可持续的.其中, 债务可清偿性是指未来的基本账户盈余应足够的大, 以至于能够偿还债务的本金和利息. 更 为技术性的表述是, 债务可清偿性要求当前债务与未来所有支出的现值之和, 不大于未来所 有收入之和的现值,或等价地说,当前债务不应超过未来收入减去非利息支出后的现值. IMF(2002)的可持续定义包含了偿付能力和流动性两方面内容.偿付能力通常被作为 可持续性的代名词, 定义为 当前和未来支出的贴现值不大于当前和未来收入扣除早期债务 的贴现值 .政府的偿付能力可以用数学不等式表示为 Et!i (1 + rt!j ) i j!1 ∞ i!0 ≤ Yt!i

1 + rt!j i j!1 ∞ i!0 ? (1 + rt )Dt!1 其中, ? Et!i 代表未来主要支出的总和, ? Yt!i 代表当前和未来收入的总和, ?Dt!1 是初 始债务存量, ? (1 + rt!j )是支出和收入贴现率的乘积. 关于流动性, 无论一个国家是否满足偿付条件, 如果它的流动性资产和可能获得的融资 不足以应付或者周转到期债务,则该国出现流动性不足1 . 显然, IMF 的债务可持续性定义的要求比债务可清偿性的更为严格. 这主要体现在 IMF 定义的两个限定条件:一是消除基本账户余额的 重大调整 . 重大调整 可能是指支出大 幅缩减或收入大幅增加.从而,这一定义包含了流动性约束问题,国内外融资渠道枯竭,需 要进行严格的调整. 二是融资成本 (financing cost) 给定. 融资成本通常随时间变化而变化, 是不可预测的. 融资成本在债务危机时会上升, 从而产生恶性循环. 需要指出的是, 重大 是一种主观判断,这意味着 IMF 的定义具有一定的模糊性. 与IMF(2002)类似,ECB(2012)也是基于偿付能力给出政府债务可持续性的定义: 政府积累的债务在任何时候均可被及时清偿, 政府具有偿付能力和流动性. 偿付能力是一个 中长期的概念, 要求政府满足其现值预算约束, 保证政府未来基本财政盈余至少与政府债务 存量一样大.流动性是一个短期概念,指一国政府进入资本市场筹集资金,确保偿还即将到 来的短期债务的能力. 表1债务可持续性的理论性和操作性定义 定义类型 定义内容