PDF《央企整合中的投资机会》

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13 专题策略研究 央企整合中的投资机会 2006/02/24 相关研究《一个赚取超额收益的 股改自 然除权组合 》 柳邵黔、 田艺、 周莉沙 / 2006/2/20 分析师 田艺(0755)

8249 2089 tianyi@lhzq.com 柳邵黔 (0755)

8249 2058 liusq@lhzq.com 杨伟聪 (021)

5876 7774 yangwc@lhzq.com 王蕴珏 (021)

5879 1592 wangyj@lhzq.com ? 国务院发布实施的 《促进产业结构调整暂行规定》 、 国资委出台的对中央 企业在战略整合中的指导性意见,是央企整合的重要制度基础和外在诱 因,公司治理时代到来是央企整合的内在动因.以央企为代表的国有企 业整合的最终结果,将显著提升其经营管理绩效,并实现产业与金融、 融资与投资的良性循环和良好互动局面 ? 央企整合,可集中概括为二类情况:一是现金流充沛、上市公司众多的 央企(集团)在确保母体上市资格的前提下,要约收购其它相关上市公 司股权并将其私有化退市,最终实现集团资产整合的目的;

二是通过横 向并购、产业链整合等方式力求达到减少竞争对手、提高市场垄断力量 以及追求经营协同效应(有效降低成本、提高收入)的目的(包含集团 整体上市) ? 私有化定价机制的实质是在公司绝对估值基础上综合考虑经营或财务协 同效应、控制权溢价、降低股改成本等因素的结果.如果按照中石油对 旗下

3 家公司、中石化对旗下

4 家公司的私有化标准,上海石化私有化 价格可能在 6.4 元,仪征化纤私有化价格可能在 4.25 元?从近期市场表现看, 受益于央企整合的相关公司平均获得了 25%的超额 收益.对境外成熟市场的大量实证研究表明,并购的目标公司存在统计 意义上显著的超额收益,这一结果支持我们寻找潜在的并购目标公司 ? 我们建议关注三类机会:

1、具备私有化可能的目标公司:如华联超市,百联股份计划整合旗下超市 业务,可能私有化华联超市,然后和联华超市合并.其风险因素在于:随 着股价的上涨,风险也在加大;

而私有化的手段也可能通过换股方式实现

2、具有横向并购和产业链整合可能性的目标公司:我们根据集团与相关上 市公司情况作出了定性判断,并分列于

图表

3、4 中(共38 家)

3、财务特征符合并购目标的潜力公司:一是拥有稳定的现金流获取能力以 及收益增长率较高;

二是拥有较低的市盈率和市净率;

三是较低的财务杠 杆,这表明公司存在进一步的举债空间,对收购者而言更为有利.最终, 我们从

552 家国有公司中选出

31 家,如华北高速、本钢板材、G 水 运等 具有明显的并购价值 央企整合中的投资机会 Feb-2006 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准.欢迎访问联合证券研究所咨询网 http:// 219.133.104.135/ibase. 2/13 目录

一、制度背景

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1、产业结构调整是央企整合的外在诱因.2

2、公司治理时代到来是央企整合的内在动因.2

二、央企整合的基本模式.2

三、央企私有化模式及其影响.2

1、中石油和中石化私有化子公司激活并购市场.2

2、私有化动机及定价分析

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3、其他私有化机会

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四、央企横向并购与产业链整合模式及其影响.2