PDF《一周研究精粹》

由于资金的季节性松动 和经济的技术性触底,明年上半年的市场可能会出现阶段性的恢复,但趋势右侧的确 认至少需要资金的实质性放松,这无疑需要评估更多的未来经济数据,其中广谱利率 的走向十分关键. 【固定收益】

2012 年债券的素描和水彩 景晓达 010-66581622 jingxd@essence.com.cn 报告摘要: 预判债券市场以及有针对性的选择标的资产,此过程中信贷成为了最具争议和最具猜 测性的重要变量. 对于这一点,我们希望做出以下几个方面的强调和补充.有关它们的展开分析请参见 不久前发出的

2012 年债券市场策略报告. 首先,在与

2009 年同期进行案例比较的时候,所关注信贷行为的落脚点发生了实质的 变化;

即对于现在,信贷的价格要比信贷的数量更为重要. 在2009 年,通胀下行、产能过剩使得相比较实体经济资金需求,信贷供给在方向上的 改善将直接带来实体经济流动性充裕这个结果. 但在

2012 年,外汇占款、资本流出、实体经济去杠杆嵌入实体经济内部形成了资金需 求黑洞,信贷供给的改善需要在先天上对冲这些负向的因素;

我们无法估计此种对冲 行为所需要耗竭的资金规模,因此信贷的数量并不关键,而信贷的价格成为判决性的 一周精粹 敬请参阅报告结尾处免责申明

4 指标,和可靠的拐点确认依据. 其次,提及信贷供给改善,简单的借鉴

2009 年存在着明显的风险.事实上,这等同于 结论唯一的矗立在政府一致性行为这个前提之上. 在经济体内部,至少有两点事实为我们指向了另外的道路. 其一是,商业银行受到的损伤.不论是存贷比这个流动性的指标,还是资本充足率这 个安全性的指标,商业银行的状态相比较

2009 年均出现显著恶化是不争的事实. 其二是,承接信贷的打底资产稀缺.回头看,2009 年银行可以逆周期进行信贷创造, 四万亿计划所提供的财政支持以及相对优质的抵押资源可能是重要的;

反观现在,终 端需求下滑对私人投资的影响,基建项目耗尽对财政投资的影响,使得我们看到信贷 打底资产在走向越来越少. 在投资层面,站在高处自上而下俯瞰这个市场,如果要为其勾勒出一个素描画,我们 认为以下几个结论是构成这幅画的主脉. 第一,货币市场利率将会平静,并处在一个相比较今年而言明显低的位置.有关这个 结论,争议可能几乎没有;

因为链接它的是通胀下行,以及货币政策转向,和准备金 等与银行间市场相关政策工具的充分弹性. 第二,在资本利得的标的资产上,我们认为利率和类利率产品是安全的,直到信贷利 率给出方向.在此背景下,高等级信用债配合货币市场将是一个重要的投资组合;

此外,铁道债个体存在着套利机会. 站在自下而上的角度仰视这个市场,我们可以为素描画添加更多的色彩和层次感.色 彩将一定出现在资质优秀的信用个券上. 在广大的高收益债券群体中,是沿着评级属性迁移呢?还是沿着风格属性迁移?亦或 是行业属性发挥作用?作为一种预判,在系统性机会或者拐点尚未带来之前,恐怕风 格属性将是市场所追逐和获利的脉络. 在此背景下,我们将沿着这个思路在自下而上的选择中前行. 再造一个转债市场? 万玮 010-66581656 wanwei@essence.com.cn 报告摘要: 中国平安

12 月21 日发布公告,发布董事会议案公告,平安集团拟发行总额不超过人 民币