PDF《全球证券研究报告》

UBS Investment Research 龙源技术 氮氧化物排放标准严于预期 ? 火电厂氮氧化物排放标准公布,要求比市场预期严格 环保部21日发布了《火电厂大气污染物排放标准》,将氮氧化物的排放浓度 限值统一确定为100mg/m3,新建机组执行时间从2012年起,老机组执行时间 从2014年7月起,此排放浓度限值要求针对全国所有地区.

市场预期是重点 地区执行100mg/m3标准,非重点地区执行200mg/m3标准,因此此标准比市 场预期严格. ? 我们预计脱硝电价在1.2至1.5分之间 环保部估计:到2015年,需进行氮氧化物改造的现有机组和新增机组8.17亿 千瓦,估计投资1950亿元,年运行费用612亿元;

电厂达标支出可以通过电 价优惠政策给予补偿.我们测算认为:如执行此严格标准,脱硝电价应该在 1.2分至1.5分间,但是由于今年通胀压力大,脱硝电价出台时间可能延后. ? 低氮燃烧设备有望成为电厂脱硝标准配置 通过低氮燃烧改造,降低尾端SCR系统入口处的氮氧化物浓度,可降低尾端 脱硝成本,从而降低整个燃煤电厂的脱硝成本.我们认为:当排放限值为 100mg/m3时,可使用高效低氮燃烧器+SCR技术路径达标,低氮燃烧设备将 成为脱硝机组标准配置.我们预计整体低氮燃烧器市场容量230-310亿元. ? 估值:维持公司盈利预测和60元的目标价 我们预测公司2011至2013年每股收益分别为1.32,2.00和2.85元,年均复合增 长率47%,我们认为公司2012年开始进入业绩爆发期,增长稳定性强,维持 公司60元目标价,对应2012年30倍市盈率水平.维持 买入 评级. 重要数据 (Rmb百万) 12/09 12/10 12/11E 12/12E 12/13E 营业收入

435 487 1,183 2,134 3,214 息税前利润(UBS)

102 98

219 364

523 净利润(UBS)

87 90

209 317

451 每股收益(UBS,Rmb) 0.55 0.57 1.32 2.00 2.85 每股股息净值(UBS,Rmb 0.00 0.07 0.51 0.24 0.36 盈利能力和估值 五年历史均 值12/10 12/11E 12/12E 12/13E 息税前利润率(%) - 20.1 18.5 17.0 16.3 ROIC (EBIT) % - 41.7 57.8 52.2 47.6 EV/EBITDA(core)x - 69.2 31.1 18.7 12.9 市盈率(UBS)(x) - 94.8 40.2 26.5 18.6 净股息收益率(%) - 0.1 1.0 0.4 0.7 资料来源:公司报告、Thomson Reuters、UBS估算. UBS给出的估值是扣除商誉、例外项目以及其他特殊项目之前的数值. 估值:根据该年度的平均股价得出,(E):根据2011年09月22日16时10分的股价(Rmb53.00)得出;

李博 分析师 S1460511020004 benson.li@ubssecurities.com +86-213-866

8876 全球证券研究报告 中国 高级工业设备 12个月评级 买入 保持不变 12个月目标价 Rmb60.00/US$9.40 保持不变 股价 Rmb53.00/US$8.30 路透代码: 300105.SZ 彭博代码300105 CH 2011年9月23日 交易数据 (本币/US$) 52周股价波动范围 Rmb70.83-42.61/US$10.72- 6.55 市值 Rmb8.40十亿/US$1.32十亿 已发行股本 158百万 (ORDA ) 流通股比例 100% 日均成交量(千股)

462 日均成交额(Rmb 百万) Rmb24.9 资产负债表数据 12/11E 股东权益 Rmb1.70十亿 市净率(UBS) 4.9x 净现金(债务) Rmb1.13十亿 预测回报率 预测股价涨幅 +13.2% 预测股息收益率 1.0% 预测股票回报率 +14.2% 市场回报率假设 9.0% 预测超额回报率 +5.2% 每股收益(UBS,Rmb) 12/11E 12/10 UBS 市场预测 实际 H1E 0.41 - 0.26 H2E 0.91 - 0.41 12/11E 1.32 1.32 12/12E 2.00 2.00 股价表现 (Rmb) 07/08 10/08 01/09 04/09 07/09 10/09 01/10 04/10 07/10 10/10 01/11 04/11 07/11 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0

0 20

40 60

80 100

120 140 目标价位 (Rmb) (左轴) 股价 (Rmb) (左轴) 相对 Shenzhen Composite (.SZSC) (右轴) 股价 (Rmb) 相对 Shenzhen Composite (.SZSC) 资料来源:UBS www.ubssecurities.com 本报告由瑞银证券有限责任公司编制 分析师声明及要求披露的项目从第

5 页开始 UBS(瑞银)正在或将要与其报告中所提及的公司发展业务关系.因此,投资者应注意,本公司可能会有对报告的客观性产生影响的利益 冲突.投资者应仅将本报告视为作出投资决策的考虑因素之一. ???? 龙源技术 2011年9月23日UBS

2 2011/09/23 06:05 UBS

3 龙源技术 损益表(Rmb 百万) - - 12/08 12/09 12/10 12/11E % 12/12E % 12/13E % 营业收入 - -

372 435

487 1,183 142.6 2,134 80.5 3,214 50.6 营业费用(不含折旧) - - (279) (327) (382) (951) 149.2 (1,742) 83.2 (2,647) 51.9 息税折旧摊销前利润(UBS) - -

92 108

106 231 118.8

392 69.2

566 44.6 折旧 - - (4) (6) (8) (13) 63.0 (28) 118.4 (43) 55.1 营业利润(息税前利润,UBS) - -

88 102

98 219 123.3

364 66.3

523 43.8 其他盈利和联营公司盈利 - - (2) (3) (4) (22) 405.1 (40) 77.0 (45) 12.7 净利息 - -

0 1

9 41 382.1

37 -11.0

34 -6.2 非正常项目(税前) - -

0 1

17 0 -

0 -

0 - 税前利润 - -

85 100

119 237 99.7

361 52.0

513 42.2 税项 - - (14) (13) (14) (28) 106.1 (43) 52.0 (62) 42.2 税后利润 - -

72 88

105 209 98.8

317 52.0

451 42.2 非正常项目(税后) - -

0 0

0 0 -

0 -

0 - 少数股东/优先股股息 - -

0 0

0 0 -

0 -

0 - 净利润(本地会计准则) - -

72 88

105 209 98.8

317 52.0

451 42.2 净利润(UBS) - -

72 87

90 209 131.6

317 52.0

451 42.2 税率(%) - -

16 13

12 12 3.2

12 0.0

12 0.0 不计非正常项目前税率(%) - -

16 13

12 12 3.2

12 0.0

12 0.0 每股(Rmb) - - 12/08 12/09 12/10 12/11E % 12/12E % 12/13E % 每股收益(本地会计准则) - - 0.45 0.55 0.66 1.32 98.8 2.00 52.0 2.85 42.2 每股收益(UBS) - - 0.45 0.55 0.57 1.32 131.6 2.00 52.0 2.85 42.2 每股股息净值 - - 0.10 0.00 0.07 0.51 666.7 0.24 -53.6 0.36 52.0 每股现金收益 - - 0.48 0.59 0.62 1.40 126.2 2.18 55.8 3.12 43.2 每股账面净值 - - 1.32 1.81 9.47 10.72 13.2 12.48 16.5 14.97 19.9 资产负债表(Rmb 百万) - - 12/08 12/09 12/10 12/11E % 12/12E % 12/13E % 有形固定资产净值 - -

44 49

53 173 224.2

333 92.5

449 34.8 无形固定资产净值 - -

6 6

24 33 36.3

37 10.8

40 9.4 净营运资本(包括其他资产) - -

92 146

191 281 47.4

537 90.6

802 49.5 其他负债 - -

0 0

0 0 -

0 -

0 - 运营投入资本 - -

142 201

269 488 81.5

906 85.9 1,291 42.5 投资 - -

0 0

0 78 -

78 0.0

78 0.0 运用资本总额 - -

142 201

269 566 110.5

984 74.0 1,369 39.1 股东权益 - -

208 286 1,500 1,698 13.2 1,978 16.5 2,372 19.9 少数股东权益 - -

0 0

0 0 -

0 -

0 - 总股东权益 - -

208 286 1,500 1,698 13.2 1,978 16.5 2,372 19.9 净债务 /(现金) - - (67) (86) (1,232) (1,132) -8.1 (993) -12.3 (1,002) 0.9 其他视同债务的减值准备 - -

0 0

1 0 -

0 -

0 - 运用资本总额 - -

142 201

269 566 110.5

984 74.0 1,369 39.1 现金流量表(Rmb 百万) - - 12/08 12/09 12/10 12/11E % 12/12E % 12/13E % 营业利润(息税前利润,UBS) - -

88 102

98 219 123.3

364 66.3

523 43.8 折旧 - -

4 6

8 13 63.0

28 118.4

43 55.1 营运资本变动净值 - - (34) (53) (58) (118) 102.5 (292) 146.8 (303) 3.7 其他(经营性) - -

11 10

15 (38) - (37) -3.3 (34) -6.2 经营性现金流 (税前/息前) - -

68 64

62 75 21.4

63 -16.6

229 264.8 收到/(支付)利息净值 - -

0 1

9 41 382.1

37 -11.0

34 -6.2 已付股息 - -

0 0 (11) (81) 666.67 (38) -53.57 (57) 51.95 已缴付税项 - - (14) (13) (14) (28) 106.1 (43) 52.0 (62) 42.2 资本支出 - - (18) (4) (15) (227) 1452.0 (194) -14.6 (170) -12.4 并购/处置净值 - - (22) (20) (5)

0 -

0 -

0 - 其他 - - - (2)

23 19 -19.6 (3) - (11) 266.7 股份发行 - -

65 0 1,109

70 -93.6

0 -

0 - 净债务的现金流(增加)/减少 - -

5 28 1,146 (109) - (139) 27.6

8 - 外汇/非现金项目 - - - (9)

0 10 -

0 -

1 - 资产负债表净债务增加/减少 - - -

19 1,146 (99) - (139) 39.9

9 - 核心息税折旧摊销前利润 - -

92 108

106 231 118.8

392 69.2

566 44.6 维护资本支出 - - (4) (1) (3) (45) 1452.0 (39) -14.6 (34) -12.4 维护营运资本净支出 - - (7) (11) (12) (24) 102.5 (58) 146.8 (61) 3.7 税前经营性自由现金流(OpFCF) - -

82 96

91 162 78.1

294 81.4

472 60.3 资料来源:公司报表、UBS估算.(UBS)估值是在扣除商誉、例外项目和其他特殊项目之前的数值. 附注:对于部分公司而言,所提供的数据是该公司完整账目的摘录. 2011/09/23 06:05 UBS

4 全球证券研究报告 中国 高级工业设备 12个月评级 买入 12个月目标价 Rmb60.00 公司概况 烟台龙源电力技术股份有限公司的经营范围主要以等离子 点火技术应用为核心,从事燃烧控制设备系统的研发,制造,销售等业务.目前主要产品为等离子体点火设备,微 油点火设备,主要用于电站煤粉锅炉的点火及低负荷稳 燃.公司是中国乃至世界等离子体点火设备的主要生产厂 家,约占中国国内等离子体点火设备 90%的市场份额.

2010 年8月A股上市.公司控股股东是国电科技环保集团 有限公司,实际控制人是中国国电集团公司. 价值(企业价值/经营性自由现金流与市盈率) 12/09 12/10 12/11E 12/12E 12/13E 0.0x 5.0x 10.0x 15.0x 20.0x 25.0x 0x 20x 40x 60x 80x 100x 企业价值/经营性自由现金流(左轴) 市盈率(右轴) 盈利能力 12/09 12/10 12/11(E) 12/12(E) 12/13(E) 14.0% 16.0% 18.0% 20.0% 22.0% 24.0% 35.0% 40.0% 45.0% 50.0% 55.0% 60.0% 息税前利润率(左轴) 投资资本回报率(右轴) 股东权益回报率与市净率 12/09 12/10 12/11(E) 12/12(E) 12/13(E) 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 3.0x 3.5x 4.0x 4.5x 5.0x 5.5x 6.0x 股东权益回报率(左轴) 市净率(右轴) 增长(UBS每股收益) 12/09 12/10 12/11(E) 12/12(E) 12/13(E)

0 500

1000 1500

2000 2500

3000 3500 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 营业收入(左轴) UBS 每股收益增长 (右轴) 龙源技术 估值(x) 5Yr Avg 12/09 12/10 12/11E 12/12E 12/13E 市盈率(本地会计准则) - - NM 40.2 26.5 18.6 市盈率(UBS) - - 94.8 40.2 26.5 18.6 股价/每股现金收益 - - NM 37.9 24.3 17.0 净股息收益率(%) - - 0.1 1.0 0.4 0.7 市净率 - - 5.7 4.9 4.2 3.5 企业价值/营业收入(核心) - - NM 6.1 3.4 2.3 企业价值/息税折旧摊销前利润(核心) - - 69.2 31.1 18.7 12.9 企业价值/息税前利润(核心) - - NM NM 20.1 14.0 企业价值/经营性自由现金流(核心) - - NM NM 24.9 15.5 企业价值/运营投入资本 - - NM NM NM 6.7 企业价值 (Rmb 百万) 12/09 12/10 12/11E 12/12E 12/13E 平均市值 - 8,551 8,395 8,395 8,395 + 少数股东权益

0 0

0 0

0 + 平均净债务(现金) (86) (1,232) (1,132) (993) (1,002) + 养老金义务及其他

1 1

0 0

0 - 非核心资产价值

0 0 (78) (78) (78) 核心企业价值 - 7,320 7,185 7,324 7,315 增长率(%) 5Yr Avg 12/09 12/10 12/11E 12/12E 12/13E 营业收入 - 17.1 12.0 142.6 80.5 50.6 息税折旧摊销前利润(UBS) - 17.1 -1.9 118.8 69.2 44.6 息税前利润(UBS) - 15.9 -3.7 123.3 66.3 43.8 每股收益(UBS) - 21.1 3.4 131.6 52.0 42.2 每股现金收益 - 22.1 5.1 126.2 55.8 43.2 每股股息净值 - - - NM -53.6 52.0 每股账面净值 - 37.2 NM 13.2 16.5 19.9 利润率(%) 5Yr Avg 12/09 12/10 12/11E 12/12E 12/13E 息税折旧摊销前利润/营业收入 - 24.8 21.7 19.6 18.3 17.6 息税前利润/营业收入 - 23.4 20.1 18.5 17.0 16.3 净利润(UBS)/营业收入 - 20.0 18.5 17.7 14.9 14.0 资本回报率(%) 5Yr Avg 12/09 12/10 12/11E 12/12E 12/13E 息税前利润的投资资本回报率(UBS) - 59.4 41.7 57.8 52.2 47.6 税后投资资本回报率 - 51.8 36.9 50.9 45.9 41.9 净股东权益回报率 - 35.3 10.1 13.1 17.3 20.7 偿付比率 5Yr Avg 12/09 12/10 12/11E 12/12E 12/13E 息税前利润/净利息 股息保障倍数(UBS 每股收益) - - 8.5 2.6 8.4 7.9 股息支付率(%,UBS 每股收益) - - 11.7 38.8 11.8 12.7 净债务/息税折旧摊销前利润 - NM NM NM NM NM 效益比率(x) 5Yr Avg 12/09 12/10 12/11E 12/12E 12/13E 营业收入/运营投入资本 - 2.5 2.1 3.1 3.1 2.9 营业收入/固定资产 - 8.3 7.4 8.3 7.4 7.5 营业收入/净营运资本 - 3.8 3.0 5.2 5.4 4.9 投资比率(x) 5Yr Avg 12/09 12/10 12/11E 12/12E 12/13E 经营性自由现金流/息税前利润 - 0.9 0.9 0.7 0.8 0.9 资本支出/营业收入(%) - 1.0 3.0 19.2 9.1 5.3 资本支出/折旧 - 0.7 1.9 NM 7.0 3.9 资本结构(%) 5Yr Avg 12/09 12/10 12/11E 12/12E 12/13E 净债务/总权益 - (29.9) (82.1) (66.7) (50.2) (42.3) 净债务/(净债务 + 权益) - (42.7) NM NM NM (73.2) 净债务(核心)/ 企业价值 - - (16.8) (15.8) (13.6) (13.7) 资料来源:公司报表、UBS估算.(UBS)估值是在扣除商誉、例外项目和其他特殊项目之前的数值. 估值:根据该年度的平均股价得出,(E):根据2011年09月22日16时10分的股价(Rmb53.00)得出;

总市值(E)可能包括预测发售 股份或回购股份 李博 分析师 S1460511020004 benson.li@ubssecurities.com +86-213-866

8876 2011/09/23 06:05 龙源技术 2011年9月23日UBS

5 ? 龙源技术 烟台龙源电力技术股份有限公司的经营范围主要以等离子点火技术应用为核 心,从事燃烧控制设备系统的研发,制................