PDF《关注公司内生增长和外延并购上的空间》

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 关注公司内生增长和外延并购上的空间 ――众信旅游(002707)2014 年度业绩快报点评

一、 研究所 证券分析师:周玉华 S0350513110001 0755-83716906 zhouyh@ghzq.

com.cn

2015 年3月3日公司研究 评级:增持 市场数据 2015/3/2 当前价格(元) 140.44

52 周价格区间(元) 62.52-157.5 总市值(百万) 8312.64 流通市值(百万) 5154.99 总股本(万股) 5919.00 流通股(万股) 3670.60 日均成交额(百万) 105.63 近一月换手(%) 20.17 相关报告 最近一年走势 合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超过 该公司已发行股份的 1% 事项:

1、 近期我们对公司发展经营情况进行调研;

2、 公司公布

2014 年业绩快报:实现营收 42.2 亿元,同比增 40.3%;

实现营业利润 1.4 亿元,同比增 25.4%;

归属上市公司股东净利润 1.1 亿元,同比增 24.3%;

EPS 为1.89 元.主要观点: ? 业绩平稳增长.公司

2014 年营收和净利润同比分别增长 40.3%和24.3%,增速高于上半年的 37.3%和15.5%增速水平.显示公司下半 年增速加快.业绩增长主要源于公司积极开发旅游新产品、多口岸 出发地产品,进行线上线下多种方式的营销推广,加大产品的促销 力度等因素.营收增速大于净利增速,我们分析认为,可能主要源 于线上和线下产品营销力度加大、股权激励费用摊销等因素. ? 公司未来将在内生增长和外延并购上继续前行.2014 年,公司在新 品推广和资本运作方面运作频繁.新产品方面,公司于

2014 年5月发布了高端旅游定制品牌― 奇迹旅行 ;

产业链中游拓展,公司

9 月通过发行股份的方式收购了竹园国旅 70%股权;

线上客户端方 面,公司

12 月参股悠哉旅游网 15%股权,并为其提供

4 年期不超过

6000 万元的委托贷款;

长远战略角度,公司参与 Club Med 的战略 收购;

此外,公司还注资控股北京乾坤运通商务公司开展货币兑换 业务.系列收购和投资有助于加速公司未来对上下游产业链的打通 进程.2015 年公司仍将延续原来的经营战略,而面对激烈竞争,我 们预计其在外延并购方面的力度和速度不会减弱. ? 出境游快速增长为公司带来重要机遇.过去

5 年,我国居民出境游 的复合增长率达 20%. 至2014 年, 我国出境人次首次突破

1 亿大关, 达1.17 亿人次,同比增 19.2%.未来随着我国居民消费水平提升, 对高端出境游的需求将进一步提升.出境游产品占公司营收 80%以 上比重,公司将直接受益于行业快速发展. ? 投资建议与盈利预测:看好公司未来在内生增长和外延并购上的空 间, 建议重点关注出境游快速增长和外延拓展带给公司的发展机会. 暂不考虑竹园国旅收购业绩影响,预计公司

2015 年和

2016 年EPS 分别为 2.45 和3.3 元,对应的 PE 分别为

57 和43 倍.考虑公司估 值较高,首次给予 增持 评级. ? 风险提示:突发事件和自然灾害影响;

新收购项目不达预期 相对沪深

300 表现 表现 1m 3m 12m 众信旅游 2.5 4.8 72.5 沪深

300 4.9 1.9 65.7 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

2

一、 公司专注于出境游产品,业绩平稳增长

1、 公司专注于出境游产品 公司坚持专业出境游运营商的市场定位,主要从事出境旅游产品的批发、零售业务,以及商务会奖旅游业务. 公司的出境游目的地主要为欧洲、美洲、大洋洲、非洲、亚洲等地.相较于市场上大多数旅行社,公司的优势 表现在长期经营过程中积累起来的专业、资源、客户及成本优势.出境游,尤其是长线出境游或是高端的出境 游产品,对于上游资源、业务流程及客户的多元化方面要求较高.公司的专业优势表现在资源采购、产品研发、 销售推广和内部管理等环节.公司在长期的运营中,与大量国内外航空公司、酒店、目的地旅行社及签证等企业 积累了深厚的合作关系,形成成本优势.通过整合旅游资源,公司研发有特色或主题性的高信价比出境游产品, 以满足不同层次游客的需求,例如多目的地摄影之旅、极地破冰之旅、瑞士滑雪之旅、海岛包机之旅及邮轮产 品等.

图表

1 公司在欧美、大洋洲、非洲等长线出境游产品上具备较强优势 资料来源:公司网站,国海证券研究所 公司的商务会奖业务始于医药行业,目前已经拓展至现代制造、电子通信、金融保险、汽车、快消及互联网等行 业,主要客户包括辉瑞公司、拜耳、阿斯利康、联想集团、惠普公司、海沃集团、工商银行、平安保险、VISA 公 司等众多国内外知名企业客户. 面对行业激烈竞争和客户不断提升的需求, 公司将该业务由之前单纯的商务会奖 服务向商务会奖、会场搭建、活动管理、公关策划、广告营销等综合服务能力拓展,以提升该业务的服务范围和 综合竞争力.未来该板块将不断致力于优化客户结构,提高单个客户的营收贡献. 2014年上半年,公司出境游批发、出境游零售和商务会奖旅游业务分别占据其营收53.7%、27.2%和19.1%比重, 分别贡献其毛利45.8%%、35.7%和17.5%比重.其出境游批发和出境游零售两个子板块即出境游产品分别贡献公 司营收和毛利的80.9%和82.5%比重.

图表

2 公司主营业务包括出境游批发、出境游零售和商务会奖旅游三部分 营业收入 (百万元) 营业成本 (百万元) 毛利率(%) 营收同比(%) 营业成本同比(%) 毛利率同比(百分点) 分行业 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

3 旅游服务 1671.71 1525.48 8.75 37.33 38.42 -0.72 分产品 出境游批发 897.06 830.15 7.46 44.45 45.31 -0.54 出境游零售 453.91 400.26 11.82 47.78 48.13 -0.21 商务会奖旅游 320.73 295.07 8.00 10.94 13.24 -1.87 资料来源:公司半年报,国海证券研究所

图表

3 2014 上半年出境游占营收 81%比重

图表

4 2014 上半年出境游占毛利 82.5%比重 资料来源:公司半年报,国海证券研究所 资料来源:公司半年报,国海证券研究所

2、公司业绩增长稳定 公司

2014 年营收和净利润同比分别增长 40.3%和24.3%,增速高于同期上半年的 37.3%和15.5%增速水平.显示 公司下半年增速加快.业绩增长主要源于公司积极开发旅游新产品、国内多口岸出发地产品,进行线上线下多种 方式的营销推广,加大产品的促销力度等因素.公司除在天津等地积极开设新门店外,还在北京、天津、上海和 成都等国内主要出境口岸布局营销网络,并加快了旅游电子商务项目的建设速度,包括优化公司网站、推出针对 出境游业务的微信服务号等. 营收增速大于净利增速,我们分析认为,可能主要源于线上和线下产品营销力度加大、股权激励费用摊销等因 素.公司在

2014 年不断加大网络推广力度,如不断丰富淘宝、京东等旗舰店产品.此外,公司在

2014 年有

222 万元的股权激励费用需要摊销.

图表

5 公司过去

5 年营收复合增长率达 40.3%

图表

6 公司归母净利及同比增速 资料来源:公司年报,国海证券研究所 资料来源:公司年报,国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

4

二、 公司未来将在内生增长和外延并购上继续前行

2014 年,公司在新品推广和资本运作方面运作频繁.新产品方面,公司于

2014 年5月发布了高端旅游定制品牌 ― 奇迹旅行 ,致力于构建高端旅行聚合平台,主题产品包括极致极地、极致奢华、极致南美、极致自驾、极 致体验、极致健康系列等;

产业链中游拓展方面,公司

9 月通过发行股份的方式收购了竹园国旅 70%股权,与其 强强联合,能够强化公司在出境游产业链中游布局,并能厚增公司业绩;

线上客户端方面,公司

12 月参股悠哉 旅游网 15%股权,并为其提供

4 年期不超过

6000 万元的委托贷款.与悠哉网进行战略合作,有利于加强公司产 品线下资源与线上渠道的紧密结合,实现传统批发和线上零售,线下门店和线上资源的整合;

长远战略角度,参与Club Med 的战略收购,是公司进入境外目的地资源市场的首次尝试;

此外,公司还注资控股北京乾坤运通商 务公司开展货币兑换业务,为出境游客户提供便捷.系列收购和投资有助于加速公司未来对上下游产业链的打 通进程. 而面对日益激烈的行业线上和线下竞争, 我们预计公司

2015 年在外延并购方面的力度和速度不会减弱.

图表

7 公司

2014 年重要新产品、资本运作事件及影响 时间 事件 影响

2014 年1月深交所上市 首家 A 股上市民营旅行社

2014 年5月发布高端旅游定制品牌― 奇迹旅行 致力于构建高端旅行聚合平台,提供高端旅行产品、目的地行程策 划与执行及相应的配套服务.主题产品包括极致极地、极致奢华、 极致南美、极致自驾、极致体验、极致健康系列等

2014 年9月参与复兴国际要约收购 Club Med 地中海俱 乐部股权事项 进入境外目的地资源市场的首次尝试

2014 年9月收购竹园国旅 70%股权 竹园国旅

2013 年全国百强旅行社排名

12 位,是出境游行业领先批 发商之一.与其强强联合,能够强化公司在出境游产业链中游布局, 并能厚增公司业绩

2014 年9月注资控股北京乾坤运通商务咨询有限公司, 开展货币兑换业务 开创北京旅游行业实现货币兑换业务先河,游客可以在公司门店完 成货币兑换业务,为出境游客提供便捷

2014 年12 月 参股悠哉旅游网 15%股权, 并为其提供

4 年 期不超过

6000 万元的委托贷款 与悠哉网进行战略合作,有利于加强公司产品线下资源与线上渠道 的紧密结合,实现传统批发和线上零售,线下门店和线上资源的整 合 资料来源:公司资料,国海证券研究所

图表

8 公司的 奇迹旅行 品牌定位于高端及定制产品 资料来源:公司网站,国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

5 公司未来仍将延续 批发零售一体,线上线下结合 的发展战略,致力于成为国内出境游市场的龙头企业.批 发零售一体战略包括: 进一步做强做大批发业务;

拓展零售业务;

发展商务会奖旅游业务. 线上线下结合战略指, 除加强对实体门店、大客户和会员俱乐部的线下渠道进行积极拓展外,对公司官网、京东/天猫各类网上旗舰店 及B2B 分销平台继续加强投入.

图表

9 公司坚持 批发零售一体,线上线下结合 发展战略 资料来源:公司资料,国海证券研究所

三、 出境游快速增长为公司带来重要机遇 我国自

2012 年起已经成为世界第一大出境旅游客源国和世界第一大出境旅游消费国.过去

5 年,我国居民出境 游的复合增长率达 20%.至2014 年,我国出境人次首次突破

1 亿大关,达1.17 亿人次,同比增 19.2%.除此之 外,我国居民出境游的消费额亦节节攀升.2013 年,我国居民出境游消费已经达

1200 亿美元.根据中国旅游研 究院的预测,2014 年我国居民出境游消费将达

1550 亿元.未来随着我国居民消费水平提升,对高端出境游的需 求将进一步提升.出境游产品占公司营收 80%以上比重,公司将直接受益于行业快速发展.此外,欧元贬值也将 促进我国赴欧洲各国旅游人数快速增长,而公司在欧线旅游上具备较强优势,将直接受益.

图表

10 我国内地居民出境人次过去

5 年复合增长率达 20% 资料来源:WIND,国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

6

四、 投资建议与盈利预测:首次覆盖,给予 增持 评级 看好公司未来在内生增长和外延并购上的空间.内生增长方面:我国出境游和高端定制旅游行业将迎来快速发 展阶段,公司作为行业龙头将直接受益;

外延并购方面:除既有的横向收购和线上布局外,公司未来还会在外延 并购上迈出更多的步伐, 并保持力度和速度不减. 暂不考虑竹园国旅收购业绩影响, 预计公司2015年和2016年EPS 分别为2.45和3.3元,对应的PE分别为57和43倍.考虑公司估值较高,首次给予 增持 评级.建议重点关注出 境游快速增长和外延拓展带给公司的发展机会.

图表

11 公司上市以来 PE/PB-Bands 资料来源:WIND,国海证券研究所

五、 风险提示:

1、 突发事件和自然灾害影响;

2、 新收购项目整合风险及经营不达预期 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

7

图表

12 众信旅游(002707)盈利预测 资料来源:公司数据、国海证券研究所 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 【分析师承诺】 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具 本报告.本报告清晰准确地反映了本人的研究观点.本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点 而直接或间接收到任何形式的补偿. 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐:行业基本面向好,行业指数领先沪深

300 指数;

中性:行业基本面稳定,行业指数跟随沪深

300 指数;

回避:行业基本面向淡,行业指数落后沪深

300 指数. 股票投资评级 买入:相对沪深

300 指数涨幅 20%以上;

增持:相对沪深

300 指数涨幅介于 10%~20%之间;

中性:相对沪深

300 指数涨幅介于-10%~10%之间;

卖出:相对沪深

300 指数跌幅 10%以上. 【免责声明】 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格.本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确 性和完整性不作任何保证.报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价和征价.本公司及其本公 司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责.本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的 公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务. 【风险提示】 市场有风险,投资需谨慎.投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的 判断.在决定投资前,如有需要,投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策.在任何情况下,本报告中的 信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议.投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司 员工或者关联机构无关. 若本公司以外的其他机构(以下简称 该机构 )发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责.通过此途径获得本报 告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息.本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议,本公司、 本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损................