PDF《金力泰（300225）》

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1 金力泰(300225) 证券研究报告

2017 年11 月07 日 投资评级 行业 化工/化学制品

6 个月评级 增持(首次评级) 当前价格 13.

55 元 目标价格

17 元 上次目标价 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 470.34 流通 A 股股本(百万 股) 468.03 A 股总市值(百万元) 6,373.11 流通 A 股市值(百万 元) 6,341.79 每股净资产(元) 1.87 资产负债率(%) 20.71 一年内最高/最低(元) 16.92/9.12 作者 潘 分析师 SAC 执业证书编号:S1110517070005 panjian@tfzq.com 洪骐 分析师 SAC 执业证书编号:S1110517070008 hongqi@tfzq.com 资料来源:贝格数据 相关报告 关注我们 扫码关注 天风证券 研究所官方微信号 股价走势 汽车涂料国内龙头,并购基金驱动产业转型 公司是国内汽车涂料龙头企业,汽车涂料业务带动主业稳步成长:公司的 主要产品包括阴极电泳涂料,汽车用漆,工业用漆和陶瓷涂料等.我们看 好下游汽车行业, 换车周期缩短为公司汽车阴极电涌涂料及汽车用漆都带 来了极大的增长机会.我们判断公司主业每年可维持平稳增长. 成立并购基金,加码新兴领域布局,外延脚步或提速:公司

5 月和

8 月分 别与对手方成立 嘉兴领瑞投资合伙企业 (领瑞基金)及 厦门盛芯材 料产业投资基金合伙企业(有限合伙) ,并购基金总规模分别为

5 亿元和

2 亿元.分别投入新能源相关材料及半导体设备领域.公司借助其在化工 材料领域形成的技术优势,通过半导体材料+新材料产业投资整合,切入 新兴应用领域,打开新的盈利增长点. 投资怡钛积,布局 OCA 光学胶+氟化工市场,产业投资迈出关键一步: 公司

8 月22 日公告,其参投的 新兴产业并购基金 现金出资 2.6 亿元, 购买怡钛积 20%的股份.怡钛积布局的 OCA 光学胶+氟化工市场是公司主 业良好延伸,与公司主业协同性强烈,公司有望借助怡钛积现金技术,打 造新成长点: 1) OCA 光学胶需求增长来自 OLED 兴起, OLED 广泛采用 OUT CELL 触控贴合结构,需要两层 OCA 光学胶,比INCELL 方案多了一倍,市 场稳步增长.OCA 光学胶的企业集中在美日韩,怡钛积联合中航集团收购 了日立化成的 OCA 事业部, 打破海外企业在 OCA 光学胶领域龙垄断地位, 同时结合 OCA 技术平台,怡钛积还积极投入 PI 膜、OLED 偏光片、锂电池 软包膜等新兴产业;

2)氟化工领域,怡钛积氟化工业务板块除了向上游 主剂材料拓展外,中游材料加工方面,怡钛积主要有防指纹、防眩光、防 水氟硅涂料产品,下游材料贸易方面,怡钛积具备氟硅材料市占率第一的 优势. 半导体有望成为公司重要战场:半导体是公司未来投入的重要方向(目前 先通过产业基金方式投资,怡钛积也丰富的半导体业务储备) .我们看好 公司在 1)半导体封装材料+2)激光 IC 切割市场布局,公司有望发挥产业 资本和公司上市公司平台整合优势,打开新的成长点. 盈利预测与投资建议:公司主业维持平稳增长,外延预期强烈,预计公司 17-19 年净利润为 0.

63、0.88 和1.10 亿元,对应 EPS 为0.13,0.19 和0.23 元.首次覆盖给予 增持 评级. 风险提示:产业投资进展不及预期;

公司外延收购进度不及预期;

公司新 产品发展不及预期;

公司主业盈利能力持续下滑 财务数据和估值

2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 702.50 790.31 884.45 1,015.89 1,169.88 增长率(%) 1.32 12.50 11.91 14.86 15.16 EBITDA(百万元) 97.41 107.30 139.45 192.35 250.69 净利润(百万元) 69.24 70.24 63.48 87.66 110.09 增长率(%) (21.11) 1.44 (9.62) 38.10 25.59 EPS(元/股) 0.15 0.15 0.13 0.19 0.23 市盈率(P/E) 94.96 93.62 103.59 75.01 59.73 市净率(P/B) 7.91 7.57 7.35 6.95 6.49 市销率(P/S) 9.36 8.32 7.43 6.47 5.62 EV/EBITDA 41.77 44.71 47.94 36.48 29.05 资料来源:wind,天风证券研究所 -22% -9% 4% 17% 30% 43% 56% 69% 2016-11 2017-03 2017-07 2017-11 金力泰 化学制品 创业板指 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

2 内容目录 1. 主业掌握汽车客户,受益于产品升级替代

5 1.1. 汽车涂料供应商,业绩稳定

5 1.2. 下游汽车市场巨大,产品开拓有空间.6 2. 产业并购基金拓展公司新的业绩增长点

8 3. 产业投资布局电子行业,挖掘触控显示上游.9 3.1. 投资怡钛积,拓展 OCA 光学胶市场.10 3.1.1. OCA 光学胶是触摸屏的重要原材料

10 3.1.2. 需求增长一次受益于全贴合技术,二次受益于 OLED 兴起.10 3.1.3. 上游产能长期被美日韩系垄断,下游模切要求高.13 3.1.4. 加深技术合作,推进产业布局.14 3.2. 怡钛积掌握上游氟化工材料价值增量.15 3.2.1. 我国总体仍处于氟化工产业链底端,消费和生产能力不匹配.15 3.2.2. Y/Z 型全氟聚醚(PFPE)打开新成长空间.16 3.3. 基于显示领域,整合氟化工产业链

18 3.3.1. 氟硅涂料在防水耐污等领域有广泛应用

18 3.3.2. 双玻璃和汽车显示涂料需求放量

18 4. 下游应用继续开拓,半导体有望成为重要战场.20 4.1. 封测产业向大陆转移的景气周期下,EMC 材料受益.20 4.1.1. 封测产业相对成熟,技术资本双轮驱动产业突破.20 4.1.2. EMC 为主要封装用塑料,受益于封测产业发展

22 4.2. 与日月光团队合作,开拓激光 IC 切割市场.24 5. 盈利预测与投资建议.25

图表目录 图1:公司历年收入及增速(百万元)5 图2:公司历年归母净利润及增速(百万元)5 图3:

2016 年主要产品构成(百万元)6 图4:公司产品毛利率

6 图5:中国阴极电泳漆市场及增速(亿元)6 图6:中国阴极电泳涂料下游细分领域需求(万吨) ,汽车为主

6 图7:中国汽车涂料原厂漆的用量(万吨)7 图8:汽车类型涂料需求占比

7 图9:中国乘用车销量(万辆)及同比增长.7 图10:中国商用车销量(万辆)及同比增长

7 图11:全球涂料产量及涂料产值

7 图12:全球涂料前十大企业销售收入(亿美元)7 图13:我国涂料产量(万吨)及增速.8 图14:我国涂料产值(亿元)及增速.8 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

3 图15:公司产业发展规划

9 图16:OCA 光学胶结构图

10 图17:OCA 光学胶在触摸屏中的应用

10 图18:框贴与全贴合结构比较.10 图19:全贴合与框贴显示效果对比.11 图20:全贴合减少反光和光损耗

11 图21:2016 年全球智能手机触控方案比重

11 图22:2017 年全球智能手机触控方案比重

11 图23:GF2 触控显示器全贴合视图.12 图24:In-cell、On-cell 触控显示器全贴合视图.12 图25:全球 OCA 光学胶市场规模(单位:亿美元)13 图26:OCA 模切工艺流程.14 图27:怡钛积主要客户.14 图28:2012 年全球各国氟聚合物消费情况

15 图29:2016 年氟产品进出口均价悬殊

16 图30:PFPE 的制备及结构.17 图31:日本 PFPE 行业应用占比

17 图32:氟硅材料主要产品

18 图33:氟硅涂料作用于玻璃基材的原理

18 图34:苹果

8 采用双玻璃机身设计.18 图35:盖板玻璃传统加工流程.19 图36:汽车内显示屏应用多样化

19 图37:全球车载显示市场规模预测(单位:亿美元)20 图38:全球车载触摸屏出货量预测(单位:万台)20 图39:集成电路产业链.21 图40:2016 年全球前十大 Fabless 厂商(单位:百万美元)21 图41:2016 年全球前十大封测厂商(单位:百万美元)21 图42:芯片封装工艺流程

21 图43:国内 IC 封测年生产能力(单位:亿块)22 图44:国内 IC 封测年销售收入(单位:亿元)22 图45:2016 年全球半导体封装材料细分市场份额

22 图46:封装树脂占封装材料市场份额提升.22 图47:全球激光市场下游应用分布.24 图48:我国激光切割设备及其增速(单位:亿元)24 图49:台积电先进制程工艺发展

25 图50:可比公司估值讨论

26 表1:主要产品

5 表2:Out-cell、In-cell 和On-cell 方案对比.11 表3:部分主流机型触摸屏架构及 OCA 用量

12 表4:国内外 OCA 膜主流供应商

13 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

4 表5:全氟聚醚下游应用广泛

16 表6:2016 年全球产量前十名塑封料供应商.23 表7:2016 年国内产量靠前塑封料供应商.23 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

5 1. 主业掌握汽车客户,受益于产品升级替代 1.1. 汽车涂料供应商,业绩稳定 公司的主要产品包括阴极电泳涂料,汽车用漆,工业用漆和陶瓷涂料.公司自成立以来一 直从事涂料的研发、生产和销售,涂料产品广泛应用于汽车、农业机械、工程机械、摩托 车、汽车零部件、轻工零部件、建筑幕墙等多个市场领域.其中汽车涂料产销量位居国内 前列,阴极电泳涂料产销量位居中国第一,陶瓷涂料的应用处于国内领先地位.公司通过 研发和自主创新,不断推出生产难度大、技术壁垒高、竞争对手少的新型环保节能涂料. 表1:主要产品 主要产品 阴极电泳涂料 汽车用漆 工业面漆 工作原理(种类) 一种以水溶性(或水乳型上) 树脂为成膜基料,利用微粒表 面的电荷特性,采用电泳法 (亦称电沉积法)进行施工的 新型水性涂料 中涂漆,底色漆,罩光清漆 环氧富锌底漆、聚氨酯中涂漆 及聚氨酯面漆 特点 适用流水线作业、涂料利用率 高(达95%以上) 、水性安全 环保(VOC 排放量低) 、工件 内部涂覆性好、耐腐蚀性好、 涂装效果均匀平滑、装饰效果 好 耐候性,不变色、不失光、不 起泡和不开裂;

漆膜外观丰 满、无明显橘皮、鲜映性好, 足够的硬度、抗石击性、耐化 学品性、耐污性和防腐性 环氧富锌底漆无铅、铬等重金 属,提供优异的耐腐蚀性能和 机械性能,易打磨,易施工, 对底材有良好的保护性能;

聚 氨酯中涂漆干燥迅速,施工性 能好,易打磨,可提高面漆的 光泽及丰满度;

面漆产品是具 有高装饰性、高耐候性的双组 分丙烯酸聚氨酯漆,外观光 亮、丰满,并有极佳的保光保 色性能. 应用场景 汽车车身防腐蚀和获得优质 涂层的基础,可适用于具有导 电性物品(主要是金属)的表 面涂装. 涂布于车身及保险杠等零部 件,分别可使用金属或塑料等 底材 应用于铁路机车及挖掘机、装 载机、 起重机、 混凝土搅拌车、 泵车等各类工程机械的表面 涂装 资料来源:公司公告、天风证券研究所 公司经营稳健,阴极电泳漆和面漆是目前主要产品,近5年收入稳定增长,净利润受毛利 率下降而微降.2017 年上半年,公司营业收入 3.69 亿元,较16 年同期基本持平.归属于 上市公司股东净利润

2600 万元,同比下滑 34.99%.公司净利润下降原因是因为受到原材 料成本增加的影响,毛利率同比下降.前三季度预计归属于上市公司股东的净利润 3479-3977 万元,同比下降 30%-20%,三季度单季 877-1374 万元,同比-17.12%-29.82%, 降幅收窄,预计原材料涨价影响开始逐步消退. 图1:公司历年收入及增速(百万元) 图2:公司历年归母净利润及增速(百万元) 资料来源:公司公告、天风证券研究所 资料来源:公司公告、天风证券研究所 508.37 633.16 693.36 702.50 790.31 369.26 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30%

0 100

200 300

400 500

600 700

800 900

2012 2013

2014 2015

2016 2017H1 营业收入 营业收入增速 55.46 75.12 87.77 69.24 70.24 26.02 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40%

0 10

20 30

40 50

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100 2012

2013 2014

2015 2016 2017H1 归母净利润 归母净利润增速 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

6 图3:

2016 年主要产品构成(百万元) 图4:公司产品毛利率 资料来源:公司公告、天风证券研究所 资料来源:公司公告、天风证券研究所 1.2. 下游汽车市场巨大,产品开拓有空间 从公司现有产品看,依旧有较大的成长空间,换车........