PDF《收购英国游戏龙头 Jagex,深耕《RuneScape》IP 价值》

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2017 年7月25 日 富控互动(600634.

SH) 传播与文化 收购英国游戏龙头 Jagex,深耕《RuneScape》IP 价值 公司动态 公司概述:收购英国游戏龙头 Jagex,转型游戏产业

2016 年公司通过收购宏投网络 51%股权实现战略转型,布局游戏产 业;

2017 年7月15 日,公司公告收购宏投网络剩余 49%股权.宏投网络 持有 Jagex100%股权;

Jagex 为英国最大的游戏开发与发行商,开发与发 行了曾获吉尼斯世界纪录 累计游戏时间最长的大型多人在线角色扮演游 戏 《RuneScape》,该游戏拥有超过 2.5 亿用户,累计收入超

7 亿美元. 公司分析:深耕《RuneScape》IP 价值,迎跨越式发展 1. Jagex 运营系列, 主打游戏增势良好. Jagex 旗下游戏中, 与贡献了 95%以上的营业收入, 游戏受众定位 16-26 岁的美国与欧洲核心玩家,当前玩家转换付费率与 ARPU 处于业内一线水平.2016 年高级会员人数年增长达 4.2%,每日玩 家参与度增长 12%,年ARPU 为61.4 英镑,同比增长 29%;

2016 年11 月至

2017 年3月期间平均付费转化率上升 3.7%,达到 34.63%. 2. 以玩家为中心,数据驱动商业决策实现长期增长.Jagex 取得长期成功 的核心原因是 以玩家为中心 的研发与运营理念;

RuneScape 游戏诞生

16 年多以来,几乎每周都有更新,已推出

205 个故事任务、6,583 个角色 和25,000 个游戏物品;

高迭代的开发环境使得团队迅速响应的能力在业内 首屈一指,擅长捕捉用户需求快速对新概念开展测试.Jagex 的数据科学 和战略团队在分析能力方面处于市场领先位置,在强大的数据统计支持下, Jagex 的商业决策始终具备较强的市场敏锐度,支撑财务回报的稳健成长. 3. Jagex 战略规划清晰, 产品、 外延、 市场开拓并举. (1) 打造 系列手游,创立电竞品牌升级商业模式;

(2)三大路径拓展中国市场:授权、 合作开发、代理海外发行;

(3) 启动外延扩张,开拓研发品牌,做强发行业 务走向平台化.未来

5 年Jagex 的增长目标是实现整体收入翻番,净利润 增长 60%以上,且新游戏、新市场成为盈利的主要来源. 投资建议:本次并购落地大幅提升公司在全球游戏领域的产业影响力;

公司在系列产品与市场基础上具备继续整合移动互联网领 域优质资源的议价能力,迎来跨越式发展契机.参考公司与宏达矿业签署 的业绩承诺协议,Jagex2017-2018 年盈利预测分别为 2.97 亿元、3.23 亿元人民币.预测 2017-2019 年EPS 分别为 0.

52、0.

63、0.75 元,当前 股价 PE 分别为

34、

28、24 倍,给予 增持 评级. 风险提示:政策风险、并购失败、游戏步入衰退期,新市场开拓失败等. 指标

2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 1,841 2,341

820 918 1,028 营业收入增长率 -34.79% 27.18% -65.00% 12.00% 12.00% 净利润(百万元)

122 172

302 365

434 净利润增长率 -9.13% 40.68% 75.08% 20.94% 18.90% EPS(元) 0.21 0.30 0.52 0.63 0.75 ROE(归属母公司)(摊薄) 4.91% 5.97% 9.46% 10.56% 11.51% P/E

85 60

34 28

24 增持(首次) 当前价/目标价:17.70/20.80 元 目标期限:6 个月 分析师 王铮 (执业证书编号:S0930514070006) 021-22169115 zhengwang@ebscn.com 联系人 侯帅楠 021-22169168 houshn@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股): 5.76 总市值(亿元):103.80 一年最低/最高(元):14.35/21.99 近3月换手率:6.11% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -5.66 -7.34 11.41 绝对 -1.44 -1.44 23.83 相关研报 2017-07-25 富控互动 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目录

1、 收购英国游戏龙头 Jagex,全面转型游戏产业

3 1.

1、 剥离传统主业,收购英国游戏龙头 Jagex

3 1.

2、 Jagex 主营页游,盈利水平稳步增长,利润率高企.4

2、 Jagex:深耕IP 迎跨越式发展.5 2.

1、 Jagex 运营系列,主打游戏增势良好

5 2.1.

1、 Jagex 运营系列化游戏,取得

16 年成功........5 2.1.

2、 主打游戏吸引欧美市场核心玩家,充值流水仍持续增长...6 2.

2、 以玩家为中心,数据驱动商业决策实现长期增长.8 2.

3、 Jagex 战略规划清晰,产品、外延、市场开拓并举.10 2.3.

1、 打造系列手游,创立电竞品牌升级商业模式

10 2.3.

2、 三大路径拓展中国市场:授权、合作开发、代理海外发行

11 2.3.

3、 启动外延扩张,开拓研发品牌,做强发行业务走向平台化

12

3、 投资建议.13

4、 风险分析.14 2017-07-25 富控互动 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告

1、收购英国游戏龙头 Jagex,全面转型游戏产业 1.

1、剥离传统主业,收购英国游戏龙头 Jagex 富控互动原为中技控股,2013 年12 月中技桩业通过借壳 ST 澄海登陆 A 股,简称 中技控股 ,是国内预制桩行业内的龙头企业之一;

2014 年起 公司谋求转型,2016 年7月公司将所持有的中技桩业股权剥离,并收购上 海宏投网络科技 51%股权,2017 年7月公告收购宏投网络剩余 49%股权. 宏投网络持有 Jagex100%股权, 除此之外未开展其他业务;

Jagex 为英 国知名的游戏开发与发行商, 开发与发行了曾获吉尼斯世界纪录 累计游戏时 间最长的大型多人在线角色扮演游戏 《RuneScape》 ,该游戏拥有超过 2.5 亿用户,累计收入超

7 亿美元. 本次交易宏投网络 100%股权作价 45.5 亿元人民币.2016 年宏投网络 扣除非经常性损益(非经常损益主要为宏投网络收购 Jagex100%股权支付 的中介机构服务费及税费)归母净利润为 3.23 亿元.以扣除非经常性损益 归母净利润测算,本次交易对应

2016 年PE 为14 倍,估值较合理.

图表 1:公司发展历程,2016 年正式进军文化产业 资料来源:公司公告,光大证券研究所整理

2016 年公司剥离中技桩业后业务全面转型,去年归母净利润大幅增长 主要来自出售资产的投资收益.2017Q1 主营贡献来自公司已完成 51%股权 收购的宏投网络,转型游戏业后毛利率与净利率较之前传统主业大幅提升. 2017-07-25 富控互动 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告

图表 2:富控互动收入趋势

图表 3:富控互动净利润趋势 资料来源:公司公告 资料来源:公司公告

图表 4:富控互动毛利率与净利率 资料来源:公司公告 1.

2、Jagex 主营页游,盈利水平稳步增长,利润率高企 宏投网络旗下 Jagex 主营 PC 端游戏研发与发行, 通过与游戏玩家之间的 互动, 增强游戏玩家社区的建设和维系, 加强游戏相关的电子竞技赛事活动, 提升游戏玩家关注度和参与度等措施, 收益水平持续提高, 净利润稳步增长.

2016 年Jagex 营业收入 6.7 亿元人民币,归母净利润 2.7 亿元人民币,扣 除非经常损益归母净利润达 3.4 亿元人民币;

扣非净利率水平高达 50%.

图表 5:Jagex 收入趋势

图表 6:Jagex 净利润趋势 资料来源:公司公告 资料来源:公司公告 2017-07-25 富控互动 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告

2、Jagex:深耕IP 迎跨越式发展 2.

1、Jagex 运营系列, 主打游戏增势良好 2.1.

1、Jagex 运营系列化游戏,取得

16 年成功 Jagex 是英国最大、盈利水平最高的游戏公司,公司口号最初为 Java Gaming Experts ,2010 年改为 Just About the Game Experience .公司主 要产品始于

2001 年12 月, 是全球最成功的 PCMMORPG (大 型多人在线角色扮演游戏)之一.

图表 7:Jagex 公司发展历程 资料来源:光大证券研究所整理 公司已开发发行 、 、 及等系列游戏. 由JagexGamesStudio 于2001 年开发,成为 Jagex 的 稳固基石已经

16 年. 在暴雪继承魔兽的 IP 推出轻度游戏 《炉石传说》 之后, Jagex 也于

2015 年11 月推出了一款奇幻题材的卡牌游戏( 《编年史:江湖传奇》 ) ,用以对抗竞争对手暴雪.公司目前正在推出有关勇士角色扮演(Battler RPG ) 的手机游戏和、 等基于 IP 的衍生 新游戏.

图表 8:Jagex 已发行与拟发行游戏概况 游戏名称 发行时间 游戏类型 RuneScape 2001.1 免费大型多人在线角色扮演 FunOrb 2008.2 免费多人在线游戏目录 Bouncedown 2009.12 首款手机游戏 2017-07-25 富控互动 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 War of Legends 2010.1(代理) 免费大型多人在线即时战略游戏 StarCannon Lite 2010.4 手机游戏 Miner Disturbance 2010.6 手机游戏 Undercroft 2010.9 手机游戏 8Realms 2011.5 免费大型多人在线即时战略游戏 One Piercing Note 2011.11 音频冒险游戏 RuneScape Old School 2013.2 大型多人在线角色扮演游戏 Chronide:RuneScape Legends 2015.11 集换式卡牌游戏 RS OS Mobile Client 2017.5 手机游戏 RS Main Mobile Client 2017.10 手机游戏 RuneScape NextGen

2018 手机游戏 RuneScape Chronides

2018 手机游戏(中国合作方开发) RuneScape Heroes

2018 手机游戏(中国合作方开发) RuneScape Dissidia

2018 手机游戏(四川寅午伟业开发) RuneScape Dungeon

2018 手机游戏 资料来源:公司公告 2.1.

2、主打游戏吸引欧美市场核心玩家,充值流水仍持续增长 Jagex 旗下游戏中,与贡献了 95%以上的营业收入,为公司的主打产品. 以独创的世界 杰林诺 为主题,玩家扮演冒险者完成探 险任务,与其他玩家 PK、交易等;

在战斗方面除了使用弓箭和刀剑以外, 还有魔法与祈祷等能力;

除了战斗,玩家还拥有多种技能,比如锻造、制作 从、采矿、烹饪等,付费玩家则可以培养种植、召唤、捕猎等额外技能造就 各具特色的游戏角色. 以丰富的剧情、 庞大的交易系统和可玩 性、灵活性极强著称,在欧美市场广受欢迎,目前有英语、德语、法语、葡 萄牙语等版本.

图表 9:RuneScape 游戏概况 资料来源:Jagex 是Jagex 为迎合玩家需求, 于2014 年推出的以 RuneScape2007 年的版本源代码备份为基础的怀旧游戏版本.玩家可通过与 主版本相同的账号登录游戏,但数据、道具、任务均独立于主版本,游戏采用 2017-07-25 富控互动 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 回合制简化了主版本中的复杂系统.该版本推出后广受玩家欢迎,并在此基础 上打造了 Jagex 的电竞品牌.2016 年产品在线游戏时间超过 3.27 亿小时.

图表 10:RuneScape Old School 游戏概况 资料来源:Jagex 与超过 75%玩家来自北美和欧洲 地区,83%为男性,65%小于

25 岁,核心玩家喜欢深度沉浸式游戏类型.

图表 11:RuneScape 主版与复刻版超过 75%玩家来自欧美地区 资料来源:Jagex 在付费结构上,RuneScape 主版高 ARPU 值玩家主导收入,而复刻版则 较为均衡,中等 ARPU 值玩家收入贡献最高,中小玩家付费率更高;

两款游戏 的用户结构互补性明显.

图表 12:2016 年RuneScape 付费用户分布(%)

图表 13:

2016 年RuneScape 复刻版付费用户分布(%) 资料来源:公司公告 资料来源:公司公告 2017-07-25 富控互动 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 运营层面,RuneScape 活跃用户数已经趋稳,高ARPU 值用户付费值 仍在快速增长,流水仍不断上行.RuneScape 复刻版活跃用户与充值流水 都在持续提升,仍享有良好的增长前景.

图表 14:RuneScape 运营数据趋势

图表 15:RuneScape 复刻版运营数据趋势 资料来源:公司公告 资料来源:公司公告 2.

2、以玩家为中心,数据驱动商业决策实现长期增长

1、贯彻 以玩家为中心 ,系列取得长期成功. Jagex 取得长期成功的核心原因是 以玩家为中心 的研发与运营理念;

产品的研发流程遵循 快速建立原型――开展测试――评估反馈 流程,十 分重视市场吸引力的测试以改善指标.以大获成功的为例,项目的研发决策起源于大量玩家的反馈,是由玩家社区推动 的开发,所有的添加和更改都需要 75%的多数票.

图表 16:Jagex 以玩家为中心的研发与运营理念 资料来源:Jagex RuneScape 游戏诞生

16 年多以来,几乎每周都有更新,已推出

205 个 故事任务、6,583 个角色和 25,000 个游戏物品,使其成为世界上即使不是第 一,也是名列前茅的更新最多的游戏.高迭代的开发环境使得 Jagex 团队迅 速响应的能力在业内首屈一指,擅长捕捉用户需求快速对新概念开展测试.

2、数据驱动商业决策,财务回报稳健成长. Jagex 的数据科学和战略团队在分析能力方面处于市场领先位置.公司 率先运用数据分析科学以了解客户偏好,用以指导内容更新、开发、以及积 2017-07-25 富控互动 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 极互动的社区运营,同时对公司的运营决策提供及时的反馈和指导,从而有 效推进变革性服务.这些数据监控不仅涉及多个方面,并且实时可见,数据 分析运营渗透产品分析、支付平台、预测流失、发现漏洞、衡量绩效、用户 分析以及战略人口预测等有机结合的各个环节.

图表 17:Jagex 设置专门的数据分析部门 资料来源:Jagex

图表 18:Jagex 的数据分析贯穿全部业务链条 资料来源:Jagex 多年的数据工程建设, 使得 Jagex 对于游戏成功研发与发行的关键驱动 因素有深刻的理解,有能力深度挖掘需求趋势、促销、内容成功等等各种重 大影响因素背后的逻辑关系.在强大的数据统计支持下,Jagex 的商业决策 始终具备较强的市场敏锐度,支撑财务回报的稳健成长.

图表 19:RuneScape 的全面数据分析 资料来源:Jagex 2017-07-25 富控互动 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 2.

3、Jagex 战略规划清晰,产品、外延、市场开拓并举 2.3.

1、打造系列手游,创立电竞品牌升级商业模式 根据 Jagex 的发展规划,公司将不断提升核心业务系列 游戏的盈利,夯实品牌升级................