PDF《美的集团 000333.SZ》

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告| 公司深度报告 可选消费 | 白色家电 强烈推荐-A(维持) 美的集团 000333.

SZ 目标估值:66 元 当前股价:53.65 元2018 年06 月23 日 调研纪要180620:积跬步,至千里 基础数据 上证综指

2890 总股本(万股)

661472 已上市流通股(万股)

638390 总市值(亿元)

3549 流通市值(亿元)

3425 每股净资产(MRQ) 12.0 ROE(TTM) 23.0 资产负债率 65.2% 主要股东 美的控股有限公司 主要股东持股比例 33.6% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -1 -2

28 相对表现

7 9

28 资料来源:贝格数据、招商证券 相关报告

1、 《美的集团(000333)― 产品领 先 , 功在不舍》2018-06-19

2、 《美的集团(000333)―交流会 纪要 0503:鉴往知来 破茧成蝶》 2018-05-05

3、 《美的集团(000333)―稳健经 营一如既往,盈利能力持续提升》 2018-05-01 ? 稳健经营,积极转型.预计公司 1-5 月整体收入同比约+15%,原美的业务增速 15~20%.分品类 1-5 月收入同比表现,空调仍然是中坚力量,预计增速接近 30%,其中内销同比+40%;

冰洗约 10%增长,其中洗衣机增速较冰箱为快;

厨电 小家电增长平缓,厨电受行业景气,渠道库存与提价因素影响,小幅下滑.2018 年以来,中国区业务的经营变化大致两点, 产品领先导向高端化 与 效率驱动 更加彻底的 T+3 ,围绕三大战略主轴 产品领先,效率驱动,全球运营 展开.收 入稳健背景下, 预计 18H1 盈利能力将同比改善. ? 东芝与库卡具备改善预期. 东芝 Q1 亏损,2018 目标扭亏;

产品与市场积极整合, 预计 Q2 收入和盈利实现正增长.库卡存在产能不足问题,机器人业务订单制, 季度间收入体现不均衡;

Q1Q2 可能表现较差,除市场本身原因,也与人员处Z 和架构调整有关,其中产生较多费用. 订单数据看,预计库卡在 Q3Q4 的经营会 有所改善,全年实现收入增长和利润率提高的目标没有改变. ? 产品领先导向,推进高端化.相对于以往的规模与份额诉求,公司

2017 年以来 的经营重心相对更加倾向于以均价提升为结果的 产品领先 导向;

主动减少了 低毛利产品的销售.据中怡康,18Q1 美的冰箱在中高端和高端市场的销量份 额分别达到 13.4%和6.7%,较2016 年分别增加 1.3 和4.4pct;

美的系洗衣机 18Q1 在中高端和高端市场的销量份额分别达到 27.7%和16.9%,较2016 年分 别增加 3.2 和6.5pct.预计下半年推出全新的高端品牌战略,在强调集团整体 管控的背景下,新的高端品牌跨品类但将被赋予统一的品牌内涵,会显著区别 于以往事业部各自运营的 beverly 和vandelo 等.新高端品牌将率先推出冰洗 厨电三大品类;

事业部聚焦于生产制造,高端品牌专业化独立运作. ? 效率驱动,T+3 更加彻底.特定阶段在某种程度上会导致厂商出货端增速的同 比放缓.但以销定产快速响应终端变化提高生产效率,带来资产周转率提升和 制造成本降低. 渠道改变压货模式,扁平运作,代理商转变为终端运营商;

周转次 数提升,仓储面积大幅减少,仓储成本,资金占用和货物减值损失显著降低. 以小 天鹅为例,最终带来产业链 ROE 的提升和公司毛利率净利率的提高. ? 风险提示:地产景气下行超预期、低端市场份额下降 纪敏 0755-82960304 jimin@cmschina.com.cn S1090511040039 吴昊 0755-83074302 wuhao7@cmschina.com.cn S1090517080007 研究助理 隋思誉 0755-83215913 suisiyu@cmschina.com.cn 财务数据与估值 会计年度

2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万元)

159842 241919

278207 320317

362875 同比增长 15% 51% 15% 15% 13% 营业利润(百万元)

17436 21628

26044 30789

35752 同比增长 17% 24% 20% 18% 16% 净利润(百万元)

14684 17284

20720 24413

28276 同比增长 16% 18% 20% 18% 16% 每股收益(元) 2.27 2.63 3.16 3.72 4.31 PE 24.1 20.7 17.2 14.7 12.7 PB 5.9 5.0 4.3 3.6 3.1 资料来源:公司数据、招商证券 -20 -10

0 10

20 30

40 50 Jun/17 Oct/17 Jan/18 May/18 (%) 美的集团 沪深300 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

2

1、 经营综述:稳健前行,积极转型 预计公司 1-5 月整体收入同比约+15%,原美的业务(不含东芝库卡等)增速 15~20%. 分品类 1-5 月收入表现,空调仍然是中坚力量,预计增速接近 30%,其中内销+40%;

冰洗约 10%增长,其中洗衣机增速较冰箱为快;

厨电小家电增长平缓,其中厨电受行业景气,渠道 库存与提价因素影响,小幅下滑.

2018 年以来,中国区业务的经营变化大致两点, 产品领 先导向高端化 与 效率驱动更加彻底的 T+3 ,围绕三大战略主轴 产品领先,效率驱动,全 球运营 展开.收入稳健背景下, 预计 18H1 盈利能力将同比改善. Q:请介绍一下今年 1-5 月的经营情况? A:Q1 季报,空调安装卡基本是持平略有下降,这是由于

2017 年同期不同的营销政策造 成的,本应在

16 年年底结算的安装卡结算到了

17 年年初,造成基数的失真;

4-5 月,空调 安装卡实现 20%同比增长.预计上半年空调增长可以接近 30%,内销+40%. 冰洗业务整体约 10%增长,其中冰箱个位数增长,洗衣机两位数增长.公司致力于推进产 品高端化,减少了低毛利产品的销售. 厨电小家电的表现相对平缓.厨电经营受 行业景气、渠道库存清理和提价 三方面因素 影响,今年实施了更为严格彻底的 T+3 ,一定程度上影响了出货增速,整体略有下滑.小 家电整体约 10%增长. 另外,相对于同行,美的厨电小家电出口占比较高,受汇率波动影响 较大,具有相对不可预测性. 预计公司 1-5 月整体收入同比约+15%,原美的业务增速 15~20%. Q:从跟踪

618 的销量看,似乎海尔的市占率在提升,美的市占率在下降.这种情况是美 的致力于产品升级造成的吗? A:预计

618 线上销售,美的还是会占据第一名.从2016 和2017 年数据来看,美的销售 额年增长都会超过 100%,这种高速增长不是一种常态;

另外,虽然线上销售额在快速增长, 但净利率却在下降.2015-2016 年间线上的净利率比线下要高 3%,但现在却比线下低. 美的对于低利润率的产品和渠道通路会进行一些取舍. 线上销售过于强调销量规模,定价偏低;

线上运营成本也在增加.公司

2018 年的电商策 略是保持自身增长速度与行业增速一致,进一步提高线上盈利水平.今年一季度线上销 售增长率 30-40%,和行业增长速度基本同步.主动舍弃了一些低毛利的产品,所以会部 分影响到整体规模.美的未来的方向是抓住消费升级的大趋势,产品领先导向,争取在中 高端市场更多作为. 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

3 Q: T+3 对于厨电的影响? A:此前数据没拉通(到零售终端)导致 T+3 执行不彻底,库存较高. T+3 (包括备料、 生产和配送)的完全落实需要数据和 IT 的全流程监控.目前美的后台的数据已经可以 做到完全拉通, 去年还是有一定的压货现象存在的,今年会进一步控制起来,可能会在一 定程度上影响的规模和出货增速. 行业景气以及产品提价也都是影响因素. Q:美的空调的渠道库存多少? A:由于 T+3 的实施,整体产业链全渠道的库存同比是略下降的.加强终端的订单管理, 强化对终端的考核.自有库存减少,渠道库存略有增多,整体是减少的.预计当前库存约 500~600 万台,对于旺季的销售大约为 1-1.5 个月左右,是较合理的.

2、 东芝与库卡具备改善预期 Q:请介绍一下东芝与库卡的经营情况? A: 东芝 Q1 亏损,2018 目标扭亏;

产品与市场积极整合,预计 Q2 收入和盈利实现正增 长. 库卡存在产能不足问题,机器人是业务订单制,季度间收入体现不均衡;

Q1Q2 可能表 现较差,除市场本身原因,也与人员处Z和架构调整有关,其中产生较多费用. 订单数据看, 预计库卡在 Q3Q4 的经营会有所改善,全年实现收入增长和利润率提高的目标没有改变. Q:怎么看待库卡未来的发展? A:总体发展趋势不会变.第一,针对盈利水平比较低的问题,主要还是因为产业链不够 完善,核心部件不能自主生产,导致成本比较高;

第二,针对产能不足的问题,我们在顺德新 建了一所工厂,从今年起就会有一定的产能释放. 到2024 年将会从现在的

2 万台增长到

10 万台,彻底缓解产能不足的问题;

第三,针对管控的问题,我们决定新设立三家合资公 司,不再通过德国库卡间接管控中国子公司,而是直接通过三家合资公司来推动机器人本 土化的落地.后期的维护等业务可能会和库卡在中国的公司一起参与. 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

4

3、 产品领先 导向, 积极推进高端化 Q:美的推进产品高端化是基于怎样的背景考虑? A:公司的部分品类(空冰洗厨电)价格与同行差距较大,而美的通过过去多年的技术投 入,产品品质与性能已不逊于同行.公司希望能在高端市场发力;

以往美的也有高价位产 品,但高端品牌局限于各事业部独立运营,没有协同合力,也缺乏统一内涵.近年虽然有东 芝,AEG 等资源,但这些品牌更多是针对特定人群和差异化市场,还不能整体提升和实现 美的高端定位的设想.预计下半年推出的新的高端品牌,会首先聚焦于与同行价格差异 较大的品类,先从冰箱、洗衣机、厨电开始做高端品牌的运作,积累经验,再进一步推广深 化到全部品类.事业部聚焦于生产制造,高端品牌专业化独立运作. Q:产品高端化与渠道下沉是否有冲突? A:以烟灶举例,美的已经做了比较好的渠道下沉.美的很多(销量)来自三四线市场, 烟灶布局比同行要深入.现在需要探讨的不是渠道进一步下沉的问题,更多的是渠道效 率进行提升和进一步优化整合的问题,例如设立了商务中心,去加强各个事业部在终端的 协同,包括中心仓储的利用和品类营销的资源协同;

还有就是更加彻底的实施 T+3. Q:未来新的高端品牌如何与 东芝、AEG 协同? A: 东芝 90%的份额在日本和东南亚,在东南亚影响力比美的高很多,侧重点在东南亚. AEG 定位超高端,厨电为主,周期比较长,销售对象是特定的用户,并且 to B 端会多一点. 美的新高端品牌将面向大众,横跨全品类.AEG 比米勒更高端.引入 AEG,公司还有一 个考虑,希望美的能够达到 AEG 的品质控制的要求,能在合资公司够代工贴牌,在全球卖 AEG. 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

5

4、 效率驱动 , 更加彻底的 T+3 在特定阶段在某种程度上可能会导致厂商出货端增速的同比放缓. 但以销定产快速响应 终端变化提高生产效率,带来资产周转率提升和制造成本降低.渠道改变压货模式,扁平 运作,代理商转变为终端运营商;

周转次数提升,仓储面积大幅减少,仓储成本,资金占用和 货物减........