PDF《复星国际（656）》

复星国际(656) 更新报告 买入

2015 年3月3日第一上海证券有限公司 www.

mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截止12月31日财政年度 2012历史 2013历史 2014预测 2015预测 2016预测 收入(人民币百万) 51,765 51,017 64,759 76,799 84,909 变动(%) -8.89% -1.44% 26.94% 18.59% 10.56% 净利润(人民币百万) 3,707 5,519 6,441 7,643 8,926 每股摊薄收益(人民币) 0.58 0.86 0.95 1.10 1.29 变动(%) 8.9% 48.9% 16.7% 18.7% 16.8% 市盈率(倍,@12.46港元) 17.2 11.6 10.5 9.0 7.7 每股派息(港元) 0.17 0.15 0.16 0.19 0.22 息率(%) 1.38% 1.18% 1.31% 1.52% 1.78%

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11 12

13 14 2014/3/3 2014/9/3 资料来源: 公司资料, 第一上海预测 资料来源: Bloomberg 郑嘉梁 (852)25321599 jupiter.zheng@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业 综合企业 股价 12.46 港元 目标价 18.03 港元 (+44.7%) 股票代码

656 已发行股本 69.22 亿股 总市值

863 亿港元

52 周高/低12.86 港元/8.47 港元每股净资产 7.9 港元 主要股东 复星控股(79.6%) 投资能力超预期兑现,保险集团战略持续深化 ? 预计复星国际 NAV 将大幅提升:我们认为复星集团在可预 见围内的 NAV 提升将非常明显,主要来源於三个方面:

1、 海南矿业成功上市带来的股权价值大幅增加;

2、根教灞 导,复星集团曾参与私有化的分众传媒(Focus Media)将可 能在 A 股上市;

3、其他投资组合价值的大幅提升,体现了其 良好的投资能力. ?以保险为核心的金融集团战略逐步深化:

1、将全资收购美 国MIG 保险公司,布局美国财险市场,获得

17 亿美元可投资 资产;

2、完成Ironshore 的20% 的股权收购,将成为Ironshore 的第一大股东.对保险公司的投资提速,我们预计 未来复星的保险资产占比将会大幅提升,形成以优质保险集团 对接全球投资的格局. ? 融资成本逐步降低:首要原因是在收购葡萄牙保险后,由於 可投资资产的大幅增加,未来新增海外投资项目将大部分由保 险集团出资.次要原因是目前的货币宽趋势不改:我们预计 若人民银行每降低 0.5%的贷款利率,将可以每年为复星节省约 1-2 亿人民币的财务成本.此外债务中还有约 10.5%为欧元计 价,随著欧洲央行进一步宽,也可以带来一定的债务减压. ? 提升目标价至 18.03 港元,重申买入评级:根颐堑墓 算,我们将提升

2014 年和

2015 年每股盈利预测至 1.19/1.38 港元,以反映去年投资组合利好和葡萄牙保险投资收益的稳步 上升.我们同时调升每股 NAV 的增加至 21.22 港元.我们仍然 按照 15%的综合企业折价率给予 18.03 港元的目标价.该目标 价对应

2015 年我们预测的 13.06 倍的市盈率和 1.91 倍的市净 率,较现价 12.46 港元有 44.7%的上升空间,重申买入评级并 长线看好.

1 人民币=1.25 港元 第一上海证券有限公司

2015 年3月-2-本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 投资能力超预期兑现,NAV 将录得大幅提升 我们认为复星集团在可预见围内的 NAV 提升将非常明显,主要来源於三个方面:

1、海南矿业成功上市带来的股权价值大幅增加;

2、根教灞ǖ,复星集团曾参 与私有化的分众传媒(Focus Media)将可能在 A 股上市;

3、其他投资组合价值的 大幅提升,体现了其良好的投资能力.

1、海南矿业的成功上市 复星国际旗下子公司海南矿业(601969.SH)於2014 年12 月19 日成功登陆上海证 券交易所,发行价格 10.34 元人民币/股.上市后复星集团旗下上海复星产业投资 公司和上海复兴高科技有限公司分占 36%和18%的股权,海钢集团占 35%的股权,复 星集团合计占比 54%,仍为第一大股东.海南矿业上市后,复星于海南矿业的股权 价值大幅放大,按照

2014 年12 月31 日海南矿业收盘价 15.93 计算,海南矿业股 权价值约

160 亿人民币,按照我们的计算,可以提升复星每股 NAV 约2.5 港元.

2、分众传媒未来上市计画 有报导指,内地最大的户外广告媒体分众传媒将有可能在

2015 年登陆 A 股,上市 后分众整体估值将达到

460 亿人民币.2013 年分众传媒从纳斯达克退市,复星集团 作为产略投资者参与了整体退市的方案,目前占 17.43%的总股本. 报导指出,分众传媒

2014 年预计利润约为

25 亿人民币,2015 年到

2018 年收入和 净利润则保持 15%-20%的增长率.如果按照

460 亿的整体估值水准,对应

2014 年18 倍市盈率,2015 年15-16 倍市盈率(分别按 15%和20%增长匡算).按照目前 A 股传媒行业的

51 倍估值水准(按中证传媒指数计算,剔除

100 倍以上的个股), 这一估值明显低估,我们认为上市后对应

2015 年30 倍市盈率才进入合理估值区 间,对应市值

862 亿至

900 亿人民币.考虑到老股减持因素,我们预计在现在基础 上将提升复星每股 NAV 约1.6 港元.

3、投资组合价值提升 我们先就复星国际中期公布的十大重仓股股价变化作出示列.

图表 1:复星国际十大重仓股详情 排序 股票代码 股票名称 占总股本 货币 2014?6月30 日收盘价 2014?12月31 日收盘价 变动 2015?3月2 日收盘价 变动 会计核算

1 01988.HK 民生银行 1.86% 港币 7.0 10.2 45% 9.4 33% 600016.SH 民生银行 0.81% 人民币 6.2 10.9 75% 9.2 49%

2 FFGRP.GA Folli Follie 9.96% 欧元 29.1 26.4 -9% 28.6 -2%

3 601166.SH 兴业银行 0.57% 人民币 10.0 16.5 65% 14.3 42%

4 601888.SH 中国国旅 1.97% 人民币 33.0 44.4 34% 50.3 52%

5 01336.HK 新华保险 0.99% 港币 25.7 39.2 52% 43.2 68% 601336.SH 新华保险 0.03% 人民币 21.1 49.6 135% 51.3 143% 可供出售金 融资产

6 PWRD.US 完美世界 10.80% 美元 19.6 15.8 -20% 18.7 -5%

7 0991.HK 大唐发电 1.96% 港币 3.0 4.2 38% 3.9 27%

8 CU.FP Club Med 9.35% 欧元 19.5 25.1 29% 24.6 26% Club Med可转债 欧元 21.1

9 002412.SZ 汉森制药 11.92% 人民币 14.9 14.8 -1% 17.7 19% 联营

10 600525.SH 长园集团 5% 人民币 11.0 11.5 4% 16.8 52% 可供出售金 融资产 交易性金融 资产 交易性金融 资产 资料来源:公司资料,Bloomberg,第一上海 第一上海证券有限公司

2015 年3月-3-本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 按照十大重仓股自

2014 年中期以来的涨幅,平均收益增长接近 42%,由於会计政 策,并非所有对的投资增长都可以体现在当期利润中,但可以全部体现在 NAV 中, 因此单就十大重仓股对 NAV 的拉动就非常明显. 除可见到的二级市场投资外,此外像浙江网商银行、海南亚特拉迪斯等一系列未上 市的投资专案,虽然在目前还未有可以量化的估值可以参考,但我们可以看到其巨 大的发展潜力,这也应该成为量化复星国际 NAV 的考虑因素.因此综合以上三点, 我们预计

2015 年乃至更长期,NAV 都有大幅提升的潜力及可落地的实现路径. 以保险为核心的金融集团战略继续深化 合并收购 MIG 全部股权 复星国际於

2014 年12 月31 日发出公告,称将透过旗下全资附属公司与 MIG 定力 并购协议,并购完成后,MIG 将成为复星的全资附属公司,收购代价为每股现金 8.65 美元及总额 4.33 亿美元.MIG(Meadowbrook Insurance Group,美特保保 险,简称 MIG )为一家总部位於美国密歇根州索斯菲尔德的公司,于1955 年创 立,为一家专注细分市场的专业财险及保险管理服务公司,拥........