PDF《南京港》

公司研究 交通基础设施/港口 南京港 未来经营面临较大变数,业务转型提升价值

2005 年2月28 日 公司研究/深度分析 发行上市资料:基础数据(发行后):每股净资产(元) 1.

43 总股本/流通 A 股 (万 股) 15367/3850 流通 B 股/H 股 (万股) - 分析师 朱安平 (8621) 63295888*426 zhuanping@sw108.com 联系人 邹毅(8621)63295888X417 zouyi@sw108.com 地址:上海市南京东路

99 号

电话: (8621)63295888 上海申银万国证券研究所有限公司 http://www.sw108.com 盈利预测:单位:百万元、元、% 注:每股收益以发行后的总股本计算 投资要点:公司是原南京港务局的油品业务资产.除该资产外母公司仅有参股 61% 的集装箱资产盈利较好,其他资产经营情况不佳. 垄断长江原油中转业务.由于长江通航条件和历史原因,使公司垄断海 进江原油和鲁宁管道原油向长江中上游中转业务.原油业务占公司收入

80 %以上. 公司原油业务可能出现萎缩.公司主要原油客户是中石化集团,目前中 石化 稳定沿江,发展沿海 和发展管道运输的战略将使公司原油业务呈萎 缩趋势.仪长输油管线

2006 年投产将给公司业绩造成明显负面影响. 成品油和液体化工业务是公司目前发展重点,但也面临竞争.公司募集资 金主要投向发展迅速的成品油和液体化工业务.但周边众多化工园区相关储 运设施发展很快,公司竞争优势并不明显. 集装箱业务是公司未来增长的重要看点. 南京港的集装箱业务有望在未来 的竞争中占一定优势.公司计划收购即将新成立的龙潭港区集装箱业务不少 于25%股权.上港集箱和中远太平洋可能在新公司中分别占 25%和20%的 股份. 估值与询价建议.我们认为公司的相对估值定位应不高于市场平均水平, 参考 DCF 估值结果,我们认为公司的合理市场价格在 7.9 元-8.9 元.建议询 价区间在 6.9 元-7.8 元.不过由于市场因素,公司上市后实际定价高出板 块平均估值的可能很大. 两大不确定因素将对股价构成经常性影响.公司收购集装箱业务股权比例 及时间、仪长管道开通时间等信息将对上市后的公司股价形成较大影响. 主营业务 收入 增长率 净利润 增长率 每股收益 主营业务利 润率

2002 156.61 - 47.5 - 0.31 64.9

2003 169.95 8.5 51.3

8 0.33 65.4

2004 195.24 14.9 59.6 16.2 0.39 65.3 2005E 210.21 7.7 66.4 11.4 0.438 65.7 2006E 210.11 -0.05 59.9 -9.8 0.40 61.2 发行价格(元) 发行股数(万股)

3850 发行日期 发行方式 网下询价+网上 配售 主承销商 招商证券 上市日期 申银万国证券研究所 深度报告 估值与询价建议 业绩预测基本假设及结果 项目

2004 2005

2006 2007 原油总吞吐量(万吨)

1942 2050

1550 1150 综合费率(元/吨) 8.28 8.29 9.68 11.43 海进江原油(万吨)

1038 1100

1150 1150 管道油(万吨)

904 950

500 0 成品油吞吐量(万吨)

53 60

93 150 成品油综合费率(元/吨) 12.72 12.7 12.6 12.5 液体化工吞吐量(万吨)

160 172

230 276 液体化工综合费率 (元/吨) 17.36 19.0 19.0 19.0 所得税率 33% 33% 33% 33% 贷款利率 6% 6% 6% 6% 股利支付比例 40% 40% 40% 40% 主营业务收入(万元) 19,524

21021 21011

20294 净利润(万元) 5,957

6724 6097

5050 每股收益(元) 0.388 0.437 0.400 0.329 说明:2005 年暂不计算收购集装箱业务;

甬沪宁管道

2006 年7月份开通;

市盈率估值 我们认为对南京港的相对估值可以选择 A 股市场类似公司作比较.南京经营 散货业务,目前 A 股市场除锦州港经营油品业务外,还有营口港将介入油品经营, 但都非典型油品业务公司.如不考虑公司介入集装箱业务则发展前景一般,市盈 率估值水平应低于行业平均.如考虑介入集装箱业务,则基本与同行业平均水平 基本持平.由于公司

2006 年的业绩存在较大不确定性,下降的可能行较大,这将 对公司估值产生一定负面影响. 目前港口行业

2004 和2005 年平均市盈率分别为 26.7 倍和 20.6 倍.我们认 为,市场港口股价主要表现的是对

2005 年的预期.综合来看,公司上市后的

05 年预测市盈率应在 18-20 倍左右,相当于 7.8 元至 8.9 元. 港口板块公司估值比较(2 月25 日收盘价计算) 公司

04 年EPS(元)

05 年EPS(元)

04 年PB(倍)

04 年PE(倍)

05 年PE(倍) 深赤湾 A 1.04 1.45 7.81 27.7 19.9 盐田港 A 0.56 0.58 4.23 23.2 22.4 天津港 0.21 0.32 1.63 31.9 20.9 上港集箱 0.64 0.8 4.47 26.3 21.0 请参阅最后一页的重要声明

1 申银万国证券研究所 深度报告 营口港 0.36 0.54 2.28 26.6 17.7 芜湖港 0.35 0.4 2.07 24.4 21.3 重庆港九* 0.19 0.2 1.63 28.9 26.2 平均 - - 3.75 26.7 20.6 注:*重庆港九在计算平均值时除外 DCF 估值 公司 DCF 估值结果为每股 7.89 元. 如果考虑公司未来将收购集装箱业务, 实 际估值应高于该水平. 加权资本成本 无风险利率 4.80% 预期市场回报率 6.20% Beta : 0.90 股权成本 6.06% 债务成本 5.58% 负债/股权比率: 0.30 有效税率 33.30% WACC 8.38% DCF 估值阶段 估值阶段 年份 增长率 阶段 1(显性)

5 阶段 2(半显性)

5 4% 阶段 3(永续) After

10 年1.00% DCF 估值结果 企业总价值

123194 减:付息债务

2000 少数股东权益

0 股权价值

121194 总股本

15367 每股价值 7.89 请参阅最后一页的重要声明

2 申银万国证券研究所 深度报告 估值结果与询价建议 综合来看,公司上市后的合理价格区间在 7.9 元至 8.9 元. 考虑近期港口板块 涨幅较大,在市场机构主要关注对象中处于估值高端,整个市场诸多政策信息仍 不明朗,给予 13%的风险折扣,建议询价区间在 6.9 元至 7.8 元. 不过,无论从整个市场还是港口板块来看,一个根本矛盾仍比较明显,即基本 面差、绝对股价低和流通盘小的公司总体估值仍明显高于基本面好或绝对股价高 的公司.因此,从这个意义上来说,南京港上市后的实际市场定位高于板块平均 估值的可能性很大. 请参阅最后一页的重要声明

3 申银万国证券研究所 深度报告 1. 公司概况 1.1 南京港务局的油品业务资产 南京港股份有限公司由南京港务管理局为主,联合南京长江油运公司等五家 单位,于2001 年发起设立.公司本次公开发行

3850 万股后,第一大股东南京港 务局持有公司 70.45%的股权. 南京港务局的主要经营性资产有四块,即已经进入股份公司的原油、成品油 以及液体化工品业务资产;

煤炭业务资产;

件杂货资产;

集装箱业务资产.南京 港务局原行业行政管理职能已分离至南京港口管理局,并正在进行改制. 图1:发行后的股东结构 70% 25% 1% 1% 1% 1% 1% 南京港务管理局(70%) 南京长江油运公司(1%) 中国外运江苏公司(1%) 社会公众股(25%) 中国石化集团九江石油化工总厂(1%) 中国石化集团武汉石油化工厂(1%) 中国南京外轮代理公司(1%) 数据来源:公司招股意向书 1.2 我国内河最大的原油中转港 南京港是我国内河第一大港,直接间接腹地包........