PDF《节能减排先锋企业》

1 长城证券有限责任公司GREATWALL SECURITIES CO.

,LTD 2008年2季度投资策略报告 电力设备行业 调研报告

2009 年11 月16 日 节能减排先锋企业 DD双良股份(600481)调研报告 长城证券有限责任公司GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 分析师 徐超: ?(86-10) 88366060-8711 ? xuc@cgws.com 投资评级: 推荐 要点: ? 投资建议:我们近期拜访了双良股份,跟公司相关人员交流了生产经 营情况.我们预计公司

09、10 年可分别实现营业收入

36、4 亿元和 43.7 亿元,实现归属股东净利润 4.09 亿元和 5.58 亿元,每股收益 分别为 0.61 元和 0.83 元.双良股份是一家优质公司,主要业务紧扣 节能减排,管理层优秀,后续发展潜力较大,我们给与

2010 年30 倍PE,目标价格

25 元,给予 推荐 的投资评级. ? 溴化锂中央空调: 溴化锂中央空调是典型的节能产品, 相比较电空调, 公司的产品直接用热源,能量转化环节少,能效高,并且可以利用工 业余热、废热,目前余热产品比重已经占到 40%左右.我们预计随着 工业企业盈利的复苏和节能减排大环境的建立, 公司这部分业务将面 临很好的发展前景,盈利实现稳健增长. ? 电站空冷器:双良股份的电站空冷器是再融资项目,主要产品和哈空 调类似,用在电站乏蒸汽空冷或者工业冷凝.公司目前该部分业务只 建设了一期,产能

5 个亿,二期项目可以随时启动.公司目前已经实 现了

60 万千瓦电站空冷机组业务的突破,后续业务空间已经打开, 预计毛利率随着产能的释放将进一步提升,达到并超过哈空调的水 平. ? 化工业务:公司的化工业务经营主体是控股 75%的利士德化工,主要 产品时苯乙烯,原料主要为纯苯.该部分业务市场需求好,满负荷生 产,

2、3 季度毛利率稳定,接近 20%.公司拟进一步向下游延展,投 资的 eps(可发性聚苯乙烯)一期已经动工,产品主要用在建筑外墙 保温领域,市场前景广阔. ? 投资风险:国际原油价格剧烈单边下跌会影响到公司化工业务的盈 利. 独立声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何第三方的授意、影响,特此声明. 市场数据: 目前股价 20.7 总市值(亿元) 139.7 192.57 流通市值(亿元) 85.0 总股本(万股) 67506.9 流通股本(万股) 41074.4

12 个月最高/最低 21.78/3.75 公司盈利预测

2008 2009E 2010E 营业收入(万)

391468 364479

436787 (+/-%) 31.1% -6.9% 19.8% 净利润

10531 40923

55792 (+/-%) -17.1% 288.6% 36.3% 摊薄每股收益 0.16 0.61 0.83 PE 132.6 34.1 25.0 股价表现图 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 双良股份 上证综合指数

2 长城证券有限责任公司GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 双良股份(600481)调研报告 1. 公司背景: 江苏双良空调设备股份有限公司是一家民营控股的中外合资企业, 公司于2003 年4月22 日在上海证券交易所成功上市,证券代码为 600481.经过近

3 年的努力,公 司已成功实现业务转型,从一个单一中央空调制造商发展成为以工业余热利用、苯乙 烯建筑节能材料、节水型空冷器为主要业务的大型环保节能产品生产商. 公司目前有两大主营业务,一是机械产品制造业务,产品包括溴化锂制冷机(热泵) 、空冷器、高效换热器和热法海水淡化装置,以上产品均属换热设备;

二是化工业 务,产品包括苯乙烯、苯胺和已经动工建设的可发性聚苯乙烯(EPS) . 双良股份始终致力于节能事业的发展,机械业务紧盯节能减排发展方向.公司利 用独特的溴化锂吸收式制冷制热技术,为工业企业的余热废热利用提供有效的解决方 案;

为大型电站石化项目提供空冷装置有效节约水资源;

海水淡化装置缓解沿海城市 市政用水和工业企业的软水短缺.化工业务紧扣国内建筑保温市场,为民用和工业建 筑提供外墙保温产品. 图1:中核科技实际控制人 资料来源:公司公告,长城证券研究所整理 公司上市后盈利增长情况一直很好,过去几年业绩如下图所示.08 年由于化工业 务亏损而拖累了业绩增长.从09 年半年报来看,公司营业利润的构成主要有

4 大块, 分别是中央空调、苯乙烯、空冷器和热交产品.

3 长城证券有限责任公司GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 双良股份(600481)调研报告 图2:双良股份的业绩成长以及营业利润结构 资料来源:公司公告,长城证券研究所整理 2. 主要业务: 溴冷机中央空调: 溴化锂制冷机与传统的电空调有显著的差别,其原理是以热能为动力源,以水为 制冷剂,以溴化锂溶液为吸收剂,制取冷源水,称为溴化锂制冷机.其热源主要有蒸 汽、热水、燃气和燃油等,可分为直燃型、蒸汽型和热水型机组. 溴冷机在民用市场的应用一般是以热水、蒸汽或天然气为驱动热源制备冷热水并 和中央空调末端组成空气调节系统.民用类用户主要为商住用户(如商场、写字楼、宾馆、政府办公楼等). 一般工业用户正常生产工艺中需要冷水,溴冷机也可以用于该领域,利用锅炉或 自备电厂的蒸汽或这是余热、废热等为驱动热源为工艺制备冷水,工业类用户主要分 布在冶金、医药、纺织、石油化工等行业.

0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000

2006 年报

2007 年报

2008 年报

2009 三季报 净利润 苯乙烯 32% 中央空 调产品 41% 空冷器 产品 20% 换热器 产品 7% 营业利润结构(2009H1)

4 长城证券有限责任公司GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 双良股份(600481)调研报告 图3:溴冷机原理 资料来源:公司信息,长城证券研究所整理 溴化锂中央空调的优势: A) 溴冷机中央空调与电空调制冷原理不一样,传统的电空调消耗的是电力, 带动压缩机实现制冷,而电力的取得需要消耗煤炭或者其他化石能源,能 源转换环节包括:燃料―热能―机械能―电能―机械能―冷量,转换过程 有有很多损耗,包括发电、输电、热传递损耗等.而溴化锂中央空调直接 利用热制冷,总体考虑,非电空调能源效率比电空调高出 25%以上. B) 非电空调可以利用余热、废热,任何

65 摄氏度以上的热源都可以用来驱 动非电空调,其环保节能特性凸显,非常适合于工业企业使用. C) 非电空调相比较电空调而言,可也降低电力需求高峰.夏季是电力使用高 峰,恰好又是燃气使用低谷,燃气空调可以移峰填谷.为满足夏季短暂的 空调用电尖峰而投资电力是巨额的浪费,其年发电小时数只有正常的 5~ 20%. 这就是为什么发达国家非电空调最积极的支持者是电力公司的原因. 双良股份的溴化锂冷机和热泵如下图所示: 图4:直燃型溴冷机和溴化锂热泵机组 资料来源:公司公告,长城证券研究所整理 公司溴冷机的目标客户结构如下图所示,公司的工业客户占比在 80%左右,工业

5 长城证券有限责任公司GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 双良股份(600481)调研报告 客户的一半是工业余热利用.09 年受累于全球金融危机,工业企业目前还处于盈利复 苏期,该部分业务略有萎缩,预计全年同比负增长 12%左右,但是这部分业务的前景 非常看好,随着工业企业盈利的恢复和全球节能减排需求的提升,我们认为公司的溴 化锂冷机盈利后续将实现稳健增长,工业余热利用部分业务存在更大的发展空间. 图5:双良股份产品的目标客户构成 资料来源:公司信息,长城证券研究所整理 公司溴化锂重要空调的主要原材料是铜管和钢材,其中铜管占生产成本的 50%左右,铜价的波动也会影响到公司的毛利率.此外,公司这部分业务正在朝合同能源管 理和节能系统设计方案外包方向发展,这可以进一步提升此块业务的毛利率. 电站空冷器: 空冷器是利用自然界的空气来对工艺流体进行冷却的大型工业用热交换设备,它 与水冷却方式比较,具有冷源充足,并可免费提供,节省冷却用水,减少环境污染和 维护费用低廉等优点.根据其所应用的领域可分为电站空冷器、石化空冷器等,公司 主要空冷器产品为电站空冷器. 传统火电站采用水冷系统,通过开放式大型凉水塔来实现蒸汽轮机乏汽的冷却, 故水的消耗量巨大.采用传统的水冷方式,一座

60 万千瓦电站的年耗水量为 1,000 万-1,800 万吨, 而........