PDF《中新药业 600329.SH》

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告| 公司调研报告 日用消费 | 中药 强烈推荐-A(维持) 中新药业 600329.

SH 目标估值:N.A. 当前股价:15.12 元2018 年05 月01 日 速效提价红利开始释放 经营实质改善 基础数据 上证综指

3082 总股本(万股)

76887 已上市流通股(万股)

56577 总市值(亿元)

116 流通市值(亿元)

86 每股净资产(MRQ) 6.0 ROE(TTM) 11.1 资产负债率 30.9% 主要股东 天津市医药集团有限 公司 主要股东持股比例 43.07% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现

6 -15 -21 相对表现

10 -8 -30 资料来源:贝格数据、招商证券 相关报告

1、 《中新药业(600329)―速效完 成医院终端提价 联营企业业绩波动 影响当期利润》2017-10-31

2、 《中新药业(600329)―工业收 入稳步增长 产品尚有提价空间》 2017-08-15

3、 《中新药业(600329)―继续缩 减商业规模 回款后续有望改善》 2017-05-05 近期我们对公司进行了调研,深入了解了速效救心丸提价的过程,并判断

18 年 开始其提价红利将逐渐释放.公司发布的

18 年一季报也印证了我们的判断.此外,伴随公司新任董事长上任,我们认为公司在经营上有实质改善,OTC 品种销 售收入有望持续高速增长,业绩进入快速增长阶段,继续强烈推荐. ?

18 年一季报速效提价红利已经体现.公司发布

18 年一季报,收入、归母净 利润和扣非归母净利润分别同比+9.00%、+29.62%和+36.42%.我们估计 18Q1 公司速效收入同比增速 25%左右,提价红利开始释放. ? 速效出厂价

17 年提升完毕,18 年开始体现红利.公司

15 年开始提速效

150 粒挂网价格,整体提价幅度在 50%左右.但是在医保控费的压力下,我们估 计各省在低价药提价后新挂网价的执行上有所延迟, 导致

15、

16 年150 粒实 际终端价格和出厂价并没有提升. 公司在

17 年强制执行新的

150 粒的挂网价 格,造成

150 粒销量大幅下滑,同时利润层面也受到退货补差等影响,17 年 提价的业绩没有得到体现.但17 年速效出厂价已经全部提升到位,我们预计 在后续各省新挂网价落地、150 粒销量回升后,18 年速效销量将呈现恢复性 增长,预计

18 年收入增速 25%-30%. ? OTC 产品销售增长迅速.17 年OTC 产品清咽滴丸、清肺消炎丸和藿香正气 软胶囊同比增速分别为 40%、85%和60%,实现了高速增长.我们预计在药 店端渠道和终端拓展的情况下,公司 OTC 产品将继续保持高速增长的态势. ? 维持 强烈推荐-A 评级.我们预计公司 2018-2020 年归母净利润增速分别 为29%/25%/24%,EPS 分别为 0.80/0.99/1.24 元,对应

18 年pe 估值为

19 倍.公司速效提价红利

18 年开始释放,对业绩有强力支撑;

伴随新任董事长 的上任,我们认为公司在经营层面有实质性的改善.公司作为中药名门,品 种和品牌都非常丰富,我们看好在新董事长和总经理的带领下公司品种潜力 的进一步释放,业绩的快速提升,维持 强烈推荐-A 评级. ? 催化剂:天药集团混改,18 年底太平医药同业竞争解决. ? 风险提示:产品销售不达预期,医药商业坏账计提风险. 李勇剑 0755-83271617 liyj10@cmschina.com.cn S1090515080002 研究助理 李点典 lidiandian@cmschina.com.cn 财务数据与估值 会计年度

2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万元)

6179 5689

6434 7528

8625 同比增长 -13% -8% 13% 17% 15% 营业利润(百万元)

421 513

694 874

1095 同比增长 -16% 22% 35% 26% 25% 净利润(百万元)

422 476

613 764

950 同比增长 -6% 13% 29% 25% 24% 每股收益(元) 0.55 0.62 0.80 0.99 1.24 PE 27.5 24.4 19.0 15.2 12.2 PB 2.8 2.6 2.5 2.2 1.9 资料来源:公司数据、招商证券 -40 -30 -20 -10

0 10

20 30

40 May/17 Aug/17 Dec/17 Mar/18 (%) 中新药业 沪深300 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

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一、18 年一季报速效提价红利已经体现 公司发布

18 年一季报:收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为 16.15 亿元、1.73 亿元和 1.69 亿元,分别同比+9.00%、+29.62%和+36.42%. 速效提价红利已经开始体现:

17 年速效出厂价提价完成后,销量进入恢复 性增长阶段. 我们估计 18Q1 公司速效收入同比增速 25%左右, 提价红利开 始释放. 其他财务数据:18Q1 毛利率 44.61%,同比提升 6.08 个百分点,我们判断 由高毛利的工业收入占比提升和速效毛利率提升共同导致;

销售费用和管理 费用分别同比+31.44%和14.94%, 其中销售费用是工业销售额的相关指标, 通过销售费用增速我们判断工业收入增速在 15%-20%范围;

投资收益

6076 万元,同比+29.14%,但来自中美史克的投资收益季度间会有波动,所以我 们预计后续增速会有降低.

二、速效出厂价

17 年提升完毕

18 年开始体现红 利

1、速效救心丸

15 年开始提价 速效救心丸分三个规格,不同规格对应不同的渠道.第一是

150 粒/盒的, 对应医疗机构渠道;

第二是

180 粒/盒的,对应大的连锁药店渠道;

第三是

120 粒/盒的,对应九州通、国药控股等流通商渠道,终端一般也是药店和诊 所.

15 年开始提

150 粒挂网价格,整体提价幅度在 50%左右.从以往的招标价 格来看,速效

150 粒每盒中标价格在

25 元左右.提价后每个省的挂网价各 不相同,从上海、北京、江苏等药品消费大省来看,提价幅度分别为 71%、 25%、42%,整体来看提价幅度应该在 50%左右. 表:速效救心丸挂网价格 省份 提价前最近挂网 时间 挂网价格 (元/盒) 提价的挂网时间 挂网价格 (元/盒) 提价幅度 江西 2010-3-7 18.90 2015/7/22 36.80 95% 甘肃 2011-8-23 25.47 2015/8/6 35.00 37% 上海 2011-8-11 25.35 2015/11/25 43.30 71% 山西 2012-8-7 25.38 2015/12/16 35.00 38% 福建 2015/12/31 33.10 云南 2011-9-27 24.55 2016/1/12 37.50 53% 海南 2014-10-31 25.48 2016/3/8 49.80 95% 江苏 2012-7-16 25.10 2016/7/19 36.00 43% 湖北 2013-4-28 25.13 2016/9/1 41.00 63% 西藏 2013-1-16 20.52 2016/12/1 36.80 79% 辽宁 2011-12-28 25.23 2017/1/25 35.00 39% 北京 2013-8-19 26.63 2017-4-8 33.10 24% 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

3 云南 2011-9-27 24.55 2017/5/16 35.00 43% 宁夏 2014-01-14 25.47 2017/9/8 34.24 34% 重庆 2010-9-27 20.52 2017/10/20 43.30 111% 黑龙江 2017/11/7 35.76 贵州 2013-5-31 25.35 2018/3/27 35.00 38% 资料来源:药智网、米内网、招商证券

2、150 粒新挂网价大多在

17 年实际执行 部分省份没有执行新挂网价.虽然速效救心丸属于低价药,按照各省的挂网 规则,在日均费用小于

5 元的情况下可以调整价格.以150 粒/盒的速效为 例,新挂网价

40 元/盒,1 天15 粒,吃10 天,一天

4 元,还是在低价药的 上限以内.但是在医保控费的压力下,我们估计各省在低价药提价后新挂网 价的执行上有所延迟,导致

150 粒实际终端价格和出厂价并没有提升.

17 年强制执行新的

150 粒的挂网价格.由于 15-16 年新的挂网价没有得到 执行,公司在

17 年下半年全国大部分省份完成

2015 年这一轮的集中采购 后,开始强制执行新的挂网价格.公司在执行新的挂网价的同时提升了出厂 价格.

150 粒销量大幅下滑,同时利润层面也受到额外的影响,17 年提价的业绩 没有得到体现.由于公司强制执行新的挂网价格,部分省份速效的采购由线 上转到线下备案采购,销量大幅下滑:医疗机构采购量从

2016 年的

1990 万盒下降到了

2017 年的

1452 万盒,同比下降 27%左右.此外在利润层面 上,由于公司强制执行新的终端........