PDF《垃圾发电进入高投资阶段,隐形环保股业绩》

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 垃圾发电进入高投资阶段,隐形环保股业绩 与估值双重提升 ――华西能源(002630)深度研究报告 投资要点: ? 优秀的煤粉锅炉和特种锅炉制造商 公司主营业务为煤粉锅炉和特种锅炉的设计制造和销售, 其中特种锅 炉包括循环流化床锅炉、生物质燃烧锅炉、垃圾焚烧锅炉、碱回收锅炉、污泥焚烧锅炉等节能环保型锅炉.

公司坚持差异化发展战略,坚定 做精电站锅炉、做强特种锅炉、优化在役锅炉、潜心方案解决 的发展道 路,致力于为用户提供多元化的能源系统解决方案. ? 布局垃圾发电,享四川省内资源优势,隐形环保业绩有望快速增长 十二五垃圾发电步入高投资阶段, 预计四川省内将有

15 个以上城市将逐步启动垃圾发电项目.华西能源以合资公司能投华西为平台,在四川 省内投建垃圾发电站, 可以充分发挥四川省能投集团在资金、 管理和资源等方面的优势和华西能源在生物质 发电领域的技术研发、装备制造、工程建设优势,预计能投华西有望在 十二五 内获得省内多个垃圾发电站 投资和运营项目.同时,华西能源将参与招标,力争为合资公司提供垃圾锅炉和 EPC 工程总包.看好华西 能源在四川省内的垃圾发电项目资源优势,以及其 设备制造+工程总成包+电厂运营 的商业模式,垃圾 发电环保业务有望在未来三年力推公司业绩增长. ? 传统锅炉业务稳步发展, 差异化定位创造增长空间 尽管整体锅炉行业增速持续放缓, 但公司在锅炉制造 第二梯队中技术实力雄厚,目前正积极向

60 万千瓦锅炉制造突破.公司煤粉锅炉、流化床锅炉、生物质锅 炉、碱回收炉主要定位在企业自备电厂和地方发电企业.公司客户包括电解铝企业、蔗糖企业、石油石化、 有色化工企业,造纸企业等,公司同时注重发展印度、马来西亚等出口市场.公司享受自备电厂、新疆、印 度等地区的结构化机会,锅炉业务订单饱满,有望继续保持 5%-10%的增速,稳定发展. ? 盈利预测与评级 预计公司 2012-2014 年EPS 分别为 0.68 元、0.89 元、1.06 元.看好垃圾发电业务对 公司业绩和估值的双重提升,给予 买入 评级. ? 风险提示 垃圾发电项目进度风险、传统锅炉业务受宏观经济形势影响出现下滑的风险等 预测指标

2011 2012E 2013E 2014E 市场数据 2012/9/13 主营收入(百万元)

1910 2457

2897 3301 当前价格(元) 18.29 增长率(%) 23% 29% 18% 14%

52 周价格区间(元) 13.5-25.17 净利润(百万元)

102 114

148 176 总市值(百万) 3054.43 增长率(%) 15% 12% 30% 19% 流通市值(百万) 768.18 摊薄每股收益(元) 0.61 0.68 0.89 1.06 总股本(万股) 16700.00 ROE(%) 6.58% 6.98% 8.52% 9.46% 流通股(万股) 4200.00

2012 年9月13 日 公司研究 评级:买入 研究所 证券分析师:谭倩 S0350512090002 0755-83711632 tanq@ghzq.com.cn 联系人: 谭倩0755-83711632 tanq@ghzq.com.cn 何魏伟 0755-23824865 heww@ghzq.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

2 目录

1、优秀的煤粉锅炉和特种锅炉制造商.4 1.

1、公司概况

4 1.

2、股权和组织结构

5 1.

3、致力于多元化能源系统解决方案的清洁技术服务商

5

2、布局垃圾发电,享四川省内资源优势,隐形环保业绩有望快速增长.6 2.

1、十二五垃圾发电步入高投资阶段

6 2.

2、垃圾发电投资区域化特性明显,有项目资源企业才能真正受益.8 2.

3、华西能源享四川省垃圾发电项目资源, 设备制造+工程总承包+电厂运营 模式力推公司业绩增长

9

3、传统锅炉业务稳步发展,差异化定位创造增长空间.10 3.

1、大型电站锅炉增速放缓,中小型电站锅炉市场整合潜力大

10 3.

2、自备电厂增长迅速,煤粉锅炉、特种锅炉迎来结构性机会

11 3.

3、华西能源锅炉业务差异化定位,力保稳步增长

14

4、盈利预测与投资评级.15

5、风险提示.15 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

3

图表索引 图

1、公司主要经营产品.4 图

2、2006-2012H 公司营业收入(百万元)4 图

3、2006-2012H 归属母公司净利润(百万元)4 图

4、公司股权结构及主要控参股公司.5 图

5、十五至十二五全国城镇生活垃圾无害化处理比例.6 图

6、焚烧处理市场份额.7 图

7、焚烧处理能力(吨/日)7 图

8、十二五垃圾发电投资规模测算.8 图

9、华西能源垃圾发电业务模式.10 图

10、2002-2015 年中国火电累计装机容量统计

11 图

11、2002-2015 年中国火电净增装机容量统计.11 图

12、2006-2012 年全国电力供应缺口统计(万千瓦)12 图

13、2008-2012 年新疆电解铝(原铝)产量统计(万吨)12 图

14、2010 年工业锅炉按燃料方式划分结构(蒸发吨)13 图

15、2010 年工业锅炉按燃料划分结构(蒸发吨)13 图

16、2008-2012H 公司煤粉锅炉营收状况(百万元)14 图

17、2008-2012H 公司特种锅炉营收状况(百万元)14 表

1、十五至十二五城镇垃圾焚烧比例对比.7 表

2、四川省设市城市一览.9 表

3、煤粉工业锅炉与传统锅炉性能对比.13 表

4、2008-2011H 公司产能利用率情况(蒸吨)15 表

5、2012-2014 年盈利预测

16 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

4

1、优秀的煤粉锅炉和特种锅炉制造商 1.

1、公司概况 华西能源工业股份有限公司(以下简称 公司 )于2011 年11 月11 日在深交 所上市,前身自贡东方锅炉工业集团有限公司,成立于

2004 年4月.公司主营 业务为煤粉锅炉和特种锅炉的设计制造和销售, 其中特种锅炉包括循环流化床锅 炉、生物质燃烧锅炉、圾焚烧锅炉、碱回收锅炉、污泥焚烧锅炉等节能环保型锅 炉,煤粉锅炉主要客户为企业自备电厂和地方发电企业.2012 年上半年实现营 业收入 12.11 亿元,同比增长 35.14%,归属于母公司净利润 0.56 亿元,同比增 长5.04%. 图

1、公司主要经营产品 资料来源:公司主页、国海证券研究所 图

2、2006-2012H 公司营业收入(百万元) 图

3、2006-2012H 归属母公司净利润(百万元) 资料来源:公司公告、国海证券研究所 资料来源:公司公告、国海证券研究所 公司始终专注于中小型电站锅炉以及世界先进动力技术的研发、 设计和制造, 开 发了具有国内领先水平的以煤粉、煤矸石、水煤浆、油页岩、石油焦、油气、高0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%

0 500 1,000 1,500 2,000 2,500

2006 2007

2008 2009

2010 2011 2012H 营业收入 营收增速 煤粉锅炉比例 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100%

0 20

40 60

80 100

120 2006

2007 2008

2009 2010

2011 2012H 归属于母公司净利润 净利润增速 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

5 炉煤气及工业废弃物与生活废弃物等为燃料的高新锅炉技术, 实现了国内行业多 个 第一 和 最大 ,已发展成为我国专业从事煤粉锅炉、碱回收锅炉、生物 质燃料锅炉、垃圾焚烧锅炉、油泥砂锅炉、高炉煤气锅炉、EPC 电站工程总包 以及其它各类特种锅炉研发、设计、制造的大型骨干企业. 1.

2、股权和组织结构 公司控股股东即实际控制人为黎仁超先生,总计持有公司股份 46,383,800 股, 占比 27.77%.公司主要控参股公司包括四川省能投华西生物质能开发有限公司 (42%,新成立) 、深圳东方锅炉控制有限公司(20%,2011 年净利润

1933 万元) 、自贡能投华西环保发电有限公司(100%,新成立,已经成为孙公司) 、重 庆东工实业有限公司(94.74%,2011 年净利润-8.37 万元) 、重庆市华西耐火材 料有限公司(100%,2011 年净利润 12.20 万元) . 图

4、公司股权结构及主要控参股公司 资料来源:公司公告、国海证券研究所 1.

3、 致力于多元化能源系统解决方案的清洁技术服务商 公司长期发展战略为坚持差异化发展战略, 坚定 做精电站锅炉、 做强特种锅炉、 优化在役锅炉、潜心方案解决 的发展道路,致力于为用户提供多元化的能源系 统解决方案,不断开发并持续推行更高效节能、更洁净环保的能源转换技术,为 全球可持续发展提供源源不绝的洁净动力. 公司的中期发展目标为以 装备制造、工程总包和投资运营 为切入点,力争在 未来三到五年内成为国内一流、 国际知名的能源利用系统解决方案供应商和服务 商. 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

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2、布局垃圾发电,享四川省内资源优势,隐形环保业绩 有望快速增长 2.

1、十二五垃圾发电步入高投资阶段

2012 年5月《 十二五 全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》出台,规 划在 十二五 期间,直辖市、省会城市和计划单列市生活垃圾全部实现无害化处 理,设市城市生活垃圾无害化处理率达到 90%以上,县县具备垃圾无害化处理 能力,县城生活垃圾无害化处理率达到 70%以上.相比

2010 年底,全国平均生 活垃圾无害化处理率仅 63.5%,其中设市城市 77.9%,县城 27.4%. 图

5、十五至十二五全国城镇生活垃圾无害化处理比例 资料来源:国海证券研究所 整体来看, 生活垃圾无害处理能力未来4-5年将实现翻倍, 年复合增长率约14%, 其亮点在于垃圾发电. 根据规划, 垃圾无害化处理需因地制宜地选择先进的技术, 在有条件的地区应优先采用焚烧等资源化处理技术.2015 年全国城镇生活垃圾 焚烧处理设施能力达到无害化处理总能力的 35%以上,其中东部地区达到 48% 以上. 垃圾发电处理规模需要从

2010 年底 8.96 吨/日上升至

2015 年末约 30.7 万吨/日,年复合增长率达到 28%. 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

7 图

6、焚烧处理市场份额 图

7、焚烧处理能力(吨/日) 资料来源:WIND、国海证券研究所 资料来源:WIND、国海证券研究所 表

1、十五至十二五城镇垃圾焚烧比例对比 垃圾处理 方式

2005 2010

2015 处理能力 (吨/日) 市场份 额 处理能力 (吨/日) 市场份额 十一五复 合增长率 处理能力 (吨/日) 市场份额 十二五复 合增长率 垃圾无害 化处理 236,548 100.00% 456,917 100.00% 14.07% 871,491 100.00% 13.79% 填埋方式 184,740 78.10% 352,038 77.05% 13.76% 513,748 58.95% 7.85% 焚烧方式 26,075 11.02% 89,625 19.62% 28.01% 307,155 35.24% 27.93% 其他 25,733 10.88% 15,254 3.34% -9.93% 50,588 5.80% 27.10% 资料来源:国海证券研究所 进入

2012 年,上海、北京、深圳、武汉、成都等全国众多地市已陆续开展垃圾 发电的招标工作,垃圾发电正式步入高投资阶段.

2012 年是节能环保的大年.李克强副总理

5 月3日在布鲁塞尔表示, 十二五 期间中国节能环保累计投入要超过

5 万亿人民币.2012 年5月24 日,财政部在 北京召开全国财政节能减排工作会议.会议公布,仅2012 年中央财政安排

979 亿元节能减排和可再生能源专项资金,比上年增加

251 亿元,加上可再生能源电 价附加、战略性新兴产业、循环经济、服务业发展资金和中央基建投资中安排的 资金,合计将达到

1700 亿元.2012 年5月30 日国务院会议讨论通过《 十二五 国家战略性新兴产业发展规划》 ,其中将节能环保产业置于七大战略性新兴产业 之首. 垃圾发电拥有环保和新能源双重属性,在高投资推动业绩增长的同时,还将伴随 环保主题获得估值提升. 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

8 2.

2、 垃圾发电投资区域化特性明显, 有项目资源企业 才能真正受益 全国垃圾发电处理规模需要从

2010 年底 8.96 吨/日上升至

2015 年末约 30.7 万吨 /日, 年复合增长率达到 28%. 十二五 期间, 预计新增垃圾发电日处理能力 21.7 万吨/日,以800 吨/日的垃圾发电站核算,约新建

271 个垃圾发电站.垃圾发电 站每吨处理容量投资额约

35 万-45 万,预计 十二五 期间垃圾发电总投资约

870 亿.其中设备投资约

400 亿,锅炉投资约

120 亿,汽轮机和发电机投资约

110 亿. 图

8、十二五垃圾发电投资规模测算 资料来源:国海证券研究所 垃圾发电步入高投资阶段,与投资相关的设备和工程企业将率先受益.但采取 自上而下的产业梳理却发现个体公司在垃圾发电相关业务方面的收入增长并不 明显.主要原因是: 1)垃圾发电整体投资规模并不是太大,对于汽轮机和发电机等标准化产品,拉 动作用有限. 2) 垃圾发电的投资与各地方政府相关,区域化特性明显,一般工程和设备企业 较难在全国范围内拓展业务. 因此,有项目和渠道资源的企业才能真正受益垃圾发电的高投资. 城镇垃圾无害处理投资 2636亿 无害化处理设施投 资1730亿 垃圾焚烧870亿 垃圾发电设备400 亿 锅炉120亿,汽 轮机发电机投 资110亿 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

9 2.

3、华西能源享四川省垃圾发电项目资源, 设备制造 +工程总承包+电厂运营 模式力推公司业绩增长 四川省垃圾发电潜在项目多、市场规模大 人均垃圾产出量为 1-1.2Kg/d,而一般 400t/d 以上规模的垃圾发电厂才具有一 定的经济效益,也就是说

50 万人口以上地区就具有一定建设垃圾发电项目的条 件. 四川省有

3 个自治州和

32 个设市城市,包括

18 个地级市和

14 个县级市.除成 都等大型城市外,已经建设了垃圾发电站的较少.而根据发改委规划,2015 年 全国城镇生活垃圾焚烧处理设施能力达到无害化处理总能力的 35%以上.预计 十二五期间,四川省内将有

15 个以上设市城市将逐步启动垃圾发电项目,同时 部分大型城市也可能建设多个垃圾焚烧厂.四川省内垃圾发电潜在项目多,市 场规模大. 表

2、四川省设市城市一览

18 个地级市 成都市、自贡市、攀枝花市、泸州市、德阳市、绵阳市、广元市、遂宁市、内江市、资阳市、 乐山市、眉山市、南充市、宜宾市、广安市、达州市、巴中市、雅安市

14 个县级市 都江堰市、彭州市、邛崃市、崇州市(成都市代管);

广汉市、什邡市、绵竹市(德阳市代 管);

峨眉山市(乐山市代管);

阆中市(南充市代管);

万源市(达州市代管);

江油市 (绵阳市代管);

华蓥市(广安市代管);

简阳市(资阳市代管);

西昌市(凉山彝族自治 州驻地)

3 个自治州 甘孜、阿坝、凉山市自治州 资料来源:国海证券研究所 华西能源与四川省能投投资集团合作,具有一定的资源优势 公司于

2011 年底与四川省能源投资集团和自贡市国资委合资组建能投华西生物 质能开发有限公司,其中华西能源占比 42%,四川省能源投资集团占 51%. 四川省能源投资集团是

2011 年4月成立,是四川省从事能源、节能环保、电网 等投资的平台. 合资公司能投华西可以充分发挥四川省能投集团在资金、 管理和 资源等方面的优势和华西能源在生物质发电领域的技术................