PDF《三友化工》

中银国际研究可在中银国际研究网站 ( www.

bociresearch.com.)上获取 证券研究报告 ―?调整评级

2013 年4月10 日? 3% ? 持有 目标价格: 人民币 4.63 原评级:买入 原目标价格:人民币 5.22 600409.CH 价格: 人民币 4.50 目标价格基础:25 倍13 年市盈率 板块评级: 中立 ? 价表现

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2 3

4 5

6 09/04/12 09/05/12 09/06/12 09/07/12 09/08/12 09/09/12 09/10/12 09/11/12 09/12/12 09/01/13 09/02/13 09/03/13 09/04/13

0 50

100 150

200 250 三友化工 新华富时A50指数 成交额 (人民币 百万) 人民币 (%) 今年 至今

1 个月

3 个月

12 个月 绝对

18 (10)

9 (4) 相对新华富时 A50 指数

23 (4)

13 (6) 发行股数 (百万)

1850 流通股 (%)

90 流通股市值 (人民币 百万) 7,514

3 个月日均交易额 (人民币 百万) 净负债比率 (%) (2013E)

92 主要股东(%) 唐山三友碱业(集团)有限公司 39.67 资料来源:公司数据,彭博及中银国际x究 以2013 年4月9日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司 具备证券投资咨询业务资格 化工 苏文杰 (8610)

6622 9389 wenjie.su@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号:S1300511050001 三友化工 循环经济奠定竞争优势

2013 年1季度公司实现营业收入 27.38 亿元,同比增加 14.13%;

归属母 公司净利润 1,278 万元,同比下降 51.95%;

实现每股收益为 0.0069 元. 三友化工是我国纯碱和粘胶纤维行业的龙头,公司通过循环经济不仅降低 了生产成本,还提高了资源综合利用效率,符合现代企业发展道路.就公 司各个产品业绩来说,循环经济的先发优势使得各个产品毛利率均在行业 中保持领先地位.我们将目标价格下调至 4.63 元,考虑到目前估值较高, 评级下调至持有. 支撑评级的要点 ?

2013 年1季度公司综合毛利率为 14.64%,环比下降 3.04 个百分点,公 司综合毛利率下降主要是由于产品价格下降所致,公司纯碱、PVC、粘 胶价格

2013 年1季度基本与

2012 年4季度持平, 但烧碱价格大幅下降, 30%隔膜、32%离子膜烧碱价格环比分别下降 18.86%、16.55%.2013 年1季度公司净利率为 0.41%,环比下降 1.11 个百分点,净利率环比下降 主要是由于毛利率下降所致. ?

2012 年我国粘胶短纤产量为 246.75 万吨,同比增长 27.19%.粘胶作为 棉花的替代品,在棉价高企的时候取代了一定的棉花市场,从而使得 粘胶短纤在

2012 年的弱势之年产量增速达到 27%.粘胶上市公司的浆 粕产能大部分是棉浆产能,棉浆的前端为二道绒,二道绒分散性较强, 企业对于二道绒控制能力较弱.另外,我们认为反倾销如果实施将提 高浆粕价格,从而吞噬掉粘胶短纤价格上涨带来的部分收益.粘胶行 业景气度好坏主要是由下游需求情况决定,我们对于下游需求持谨慎 态度. 评级面临的主要风险 ? 产品价格波动超预期的风险. 估值 ? 我们预计公司 2013-2015 年每股收益分别为 0.19 元、0.25 元、0.30 元, 基于

2013 年25 倍市盈率水平,目标价由 5.22 元下调至 4.63 元,考虑到 目前估值较高,评级下调为持有. 投资摘要 年结日:

12 月31 日2011

2012 2013E 2014E 2015E 销售收入 (人民币 百万) 10,240 10,484 13,068 13,975 14,952 变动 (%)

93 2

25 7

7 净利润 (人民币 百万)

587 114

342 462

561 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.554 0.061 0.185 0.249 0.303 变动 (%) 80.1 (88.9) 201.4 34.8 21.4 市场预期每股收益(人民币) 0.232 0.345 0.431 核心每股收益 (人民币) 0.554 0.061 0.185 0.249 0.303 变动 (%) 80.1 (88.9) 201.4 34.8 21.4 全面摊薄市盈率(倍) 8.1 73.3 24.3 18.0 14.9 核心市盈率(倍) 8.1 73.3 24.3 18.0 14.9 每股现金流量 (人民币) 0.18 (0.74) 0.32 0.64 0.60 价格/每股现金流量 (倍) 25.2 (6.1) 13.9 7.0 7.5 企业价值/息税折旧前利润 (倍) 4.5 11.2 9.0 8.2 7.3 每股股息 (人民币) 0.000 0.013 0.200 0.120 0.120 股息率 (%) 0.0 0.3 4.4 2.7 2.7 资料来源:公司数据及中银国际x究预测 ?