PDF《华润燃气（1193）》

华润燃气(1193) 更新报告 买入

2017 年4月3日第一上海证券有限公司 www.

mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截止12月31日财政年度 2015历史 2016历史 2017预测 2018预测 2019预测 收入(千港元) 32,834,035 32,916,149 37,313,318 42,961,453 49,376,323 变动(%) 14.3% 0.3% 13.4% 15.1% 14.9% 净利润(千港元) 2,837,910 3,289,399 3,753,831 4,403,799 5,144,858 每股摊薄收益(港元) 1.30 1.51 1.73 2.02 2.36 变动(%) 14.2% 15.9% 14.1% 17.3% 16.8% 市盈率@27.10港元(倍) 20.8 17.9 15.7 13.4 11.5 每股派息(港仙) 33.0 45.4 51.8 60.7 70.9 股息现价比率(%) 1.2% 1.7% 1.9% 2.2% 2.6%

0 5

10 15

20 25

30 16/03 16/04 16/05 16/06 16/07 16/08 16/09 16/10 16/11 16/12 17/01 17/02 17/03 资料来源: 公司资讯, 第一上海预测 资料来源: 彭博 陈晓霞 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业 燃气 股价 27.10 港元 目标价 32.00 港元 (+18.08%) 股票代码

1193 已发行股本 22.24 亿股 市值 602.70 亿港元

52 周高/低29.30/20.22 港元 每股净资产 8.17 港元 主要股东 华润集团(68.38%) 天津项目亏损导致业绩低於预期,派息提升及实现自由现金流已现 成熟公用事业公司特性,维持买入 ?业绩增长 15.9%低於预期,接驳毛利率下降,天津项目亏损:2016 年公司 收入小幅增长 0.25%至329.2 亿港元,其中接驳费增长 8.3%,销气收入由於 受到降价影响以及人民币贬值而下降 1.47%.归属股东净利润增长 15.9%至32.9 亿港元,摊薄 EPS 亦增长 15.9%至1.51 港元.拟派末期股息

30 港仙, 加上中期

15 港仙后,全年派息同比增长 37.5%.业绩低於我们预期主要有两 个原因,一是下半年接驳毛利率由上半年的 64.9%下降至 54.7%(各个时期 贡献接驳利润的城市结构不同影响);

另一个是天津项目

2015 年略有盈 利,但期内归属华润的亏损约为

6000 万,主要由於采购高价 LNG 的政府补 贴仍未落实. ?工商业气量开始恢复,毛差总体保持稳定但较上半年有所下滑:期内公司 销气量增长 15.2%至162.7 亿方,其中内涵增速达 13.5%;

扣除重庆后测算 增增速达 17.0%,均显著高於全国 6.6%的水准.气量结构中,居民销气增速 11.7%保持稳健,工业与商业分别增长 14.6%与31.0%,扣除供暖气量后商业 增速为 12.6%,均有较好的恢复.2016 年总的单方气毛差为 0.71 元,同比 持平,但低於中期的 0.75 元;

其中由於阶梯气价的实施,居民毛差增幅明 显,2016 年为 0.52 元,高於中期的 0.42 元及

2015 年的 0.25 元;

但工业为 0.63 元,较去年及中期均有所下降,主要因为工业企业降低成本,属公司预 期之内;

商业气量毛差为 0.87 元,高於

2015 年但低於上半年的 1.06 元, 主要由於部分供暖业务利润较低. ?煤改气供暖气量大幅增长 89%,但该类项目后续盈利贡献待观察:在政策推 动下,公司期内由煤改气供暖贡献的气量达

11 亿方,涨幅巨大,但盈利空 间较低.我们认为目前市场对全行业的该类业务预期过高,尽管各地方均有 相关政策出台,但煤改气的盈利能力很大取决於补贴的落地以及居民的生活 习惯,并且补贴包括锅炉改造费与之后的用气费,这对不少地方的财政均有 压力,例如在目前期望最高的津京冀地区,天津与河北的补贴落地不可与北 京相提并论. ?我们对行业是否迎来新一轮爆发持谨慎态度,但公司是优质公用事业现金 流平台,维持买入评级:期内公司资本开支继续下降,实现了约

34 亿的自由 现金流(去年为-5000 万),净负债率降至 14.6% 且派息率进一步提升至 30.0%,连续三年稳步提高.我们认为工商业气量恢复、煤改气的增加确实会 对销气量有明显带动,但具体在盈利端的贡献仍需观察,并且油价的走势与 气价的经济性程度均有不确定性,因此我们对行业新一轮的爆发持谨慎态 度.但华润燃气已经显现成熟的公用事业公司特性,可作为优质的现金流标 的.我们调整

12 个月目标价至 32.0 港元,对应 17/18 年18.5/15.8 倍PE, 第一上海证券有限公司

2017 年4月-2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 主要财务报表 损益表 财务分析 〈港币〉〈百万元〉, 财务年度截至12月31日 〈港币〉〈百万元〉, 财务年度截至12月31日14年 实际 15年 实际 16年 实际 17年 预测 18年 预测 19年 预测 14年 实际 15年 实际 16年 实际 17年 预测 18年 预测 19年 预测 收入 28,717 32,834 32,916 37,313 42,961 49,376 盈利能力 毛利 8,716 9,999 11,184 12,549 14,152 15,936 毛利率 (%) 30.4% 30.5% 34.0% 33.6% 32.9% 32.3% 其他收入

915 682

648 681

715 751 EBITDA 利率 (%) 15.1% 14.6% 16.4% 16.5% 16.9% 17.3% 销售及分销费用 (2,739) (3,126) (3,413) (3,731) (3,952) (4,197) 净利率(%) 8.6% 8.6% 10.0% 10.1% 10.3% 10.4% 行政开支 (2,456) (2,663) (2,464) (2,910) (3,179) (3,456) 营业利润 4,436 4,892 5,955 6,588 7,736 9,033 营运表现 财务开支 (537) (541) (538) (448) (430) (395) SG&A/收入(%) 18.1% 17.6% 17.9% 17.8% 16.6% 15.5% 联营与合营公司

861 961

772 808

846 886 实际税率 (%) 29.6% 28.4% 28.3% 27.0% 27.0% 27.0% 税前盈利 4,760 5,311 6,189 6,949 8,152 9,524 股息支付率 (%) 21.9% 25.3% 30.0% 30.0% 30.0% 30.0% 所得税 (1,409) (1,508) (1,751) (1,876) (2,201) (2,571) 库存周转 11.7 9.1 6.9 7.9 7.2 5.8 少数股东应占利润

869 965 1,148 1,319 1,547 1,808 应付账款天数 234.9 198.9 177.6 204.1 184.5 161.0 净利润 2,482 2,838 3,289 3,754 4,404 5,145 应收账款天数 88.9 81.9 88.9 81.5 89.2 82.4 折旧及摊销

949 1,044 1,331 1,250 1,324 1,353 EBITDA 4,348 4,808 5,396 6,146 7,258 8,566 财务状况 增长 净负债/权益 2.27 2.20 2.02 2.08 1.72 1.42 总收入 (%) 28.8% 14.3% 0.3% 13.4% 15.1% 14.9% 收入/总资产 0.50 0.55 0.55 0.60 0.64 0.69 EBITDA (%) 15.6% 10.6% 12.2% 13.9% 18.1% 18.0% 总资产/股本 3.58 3.52 3.36 3.41 3.06 2.75 每股收益 (%) 14.7% 14.2% 15.9% 14.1% 17.3% 16.8% 盈利对利息倍数 8.26 9.05 11.06 14.71 18.01 22.87 资产负债表 现金流量表 〈港币〉〈百万元〉, 财务年度截至12月31日 〈港币〉〈百万元〉, 财务年度截至12月31日14年 实际 15年 实际 16年 实际 17年 预测 18年 预测 19年 预测 14年 实际 15年 实际 16年 实际 17年 预测 18年 预测 19年 预测 现金 9,708 10,751 5,501 9,577 10,253 13,189 EBITDA 4,348 4,808 5,396 6,146 7,258 8,566 应收账款 6,998 7,369 8,021 8,336 10,497 11,148 融资成本 (537) (541) (538) (448) (430) (395) 存货

640 571

413 536

569 531 营运资金变化 3,061 2,931 4,258 4,804

757 1,691 其他流动资产 3,119 1,660 6,036 2,042 2,110 2,186 所得税 (1,409) (1,508) (1,751) (1,876) (2,201) (2,571) 总流动资产 20,464 20,351 19,971 20,491 23,429 27,054 营运活动现金流 5,464 5,690 7,365 8,627 5,384 7,290 固定资产 21,512 22,717 24,059 25,252 25,890 26,095 其他无形资产 1,833 1,975 1,880 1,870 1,822 1,776 资本开支 (4,012) (3,457) (3,464) (1,910) (1,910) (1,510) 其他长期资产 13,709 14,854 13,765 14,610 15,554 16,600 其他投资活动

15 2,674 (4,614)

335 147

199 总资产 57,517 59,896 59,675 62,223 66,694 71,525 投资活动现金流 (3,996) (784) (8,078) (1,575) (1,763) (1,311) 应付帐款 12,871 12,441 10,574 13,851 14,564 14,754 银行贷款变化

780 3 (2,700) (960) (808) (746) 短期银行贷款 3,297 4,220 3,139 2,193 1,869 1,571 其他融资活动 (1,412) (1,383) (1,837) (2,015) (2,136) (2,297) 其他短期负债 7,616 8,763 11,703 11,914 12,203 12,503 融资活动现金流 (633) (1,380) (4,537) (2,975) (2,944) (3,043) 总短期负债 23,784 25,423 25,416 27,957 28,636 28,827 长期银行贷款 5,934 4,971 3,302 3,289 2,804 2,356 其他负债 6,768 7,015 7,252 6,681 6,173 5,722 现金变化

835 3,527 (5,250) 4,076

677 2,936 总负债 36,486 37,409 35,970 37,928 37,613 36,905 汇兑损失 (17) (328)

0 0

0 0 少数股东权益 4,966 5,478 5,937 6,074 7,270 8,655 股东权益 16,065 17,009 17,768 18,222 21,811 25,965 期初持有现金 6,722 7,553 10,751 5,501 9,577 10,253 负债权益合计 57,517 59,896 59,675 62,223 66,694 71,525 期末持有现金 7,540 10,751 5,501 9,577 10,253 13,189 资料来源:公司公告,第一上海预测 第一上海证券有限公司

2017 年4月-3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中

71 号 永安集团大厦

19 楼

电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司("第一上海")编制并只作私人一般阅览.未经第一上海书面批准,不得复印、节录,也不得以任 何方式引用、转载或传送本报告之任何内容.本报告所载的内容、资料、资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用,并非作为 或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票难牖蛞蓟蚬钩啥匀魏稳说耐蹲式ㄒ.阁下不应依赖本报告中的任何内容作 出任何投资决定.本报告的内容并未有考虑到个别的投资者的投资取向、财务情况或任何特别需要.阁下应根旧淼耐蹲誓 标、风险评估、财务及税务状况等因素作出本身的投资决策. 本报告所载资料来自第一上海认为可靠的来源取得,但第一上海不能保证其准确、正确或完整,而第一上海或其关连人仕不会对 因使用/参考本报告的任何内容或资料而引致的任何损失而负上任何责任.第一上海或其关连人仕可能会因应不同的假设或因素 发出其它与本报告不一致或有不同结论的报告或评论或投资决策.本报告所载内容如有任何更改,第一上海不作另行通知.第一 上海或其关连人仕可能会持有本报告内所提及到的证券或投资专案,或提供有关该证券或投资专案的证券服务. 在若干国家或司法管区,分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例.本报告不是旨在向该 等国家或司法管区的任何人或单位分发或由其使用. ?2017 第一上海证券有限公司版权所有.保留一切权利.