PDF《中国纸业估值版图》

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 造纸行业首席分析师:李世新

9 年造纸等行业研究经历;

中国造纸学会会员;

《新财富》

05、06 年造纸印刷行业最佳分析师.

电话: (0755)82130565 (0755)82130833-1810 Email:lisx@guosen.com.cn 本报告的独到之处 基于对行业和估值的理解,于业内我们首次全 面展示国内主要纸业公司合理估值的分布,并 尝试对导致公司间估值差异的根源予以较深刻 的揭示,以期对行业长期投资价值有全局性的 把握. 报告所采用的绝对估值方法业经我们对全球主 要证券市场

30 余家主要林纸类公司估值有较 好的验证;

在国内,我们对年内全部

3 家纸业 类IPO 公司的定价上限与发行价的误差率分别 为:景兴纸业 1%、太阳纸业 2%和广博股份 6%. 这让我们有信心较准确地测算国内主要纸 业公司的合理估值,并最终完成该估值版图. 行业研究 Page

1 相关研究报告 景兴纸业 IPO 定价报告: 《居工业包装纸业第一梯队,享偏弱竞争下稳定 利润率》 ――2006 年08 月21 日 太阳纸业 IPO 定价报告: 《技术领先促产品高端,稳健高效致盈利强劲》 ――2006 年10 月26 日 广博股份 IPO 定价报告: 《品牌决定价值》 ――2006 年12 月20 日 岳阳纸业深度研究报告: 《得林浆者,得天下》 ――2006 年08 月29 日 华泰股份重大事项评述: 《溢价增发加厚 EPS, 估值升至 11.62~12.16 元 /股》 ――2006 年12 月15 日 行业专题报告 造纸行业 行业投资评级 中性 (维持评级) 行业投资策略 中国纸业估值版图 纸业公司估值由原料控制力、行业竞争态势和公司竞争力三级要素 递次决定 从估值核心盈利能力及盈利增长出发,结合国内纸业未来发展趋势,我们推导出 影响国内纸业估值的三个核心要素,并按照它们对纸业估值影响的重要性进行排 序:原料控制力――行业竞争态势――公司竞争力. 原料控制力正日益成为主导纸业公司盈利能力的关键变量,它将结束目前仍以规 模为竞争力来源的局面,让成本本源的竞争力来源复位并提升,并正在推动国内 纸业竞争格局发生一次重大变革――得林浆者得天下.原料控制力因此成为决定 纸业估值的第一要素;

行业竞争态势通过产品价格变化影响行业盈利能力,以其 系统性作用成为决定纸业估值的第二要素;

公司竞争力以经营效率为衡量标准, 在前两要素之下形成对纸业估值的较低层次的影响,它是纸业估值的第三要素. 国内纸业公司的估值水平正好遵循着该三级要素序列 我们的测算显示,P/E=13X 和P/E=19X 是当前国内纸业估值的两条重要界限,由 其划分的三个估值区域吻合于我们的估值三级要素序列: ――拥有原料控制力的"一体化"公司 P/E>19X;

――"车间型(Ⅰ:技术优势) "和"车间型(Ⅱ:市场良好) "类公司因享受市 场不充分竞争,P/E=13~19X;

――而"车间型(Ⅲ:市场过剩) "类公司处行业估值底部,P/E