PDF《上市 公 司跟 踪 报告》

大冷股份(000530) 请务必阅读正文之后的免责条款 投资要点: 公司是工业制冷设备龙头,收入主要来自冷库设备,公司与日本三洋成立了一系列合资公司,覆盖冷链各个环节,利润主 要来自于投资收益.

冷链步入快速发展阶段:国家发改委

7 月28 日发布了《农产品冷链物流发展规划》 ,我国规划到

2015 年将全国冷库总容 量在现有

880 万吨的基础上增加

1000 万吨,2015 年我国果蔬、肉类、水产品冷链流通率分别达到 20%、30%、36%以上,冷藏运输率分别提高到 30%、50%、65%左右,目前冷链行业年增长率在 10%左右,我们预计今后这一增速将会大大 加快,达到 20%左右. 公司产品具备节能优势:公司能自制螺杆式压缩机,螺杆机具备节能、噪音低、维护简单的特点,在许多领域有取代传 统的活塞式压缩机的趋势, 公司已经建立了具有组合冷库、组合式气调库综合生产能力的完整体系.组合冷库具备节能优势,气调库能更好地保持 果蔬新鲜度和商品性,延长果蔬贮藏期和保鲜期. 公司具备供应大型热泵工程配套能力,公司的海水源热泵已应用于大连星海湾一期和二期,水源热泵节能优势明显. 公司参股的大连三洋压缩机有限公司是国内最大的涡旋式压缩机生产商,大连三洋空调机有限公司是国内主要的多联机 生产商之一,大连三洋冷链有限公司是国内最大的超市陈列柜生产商,并以CO2 压缩机组为发展重点,积极进入饮料陈 列柜、低温医疗设备领域,大连三洋制冷有限公司是溴化锂吸收式中央空调专业制造企业,进入真空锅炉、燃气热泵、 余热回收等新领域,未来前景广阔. 公司持有国泰君安证券股份有限公司

3010 万股,占国泰君安总股本的 0.64%,账面投资成本为

3010 万元.我们估算大 冷股份每股所含国泰君安股权价值为 1.72 元-2.30 元. 我们对大冷股份

2010 年到

2012 年的盈利预测为每股收益 0.40 元、0.49 元、0.59 元,公司目前股价是 9.53 元,如果扣 除国泰君安对应的 1.73 元价值,则对应

2010 年和

2011 年的市盈率为 19.5 倍、15.9 倍,相比同行业上市公司估值情况, 我们认为公司

2010 年合理的市盈率为

28 倍 (剔除国泰君安股权价值) , 公司目标价为 12.93 元. 提升公司投资评级至 买入 . 1. 工业制冷设备龙头,覆盖冷链各环节 公司是国内最大的工业制冷设备生产企业,拥有中国驰名商标 冰山 ,其产品广泛用于科研、石油、化工、纺织、医药、 发电、农牧渔和饮食服务等行业,包括活塞式、螺杆式、离心式制冷压缩机以及制冷设备.共计

5 个系列(制冷、冷冻、 空调、冷藏、保鲜) 、6 大成套(空调成套、土建冷库成套、组合冷库成套、制冰成套、特种工程成套和气调保鲜成套) . 其实际控制人是大连冰山集团有限公司. 机械行业核心分析师:龙华 SAC执业证书编号:S0850207120499 充分受益于冷链发展,产品具备节能优势 longh@htsec.com 021-23219411 舒灏 SAC 执业证书编号: S0850210070005 shuh@htsec.com 021-23219171 研究报告 机械―通用机械 上 上市 市公 公司 司跟 跟踪 踪报 报告 告买入调高

2010 年8月10 日 上市公司跟踪报告・大冷股份(000530)

2 图1公司股权结构 资料来源:公司资料、海通证券研究所 公司的收入主要来自于冷库设备的销售,是国内工业制冷设备的龙头,下游客户包括蒙牛、伊利等食品饮料行业龙头,过 去几年收入增长与国民经济发展大体保持一致.

2009 年公司营业收入 13.9 亿元, 公司采用订单制生产, 毛利率基本稳定, 未来随着冷链行业在中国步入快速发展阶段,预计收入增速将提高. 图2公司营业收入情况

0 5

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2005 2006

2007 2008

2009 2010E 2011E 2012E -10 -5

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20 营业收入(亿元,左轴) 增速(%,右轴) 资料来源:公司资料、海通证券研究所 图3公司毛利率保持平稳(%)

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21 2005

2006 2007

2008 2009 2010E 2011E 2012E 资料来源:公司资料、海通证券研究所 公司利润主要来自于投资收益,参股公司覆盖冷链各环节:公司与日本三洋电机关系紧密,公司控股股东冰山集团改制 后,日本三洋已是冰山集团的大股东之一,对公司有间接影响力,大冷股份与日本三洋合资成立了一系列公司,业务覆盖 制冷各个领域,如冷藏车、超市陈列柜、制冷压缩机、自动售货机等,每年为公司贡献稳定的投资受益,占到公司净利润 的80%左右. 上市公司跟踪报告・大冷股份(000530)

3 表1主要参股公司情况 公司名称 参股比例(%) 主营业务

2009 年净利润(万元)

2009 年贡献投资收益 (万元) 大连三洋制冷有限公司

40 溴化锂制冷机 2316.99 926.80 大连三洋冷链有限公司

40 超市冷藏设备 3964.87 1585.95 大连三洋压缩机有限公司

40 半封闭压缩机、涡旋压缩机 14240.77 5696.31 大连三洋空调机有限公司

40 空调机 -13262.62 -5305.05 大洋昭和汽车(大连)有限公司

20 汽车空调 3441.74 688.35 大冷王运输制冷有限公司

25 冷藏车 637.80 159.45 大连三洋高效制冷系统有限公司

25 热交换器 662.92 165.73 大连富士冰山自动售货机有限公司

49 自动售货机 -325.27 -159.38 大连本庄化学有限公司

30 溴化锂溶液 500.62 150.19 资料来源:公司资料、海通证券研究所

2009 年,公司按权益法核算的中外合资企业群实现销售收入 61.7 亿元,同比减少 8.63%,获得投资收益

4368 万元,同 比减少 46.02%,下滑的主要原因是大连三洋空调机的子公司沈阳三洋空调有限公司业绩下滑较大,随着经济形势好转,

2010 年这一情况预计将大为改善.历史上为公司贡献投资收益较大的中外合资企业有四家,分别是大连三洋压缩机有限 公司、大连三洋空调机有限公司、大连三洋冷链有限公司和大连三洋制冷有限公司.大冷股份对这

4 家公司均参股 40%. 合资公司始终保持与日本三洋 四同原则 即技术同步,材料同质、质量同标准,使用相同的 SANYO 商标,从而保证了合 资公司的产品质量和技术优势. 图4营业利润的大部分来自投资收益(万元)

0 5000

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20000 25000

2005 2006

2007 2008

2009 2010E 2011E 2012E 投资收益 其他营业利润 资料来源:公司资料、海通证券研究所 2. 冷链步入快速发展阶段 国家发改委

7 月28 日发布了《农产品冷链物流发展规划》 ,按照规划,到2015 年,建成一批运转高效、规模化、现代化 的跨区域冷链物流配送中心,培育一批具有较强资源整合能力和国际竞争力的核心企业,冷链物流核心技术将得到广泛推 广,并初步建成布局合理、设施装备先进、上下游衔接配套、功能完善、运行管理规范、技术标准体系健全的农产品冷链 物流服务体系.我国计划到

2015 年将全国冷库总容量在现有

880 万吨的基础上增加

1000 万吨,建成一批效率高、规模 大、技术新的跨区域冷链物流配送中心. 冷链物流泛指冷藏冷冻类食品在生产、贮藏运输、销售,到消费前的各个环节中始终处于规定的低温环境下,以保证食 品质量,减少食品损耗的一项系统工程.它是随着科学技术的进步、制冷技术的发展而建立起来的,是以冷冻工艺学为 基础、以制冷技术为手段的低温物流过程. 上市公司跟踪报告・大冷股份(000530)

4 图5冷链构成涉及冷藏车、冷库、陈列柜等多种设备 资料来源:盾安环境公司资料、海通证券研究所 目前,我国每年约有

4 亿吨生鲜农产品进入流通领域,冷链物流比例逐步提高,果蔬、肉类、水产品冷链流通率分别达 到5%、15%、23%,冷藏运输率分别达到 15%、30%、40%.长期以来,我国农产品产后损失严重,果蔬、肉类、水 产品流通腐损率分别达到 20-30%、 12%、 15%, 仅果蔬一类每年损失就达到

1000 亿元以上, 而在欧美日本等发达国家, 农产品进入冷链系统流通的在 95%以上.对农业生产、农民增收,以及居民消费质量和食品安全产生了不利影响. 节能减排日益受重视的今天,过去粗放式、高耗能的经济发展模式已无法维持,随着水资源的紧缺,人力成本的提高, 过去在运输环节中大量损失新鲜食品的做法,必将得到改变. 根据此次《规划》 ,2015 年我国果蔬、肉类、水产品冷链流通率分别达到 20%、30%、36%以上,冷藏运输率分别提高 到30%、50%、65%左右,流通环节产品腐损率分别降至 15%、8%、10%以下.按此比例计算,我国冷链设备的保有量 应在现有基础上至少翻番.国家发展和改革委员会副主任张晓强表示

2015 年将全国冷库总容量在现有

880 万吨的基础 上增加

1000 万吨,我们认为需要大力建设的不只是冷库,冷藏车、超市陈列柜等产品都同样会需求迅速增加.而且随 着我国每年食品产量的增长,冷链需求增长将长期存在. 表2我国食品冷藏运输率未来将大幅提高(%) 果蔬 肉类 水产品 目前

15 30

40 2015E

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65 资料来源:海通证券研究所 目前冷链行业年增长率在 10%左右,预计今后这一增速将会大大加快,达到 20%左右. 3. 公司产品符合节能减排发展方向,参股公司多为行业龙头,技术优势明显 公司受益于冷链行业发展:公司及其参股公司覆盖冷藏车、冷库、超市陈列柜等冷链各环节,公司大部分利润均来自于 冷链,未来冷链物流发展加快,公司是直接受益者. 公司产品处于国内领先地位,具备节能优势:大冷股份能自制螺杆压缩机,公司的螺杆产品具有规格齐全、冷量覆盖范 围广、分布合理的特点,并不断推出新产品,迎合市场需求,相比传统的活塞式压缩机,螺杆式压缩机具备节能、噪音低、 维护简单的特点,在许多领域有取代传统的活塞式压缩机的趋势. 0) 上市公司跟踪报告・大冷股份(00053

5 公司已经建立了具有组合冷库、组合式气调库综合生产能力的完整体系.组合式冷库以全新的建筑理信念即标准化、模块 化、工厂化等替代了原有冷库类建筑的建造模式,一般为钢结构骨架,并辅以隔热墙体、顶盖和底架,使其达到隔热、 防潮及降温等性能要求、保温主要由隔热壁板(墙体) 、顶板(天井板) 、底板、门、支撑板及底座组成,它们是通过特 殊结构的子母钩拼装、固定,以保证冷库良好的隔热、气密性.墙体中的保温材料通常为硬质聚氨或聚苯乙稀等,其重 量为常规建材轻的 5%~10%.相比传统的土建式冷库,组合式冷库具备美观、保温隔热效果、可塑性强、建设周期短、 安装快捷等特点,是世界冷藏业发展的总趋式,具有远大的发展前途.目前由于造价相对土建库较高,在国内仍不普及, 未来随着国内节能减排力度加大,有望获得更大的发展空间. 图6公司的组合气调库产品 资料来源:公司主页、海通证券研究所 图7公司的组合式冷库产品 资料来源:公司主页、海通证券研究所 气调库又称气调贮藏,是当今最先进的果蔬保鲜贮藏........