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国泰君安国际投资咨询部

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2019 年5月24 日 中裕燃气 (3633 HK) 中裕燃气(03633 HK) C 峰会纪要:售气量稳定增长 2019年5月16-17日我们于上海举办"第三届国泰君安国际投资高峰 论坛",我们很荣幸邀请到中裕燃气(03633 HK)出席与我们峰会分 享公司的发展.

公司在会上表示今年全年售气量预计有25%的增长, 未来接驳和煤改气推进不会激进,将专注于工商业用户和高毛利 率业务发展. 2019年售气量预计保持25%的增长. 公司一季度采暖季售气量同比 增33%,预计2019年全年售气量将增长25%,增量主要来自工厂外 迁等带来的工商业用户增长,而居民用户售气量和(三四线)新 增房地产供应相关,增长可能相对有限.另外,由于工商业客户 气量大,尽管其对价格更为敏感,但这部分增长对中石油决定合 约气量非常重要. 2018年公司价差为0.47元,工商业用户价差0.73较为健康,价差低 于同行主要因为居民顺价未完成以及公司经营区域多为三四线城 市燃气售价较低. 今年价差有望回到0.52水平, 尽管一季度采暖季 顺价进展不大,预计四季度将完成顺价. 除工商业用户售气量的增长,公司未来业绩增长动力还来自高毛 利率业务的发展,例如贸易、增值业务和分布式能源. 1)增值服务―"中裕凤凰".中裕凤凰目前覆盖了吸油烟机、燃气 灶、燃气热水器、燃气壁挂炉等系列,2018年增值业务收入达到 1.55亿,公司预期2020年成长至3.6亿的收入体量,2018-2020年CAGR为52.4%. 2) 综合能源项目仍在探索. 公司的分布式能源项目仍以燃气为主. 公司有9个在看的项目,大型项目如工业园区会参与合作,但公司 偏好中小型项目例如医院.目前在建项目两个,建设期2年左右, 不会在年内完工,不过三四季度妇幼保健院项目(526kw天然气分 布式能源站)将会投产. 接驳业务收入增速预计明显放缓.公司去年全年新接驳煤改气用 户大幅增加300%至44.5万户,新接驳非煤改气用户同比减少12.1% 至22.3万户.2019年预计:1)新增煤改气用户45万户,较去年变 动不大,增速仅1%,主要因为河北省可能缩减补贴并且丘陵地区

19 年5月23 日收市价(港元) 7.17 年初至今走势 9.5% 主要指标一览 资料来源: Bloomberg,国泰君安国际 一年股价相对恒指走势 资料来源: Bloomberg,国泰君安国际 策略员 Sherry Zhao (赵欣h) (852)

2509 5443 sherry.zhao@gtjas.com.hk 国泰君安国际投资咨询部

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2019 年5月24 日 中裕燃气 (3633 HK) 不适合管道气;

2) 而非煤改气用户将新增25万户, 同比上升12%, 用户主要来自旧城改造.结合两者来看,2019年新增住宅用户约 70万户 (略高于去年的66.9万户) , 已接驳住宅用户预计增加24%. 2018年公司接驳业务收入占比为29.5%,毛利率高达77.5%.但公 司表示目前的煤改气项目接驳费2750元合理,并且考虑到成本监 审的过程比较漫长,短期内并不担心接驳费监管政策出台. 深耕现有市场,"内生+外延"双向发展.2019年公司管道建设方面 开支约为5-6亿元, 仍集中在已有区域 (河北、 河南、 山东、 江苏) . 这些地区紧靠西气东输二期主线,拥有稳定可靠的供气. 今年资本开支中预计投放4-5亿元进行并购(不包括年初收购的河 南燃气公司).去年公司于河北省及江苏省取得额外2个天然气项 目的特许经营权(PE为8-9x),今年1月公司以16倍以下PE的估值 收购两家河南省内天然气公司100%的股权,累计拥有63个天然气 项目独家经营权.河南新收购项目现金流将会直接并表. 中美贸易摩擦影响有限.1)进口方面,公司LNG主要来自中海油 和液化工厂,管道气主要来自中石油.因此公司目前没有LNG进口 长约,并且表示对美国进口保持谨慎.另外公司认为美国进口只 占每年1%的份额,对国内天然气气价影响不大.2)2018年公司港 币和美元债务占比分别为30%和35%,因此去年因美元升值公司曾 录得3.2亿港元汇兑损失, 但今年一季度录得1亿元汇兑收益. 今年 已对冲的债务占比高于去年,预计美元波动的影响较去年有限. 国泰君安国际投资咨询部