PDF《国电电力 600795.SH》

敬请阅读末页的重要说明 研究报告 | 公司深度报告 公用事业 | 电力 强烈推荐-A(维持) 国电电力 600795.

SH 目标估值:5.00 元 当前股价:3.70 元2010 年5 月20 日 四大引擎促发展,整体上市谱新篇 基础数据 上证综指

2556 总股本(万股)

1089554 已上市流通股(万股)

1089554 总市值(亿元)

403 流通市值(亿元)

403 每股净资产(MRQ) 1.5 ROE(TTM) 10.5 资产负债率 74.4% 主要股东 中国国电集团公司 主要股东持股比例 53.6% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -8 -3

12 相对表现

9 20

14 -10

0 10

20 30

40 May-09 Sep-09 Dec-09 Apr-10 (%) 国电电力 沪深

300 相关报告

1、《国电电力深度报告-注入优质 资产,增厚业绩明显》2010/5/10

2、《国电电力深度报告-大渡河黄 金十年,支撑公司长期发展》2010/4/29

3、《国电电力深度报告-多元化发 展布局,打造业绩成长阶梯》2010/3/30 国电电力作为国电集团未来整体上市的平台,地位非常明确.江苏公司、大渡河、 冀蒙煤电一体化、英力特集团等优质项目在保证公司规模扩张的同时实现利润同 步增长.公司具有较高的成长性和丰富的想象空间,目前的股价并未能完全反映 其真正的价值,建议投资者关注公司的长期价值,分享公司的成长收益. ? 现状篇.国电电力装机分布合理,水火电比例均衡,抗风险能力较强.经过

2008 年的洗礼之后,公司

2009 年业绩大幅回升,净利润同比增长 870%. 由于公司主力电厂位于山西、宁夏、云南等西部区域,与东部沿海相比,发 电量恢复滞后,我们认为,公司业绩回升仍有较大空间. ? 江苏篇.国电电力通过定向增发收购了国电集团下属江苏公司 80%的股权, 总装机规模

458 万千瓦.通过收购,国电电力不仅装机规模迈上一个新台阶, 而且由于谏壁、常州、泰州等电厂盈利能力强,公司业绩得到明显增厚.江 苏公司有多个百万千瓦机组筹建项目,对国电电力未来发展形成保障. ? 大渡河篇. 大渡河是我国十三大水电基地之一, 可开发装机容量

2492 万千瓦, 公司已经规划装机容量

1715 万千瓦,是一座水资源的富矿.随着瀑布沟、深 溪沟水电站的投产,大渡河进入收获的十年.如果未来实现水火电 同网同 价 ,大渡河盈利将大幅提升. ? 蒙宁篇.国电建投冀蒙煤电一体化项目以及英力特宁东工业园项目,是公司 占领资源、 向上下游产业链延伸战略的落实, 也是公司 2012~2015 年重要的 利润增长点. 冀蒙煤电一体化项目规划

14 台60 万千瓦级装机、 煤炭产量

2000 万吨.宁东工业园将形成产值

71 亿元,净利润 7.2 亿元. ? 整体上市篇.作为国电集团的整体上市平台,国电电力将逐步收购国电集团 的优质电力资产,在五大发电集团中率先实现电力业务的整体上市,2015 年 国电电力总装机容量有望突破

1 亿千瓦. ? 价值篇.公司 四大引擎 项目盈利能力都较强,预计 2010~2015 年为公司 贡献新增净利润分别为 6.6 亿元、12.1 亿元、22.6 亿元、22.9 亿元、30.2 亿 元和 34.2 亿元.我们建议关注公司长期价值,在未来 3~5 年中,国电电力 都将是电力板块中成长性最好的公司之一. 彭全刚 010-88087783 pengqg@cmschina.com.cn S1090209090315 研究助理: 侯鹏 010-88087428 houp@cmschina.com.cn 财务数据与估值 会计年度

2008 2009 2010E 2011E 2012E 主营收入(百万元)

16440 19447

30771 37211

51351 同比增长 -6% 18% 58% 21% 38% 营业利润(百万元)

63 2419

3556 4435

7817 同比增长 -98% 3757% 47% 25% 76% 净利润(百万元)

179 1595

2506 3089

4104 同比增长 -90% 792% 57% 23% 33% 每股收益(元) 0.03 0.29 0.23 0.28 0.38 PE 114.2 12.8 16.3 13.2 10.0 PB 1.4 1.3 1.8 1.6 1.5 资料来源:招商证券 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

2 正文目录 第一部分:定位篇 1.1 国电集团核心上市公司地位明确

9 1.1.1 实力雄厚的大股东,未来发展的基石

9 1.1.2 两种方式成长, 基建收购 并存.11 1.1.3 三步走 确立核心位置,明确未来发展方向.12 1.1.4 四大引擎 促发展,增厚业绩保增长

13 1.1.5 打造五大产业,发挥协同优势.15 1.2 股本迅速扩张,为整体上市创造条件

15 第二部分:现状篇 2.1 新机组陆续投产,规模快速扩张

18 2.1.1 重要机组投产,维持快速增长.18 2.1.2 规模扩张后,负债率有所上升.19 2.2 政策环境转暖,盈利能力回升.21 2.2.

1、2010 年盈利维持回升态势.21 2.2.2 利润率回升,但仍未回到历史最好水平.22 2.3 抗风险能力强,盈利回升空间大

24 2.3.1 装机结构合理,抗风险能力较强

24 2.3.2 火电单机容量较大,机组构成较新.24 2.3.3 区域分布合理,盈利回升空间大

25 2.4 财务投资成功,贡献投资收益.26 2.4.1 持有上市公司股权大幅升值.26 2.4.2 成功进行投资金融企业,实现多元化发展

26 2.4.3 投资科环集团,孵化高科技企业

27 第三部分:江苏篇 3.1 扩张规模保障发展,定向增发进展顺利.29 3.1.1 股改承诺兑现,资产注入加速.29 3.1.2 装机规模快速扩张,资产结构得到改善.29 3.1.3 定向增发有条件通过,集团控制力进一步加强.30 3.2 地域优势明显,经济指标优越.30 3.2.1 区域性注入模式,汇集

3 家发电企业

30 3.2.2 资产优质,盈利能力强.31 3.2.3 老厂焕发新春,谏壁电厂扩容改造增业绩

32 3.2.4 成本控制良好,常州电厂盈利突出收益率高.33 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

3 3.2.5 拥有大容量机组,泰州电厂指标精良优势明显.34 3.2.6 输送煤炭,镇江燃料公司服务电厂保供应

35 3.3 打造优质平台,增厚业绩保发展

36 3.3.1 谏壁电厂盈利稳健,规模继续扩张.36 3.3.2 常州电厂盈利空间大,后续项目丰富

37 3.3.3 泰州电厂利润丰厚,竞争优势突出.38 3.3.4 江苏公司打造优质平台,增厚业绩保发展

39 3.4 公司规模大幅提升,资产结构进一步优化

40 3.4.1 后续项目丰富,大机组保质量.40 3.4.2 装机规模权重较大,资产优质改善结构.40 3.5 江苏公司价值分析及风险探讨.41 3.5.1 评估溢价匹配未来盈利,交易价格较为合理.41 3.5.2 资产优质保业绩增长,风险意识仍需具备

42 第四部分:大渡河篇 4.1 布局资源网,亮剑大渡河

44 4.1.1 水能丰富盈利突出,能源优质政策支持.44 4.1.2 亮剑大渡河,点睛瀑布沟

45 4.2 股权关系合理,经营业绩稳定.46 4.2.1 公司绝对控股,坐享丰厚利润.46 4.2.2 发电量电价稳步增长、大渡河公司业绩稳定.47 4.3 河流规划科学、电站开发有序.48 4.3.1 三段式规划,22 级开发

48 4.3.2 电站开发有序展开,装机规模两次飞跃.49 4.3.3 电站各具特色、效益指标优越.50 4.4 黄金十年,大渡河进入持续收获期.51 4.4.1 瀑布沟综合盈利强,盘活一江春水.52 4.4.2 深溪沟进行反调节,充分发挥流域综合效益.52 4.4.3 龚嘴、铜街子增容改造,盈利能力稳步提高.53 4.5 大渡河公司价值分析与风险讨论

54 4.5.1 大渡河流金淌银,未来业绩大步跨越

54 4.5.2 水电优势明显,风险意识常存.55 第五部分:蒙宁篇 5.1 构建多元化发展格局,延伸上下游产业链条.57 5.2 西电东送携手西煤东运,打造冀蒙煤电一体项目

58 5.2.1 项目背靠两省政府、煤电一体稳步开发.58 5.2.2 分布实施有条不紊、前期工作进展顺利.59 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

4 5.2.3 参股铁路配套电网,输煤送电有保障

59 5.2.4 首期项目投资情况及主要经济指标.60 5.2.5 煤炭开采成本低、发电盈利空间大.60 5.3 借英力特延伸产业链、凭工业园踏入资源区.62 5.3.1 打造宁东工业园、政府政策有支持.62 5.3.2 化工产品多样化、经营业绩加速化.63 5.3.3 国电英力特主要电、煤项目.64 5.4 整合西部电力资源,平稳扩张平台资产.66 5.4.1 收购母公司东胜热电、增加电力平台资产

66 5.4.2 整合石嘴山两大电厂、扩张电力资产规模

66 5.5 蒙宁项目盈利预测.67 第六部分:整体上市篇 6.1 整合集团电力资产,电力业务整体上市.71 6.1.1 发挥核心平台优势,整合集团电力资产.71 6.1.2 关注近期资产注入,整体上市步伐加快.73 6.1.3 新能源引领转型,注重发展清洁能源

74 6.2 继续整合相关产业,全面实现整体上市.75 第七部分:价值篇 7.1 公司价值分析.78 7.2 公司风险探讨.80 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

5 图目录 图1:国电集团历年电力资产装机规模情况.9 图2:2009 年国电集团电力资产装机比例.9 图3:国电集团旗下

3 家电力上市公司装机规模情况.10 图4:国电电力装机规模增长情况

12 图5: 三步走 成就公司核心资产平台

13 图6:四大引擎打造公司 2010~2015 年业绩增长阶梯

14 图7:国电集团整体上市发展框架

15 图8:公司历年总股本增长情况.16 图9:国电电力历年机组投产规模

18 图10:国电电力

2000 年以来可控装机规模.18 图11:国电电力资产规模和负债率比较

20 图12:国电电力历年资产构成情况

20 图13:国电电力最新资产构成情况

20 图14:国电电力

2009 年经营指标同比变动比较.21 图15:国电电力一季度经营指标同比变动比较

21 图16:国电电力一季度经营指标环比变动比较

22 图17:国电电力年度收入和利润率指标比较.22 图18:国电电力季度营业收入和利润率指标比较.23 图19:国电电力年度资产收益率指标比较.23 图20:国电电力季度资产收益率指标比较.23 图21:国电电力可控装机构成

24 图22:国电电力权益装机构成

24 图23:国电电力火电可控装机规模分布

25 图24:国电电力全部可控装机年份分布

25 图25:国电电力可控装机地域分布

26 图26:国电电力权益装机地域分布

26 图27:国电江苏电力有限公司定向增发前股权关系

30 图28:国电江苏电力有限公司定向增发后股权关系

30 图29:江苏公司及下属企业股权结构图

31 图30:2008~2009 年江苏公司发电售电情况.32 图31:2008~2009 年江苏公司盈利情况.32 图32:谏壁发电厂

2007 年至

2009 年主要生产指标.33 图33:谏壁发电厂

2007 年至

2009 年主要经营指标.33 图34:常州发电厂

2007 年至

2009 年主要生产指标.34 图35:常州发电厂

2007 年至

2009 年主要经营指标.34 图36:泰州发电厂

2007 年至

2009 年主要生产指标.36 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

6 图37:泰州发电厂

2007 年至

2009 年主要经营指标.36 图38:2009 年江苏公司装机规模占江苏省比例.41 图39:2009 年江苏公司发电量占江苏省比例

41 图40:2009 年江苏公司装机规模占公司比例

41 图41:2009 年江苏公司发电量占公司比例.41 图42:中国十三大水电基........