PDF《量增利减,转型过渡期》

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2012 年8月9日华光股份 (600475) 量增利减,转型过渡期 请务必阅读正文后免责条款 投资要点 公司公布

2012 年上半年财报, 会计期间实现收入 18.

1 亿元, 同比增长 2.7%;

实 现净利润 6716.3 万元,同比下降 10.7%;

综合毛利率为 13.7%,同比下降 0.72 个百分点;

无分配. ? 收入增长由煤粉锅炉和特种锅炉拉动: 收入增长 2.7%,其中煤粉锅炉和特种锅炉分别增长 86.8%和66.2%.以前循环 流化床相对于煤粉炉在脱硝方面具有优势,但去年颁布的脱硝标准高于预期, 煤粉锅炉加脱硝设备的组合成本优势反超循环流化床,所以煤粉锅炉大幅增长. 但公司产品一般是小型电厂、热电联产及高耗能产业自备电厂所用的 30MW 以 下的小型锅炉.一方面火电新增装机短期内下行趋势难以回转,另一方面火电 上大压下 产能升级仍在进行,预计难以维系长期高增长.下半年脱硝业务 将达产,预计贡献

1 亿收入,存量火电改造市场广阔,将成为新增长点. 特种锅炉大幅增长主要靠燃机余热拉动. 公司从去年下半年共签订

11 台燃机余 热订单,预计将于明年年中之前交货,排产紧凑.2015 年之前燃机余热具有十 倍空间,行业仍将维持高速增长. ? 竞争加剧,毛利率低位徘徊: 会计期间综合毛利率为 13.7%,同比下降 0.72 个百分点.其中特种锅炉毛利率 下降近

10 个百分点,主要由于燃机余热处于市场渗透阶段,接单质量不高,毛 利率下降幅度较大. 煤粉锅炉毛利率下降

2 个百分, 火电市场下行, 竞争加剧, 订单价格不高.电力及热力业务毛利率微幅下滑,虽然煤价下跌,但库存煤消 纳及供热需求不旺仍制约盈利回升,预计下半年情况好转. ? 费用控制初见成效 会计期间内,三费比率均有不同幅度降低.其中管理费用下降 0.7 个百分点, 公司降本增效初见成效. ? 投资建议: 下调 2012-2014 年度收入预测为 40.

5、44.5 和46.1 亿元,下调 2012-2014 年EPS 预测为 0.

54、0.59 和0.65 元,对应动态 PE 分别为 21.

8、19.8 和18.2 倍,维持 推荐 评级. ? 风险提示: 火电新增市场下行可能超过预期,盈利性制约脱硝设备改造进程. 推荐 (维持) 现价:11.75 元 主要数据 行业 电力设备与新能源 公司网址 www.wxboiler.com 大股东/持股 无锡国联环保能源集团 /44.55% 实际控制人/持股 无锡国联环保能源集 团有限公司/44.55% 总股本(百万股)

256 流通 A 股(百万股)

256 流通 B/H 股(百万股)

0 总市值(亿元) 28.98 流通 A 股市值(亿元) 28.98 每股净资产(元) 4.9 资产负债率(%) 68.0 行情走势图 相关研究报告 《公司调研报告-华光股份 (600475) : 转型期, 以稳为主(推荐) 》 证券分析师 张海 投资咨询资格编号 S1060511100001 电话 0755-22621123 邮箱Zhanghai376@pingan.com.cn 研究助理 乔敏 一般资格编号 S1060111030070 电话 021-33903991 邮箱QIAOMIN157@pingan.com.cn -60% -40% -20% 0% 20% Aug-11 Nov-11 Feb-12 May-12 华光股份 沪深300 2011A 2012E 2013E 2014E 营业收入(百万元) 3,675 4,050 4,454 4,612 YoY(%) 16.5 10.2 10.0 3.5 净利润(百万元)

136 138

152 165 YoY(%) -3.9 1.0 10.2 8.9 毛利率(%) 15.3 14.3 14.7 14.8 净利率(%) 3.7 3.4 3.4 3.6 ROE(%) 11.1 10.3 10.3 10.3 EPS(摊薄/元) 0.53 0.54 0.59 0.65 P/E(倍) 22.1 21.8 19.8 18.2 P/B(倍) 2.4 2.2 2.1 1.9 证券研究报告2/5华光股份q公司半年报点评 请务必阅读正文后免责条款

图表1 收入增长由煤粉锅炉和特种锅炉拉动 收入同比

2012 年1-6 月 (万元)

2011 年1-6 月(万元) 同比 循环流化床锅炉

83458 101029 -17.4% 煤粉锅炉

27928 14952 86.8% 特种锅炉

23615 14205 66.2% 电力、热力

28860 27808 3.8% 锅炉辅机及其他产品

15139 16754 -9.6% 总计

179000 174748 2.4% 资料来源:平安证券研究所

图表2 特种锅炉毛利率下滑拉低综合毛利率 毛利率同比

2012 年1-6 月(%)

2011 年1-6 月(%) 同比(百分点) 循环流化床锅炉 15.9 15.2 0.7 煤粉锅炉 14.8 16.8 (2.0) 特种锅炉 6.1 16.3 (10.2) 电力、热力 12.0 12.6 (0.6) 锅炉辅机及其他产品 14.5 9.0 5.5 总计 13.7 14.4 (0.7) 资料来源:平安证券研究所

图表3 毛利下降主要由特种锅炉和循环流化床锅炉造成 毛利同比

2012 年1-6 月(万元)

2011 年1-6 月 (万元) 同比 循环流化床锅炉

13275 15339 -13.5% 煤粉锅炉

4131 2509 64.6% 特种锅炉

1435 2312 -37.9% 电力、热力

3464 3507 -1.2% 锅炉辅机及其他产品

2200 1512 45.5% 总计

24505 25179 -2.7% 资料来源:平安证券研究所

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图表4 费用率下降不抵毛利率下降造成盈利下降 资料来源:平安证券研究所

图表5 管理费用同比下降7% 单位(元)

2012 年1-6 月2011 年1-6 月 同比 技术开发费

33586737 31122042 7.9% 工资及附加

55176015 49837342 10.7% 修理费

10314034 7813456 32.0% 实验检验费

4615463 5221333 -11.6% 折旧费

5619296 5327086 5.5% 无形资产摊销

1384969 1261664 9.8% 业务招待费

1773077 5816843 -69.5% 税金

4043547 3544837 14.1% 差旅费

2216408 2976792 -25.5% 排污费

4675340 2971132 57.4% 水电费

1364569 3590214 -62.0% 办公费

1008465 2768717 -63.6% 租赁费

1917137 1480015 29.5% 财产保险费

2152090 2077234 3.6% 其他

5411893 18987711 -71.5%

135259040 144796415 -6.6% 资料来源:平安证券研究所

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5 华光股份q公司半年报点评 请务必阅读正文后免责条款 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2011A 2012E 2013E 2014E 会计年度 2011A 2012E 2013E 2014E 流动资产

3534 4331

4664 4794 营业收入

3675 4050

4454 4612 现金

934 1401

1460 1483 营业成本

3112 3469

3798 3928 应收账款

617 675

739 769 营业税金及附加

11 13

15 15 其他应收款

27 33

36 37 营业费用

107 113

125 130 预付账款

263 311

346 352 管理费用

298 304

356 378 存货

1529 1752

1906 1969 财务费用

27 26

18 -1 其他流动资产

163 158

177 184 资产减值损失

11 10

9 10 非流动资产

1406 1290

1190 1087 公允价值变动收益

0 0

0 0 长期投资

73 63

66 66 投资净收益

20 17

17 18 固定资产

1160 1066

967 866 营业利润

129 131

149 169 无形资产

110 110

110 110 营业外收入

51 51

51 51 其他非流动资产

62 51

47 45 营业外支出

5 5

5 5 资产总计

4939 5621

5854 5881 利润总额

174 177

195 215 流动负债

3364 4028

4211 4179 所得税

18 18

20 24 短期借款

561 927

784 643 净利润

156 159

176 191 应付账款

1124 1123

1256 1310 少数股东损益

20 21

24 26 其他流动负债

1679 1978

2171 2226 归属母公司净利润

136 138

152 165 非流动负债

123 7 -92 -196 EBITDA

277 260

271 271 长期借款

99 -12 -112 -215 EPS(元) 0.53 0.54 0.59 0.65 其他非流动负债

24 18

19 20 负债合计

3487 4035

4119 3983 主要财务比率 少数股东权益

223 244

268 294 会计年度 2011A 2012E 2013E 2014E 股本

256 256

256 256 成长能力 资本公积

143 143

143 143 营业收入 16.5% 10.2% 10.0% 3.5% 留存收益

831 943

1069 1205 营业利润 -10.9% 1.8% 13.7% 13.6% 归属母公司股东权益

1229 1342

1467 1604 归属于母公司净利润 -3.9% 1.0% 10.2% 8.9% 负债和股东权益

4939 5621

5854 5881 获利能力 毛利率(%) 15.3% 14.3% 14.7% 14.8% 现金流量表 单位:百万元 净利率(%) 3.7% 3.4% 3.4% 3.6% 会计年度 2011A 2012E 2013E 2014E ROE(%) 11.1% 10.3% 10.3% 10.3% 经营活动现金流 -108

233 332

278 ROIC(%) 7.4% 6.3% 7.0% 7.3% 净利润

156 159

176 191 偿债能力 折旧摊销

121 103

103 104 资产负债率(%) 70.6% 71.8% 70.4% 67.7% 财务费用

27 26

18 -1 净负债比率(%) 18.91% 22.68% 16.33% 10.73% 投资损失 -20 -17 -17 -18 流动比率 1.05 1.08 1.11 1.15 营运资金变动 -409 -34

42 -3 速动比率 0.60 0.64 0.65 0.68 其他经营现金流

17 -4

11 5 营运能力 投资活动现金流 -110

30 14

17 总资产周转率 0.74 0.77 0.78 0.79 资本支出

123 0

0 0 应收账款周转率

6 5

6 5 长期投资

3 -13

4 0 应付账款周转率 3.30 3.09 3.19 3.06 其他投资现金流

16 17

17 18 每股指标(元) 筹资活动现金流 -63

204 -287 -272 每股收益(最新摊薄) 0.53 0.54 0.59 0.65 短期借款

70 366 -142 -141 每股经营现金流(最新摊薄) -0.42 0.91 1.30 1.08 长期借款 -80 -110 -100 -104 每股净资产(最新摊薄) 4.80 5.24 5.73 6.27 普通股增加

0 0

0 0 估值比率 资本公积增加

0 0

0 0 P/E 22.06 21.84 19.81 18.20 其他筹资现金流 -53 -51 -44 -27 P/B 2.........