PDF《风电润滑和余热锅炉成为增长的主要动力》

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1 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司基本情况(人民币) 项目2007

2008 2009 2010E 2011E 摊薄每股收益(元) 0.

474 0.547 0.598 0.731 1.161 每股净资产(元) 1.99 4.45 4.33 6.71 7.88 每股经营性现金流(元) 0.45 -0.13 -0.01 -0.33 -0.22 市盈率(倍) N/A 31.42 45.58 29.53 18.61 行业优化市盈率(倍) 31.82 9.62 16.76 30.00 20.00 净利润增长率(%) 48.98% 15.20% 20.33% 37.45% 58.72% 净资产收益率(%) 31.71% 12.27% 13.82% 11.01% 14.88% 总股本(百万股) 92.00 92.00 101.20 113.70 113.70 来源:公司年报、国金证券研究所 风电润滑和余热锅炉成为增长的主要动力

2010 年05 月13 日 川润股份 (002272.SZ) 其它专用设备行业 评级:买入 首次评级 公司研究 投资逻辑 ? 公司为四川省高新技术企业,主要产品覆盖润滑液压设备系统,锅炉以及 配件和压力容器三大块;

? 我们认为风电润滑和余热锅炉将是公司未来业绩的两大主要推动力量. ? 风电润滑业务主要受益于下游旺盛的需求和进口替代的政策导向:风电润 滑系统包括冷却系统的价格约在

17 万元/套,主要用于双馈风机的齿轮箱, 预计总市场需求为每年

15 亿元.公司风电润滑系统被国家科技部列入

2007 年度重点新产品开发计划 填补国内空白.按照公司目前主要客户 整机产能扩张计划测算,风电润滑系统未来两年年均 1.5~2 亿的订单是完 全可以预期的;

?

2010 年一季度风电润滑和余热锅炉订单强劲攀升,同比增幅分别为 338% 和436%:公司风电润滑业务一季度订单达到

3551 万,已超越去年全年订 单总额,预计全年新增订单有望达到

9000 万元;

目前余热锅炉在手订单达 到2.2 亿元.一期 1.5 万吨项目已经达产,二期正在建设产能,年底前有望 投产,预计今年产量将达到 1.7 万吨;

? 公司余热锅炉业务主要面向水泥产业的余热发电,受益于节能减排和水泥 产业政策的推动.同时公司地处西部,具有较为明显的客户和区位优势. 在目前在手订单充足的情况下,余热锅炉业务的快速增长值得期待.我们 预计今明两年余热锅炉销售额将达到

2 亿和 4.1 亿;

估值和投资建议 ? 预计公司

2010 和2011 年每股收益约为 0.73 和1.16 元,对应市盈率为

29 和19 倍,净利润复合增长率达到 48%.考虑到业绩的快速增长可以预期, 我们给予公司

2010 年35 倍估值,对应目标价格为

26 元.建议买入. 长期竞争力评级:高于行业均值 市价(人民币):21.60 元 目标(人民币):26.00 元 研究报告 市场数据(人民币) 已上市流通 A 股(百万股) 26.82 总市值(百万元) 2,455.92 年内股价最高最低(元) 29.12/15.70 沪深

300 指数 2886.91 中小板指数 5581.88 成交金额(百万元) 15.7 20.7 25.7 30.7

090513 090805

091103 100125

100426 人民币(元)

0 20

40 60

80 100

120 成交金额 川润股份 国金行业 沪深300 张帅 分析师 SAC 执业编号:S1130210010307 (8621)61038279 zhangshuai@gjzq.com.cn 邢志刚 联系人 (8621)61038287 xingzg@gjzq.com.cn 此报告仅供国信证券股份有限公司使用 -

2 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司研究 内容目录 订单分析和销售预测

4 风电润滑系统和余热锅炉订单迅速增长.4 风电润滑系统和余热锅炉在未来

2 年利润贡献率将显著提升

4 销售和盈利预测.5 估值和投资意见.7 公司概况

9 风电润滑系统成为未来业绩的推进器

10 何为风电润滑系统?10 公司风机润滑系统的优势

12 风电润滑系统市场容量约为 13~15 亿/年.12 潜在客户需求有望保障风电润滑系统的增长

12 风电润滑系统有望推动业绩超预期.13 余热锅炉将成为又一增长亮点

15 公司余热锅炉面向水泥市场.15 政策和经济性推动下余热锅炉市场增长确定

16 水泥行业余热锅炉年市场容量将达到 12~16 亿元

17 余热锅炉在手订单充足,区位优势明显.17 附录:三张报表预测摘要

19

图表目录

图表 1:风电和余热锅炉订单增长迅速(单位:百万)4

图表 1:2009 年净利率结构

5

图表 2:2012 年净利润结构预测.5

图表 5:各业务板块净利润增长情况

5

图表 6:主要业务板块预测和模型假设.6

图表 6:风电润滑和余热锅炉对业绩的影响.7

图表 20:估值比较

8

图表 1:产品结构.9

图表 2:2007-2009 各业务销售收入(百万元)9

图表 3:2007-2009 各业务营业利润(百万元)9

图表 7:主要导致停机的原因

10

图表 8:齿轮箱的磨损.10

图表 9:完整的风电润滑系统部件和结构

11

图表 10:润滑需要精确控制.11

图表 11:风电市场容量测算.12 -

3 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司研究

图表 12:主要客户的产量扩张计划.13

图表 13:不同情况下,公司有望获得订单估算(单位:万元)13

图表 14:余热锅炉实景.15

图表 15:余热锅炉发电的原理

16

图表 16:水泥余热发电的经济性测算

17

图表 17:余热锅炉市场容量测算

17

图表 18:截止

2008 年主要水泥新干法生产线分布.18

图表 19:公司余热锅炉产量预测(单位:万吨)18 -

4 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司研究 订单分析和销售预测 风电润滑系统和余热锅炉订单迅速增长 ? 在能源结构转型的大背景下,公司通过巩固目前的产品技术优势,不断拓 展产品在新能源领域和节能减排领域的应用. ? 润滑领域,公司着眼于拓展润滑系统在风电的应用:公司风电润滑冷 却系统已经在

2008 年底通过专家验收,成功填补国内空白. ? 锅炉方面,公司致力于开发制造节能环保的余热锅炉:目前余热锅炉 产能正逐步扩张,在手订单达到 2.2 亿左右,将为未来销售收入增长 提供保障. ? 公司风电润滑产品和余热锅炉在一季度呈现快速增长的局面,增长幅度分 别为 338%和436%.我们认为在风电装机不断增长和国家大力推进节能 减排的大背景下,风电润滑产品和余热锅炉业务的快速扩张势头将得到延 续.随着公司产能的逐步释放和市场开拓力度的增强,这两大业务将成为 公司未来业绩增长的主要推动力量. 风电润滑系统和余热锅炉在未来

2 年利润贡献率将显著提升 ? 余热锅炉的增长主要源于产能的不断释放和公司持续的订单流入. ? 公司余热锅炉一期 1.5 万吨项目已经达产,二期正在建设产能年底前 有望投产,预计今年产量达到 1.7 万吨,明年有望突破 3.6 万吨. ? 公司余热锅炉的主要面向的客户主要为西部水泥企业.公司依托地域 优势,不断持续地获得订单. ? 公司风电润滑系统产品具有高技术含量的特征,产品毛利率未来有望达到 40%以上,净利率接近 20%.目前风电润滑系统一季度订单达到

3600 万,超越

2009 年全年的订单量. ?

2009 年公司主要利润来源仍然是工业润滑系统和锅炉部件.但是随着新业 务市场开拓速度的加快和产能的不断释放,余热锅炉和风电润滑系统利润 贡献率将显著提升.

图表1:风电和余热锅炉订单增长迅速(单位:百万) 产品2009Q12010Q1YOY风电产品836338%其它润滑系统

63 55 -13% 余热锅炉19104436%锅炉部件112 1068% 来源:国金证券研究所 -

5 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司研究 销售和盈利预测 ? 公司风电润滑业务一季度订单达到

3600 万,预计全年新增订单有望接近

9000 万.我们认为风电业务产能将逐步释放,预计今年和明年至少形成

1000 万和

6000 万的销售收入.同时公司风电产品技术含量较高,有望实 现40%以上的毛利率. ? 余热锅炉也是公司增长的一大亮点.预计今年产量达到 1.7 万吨,明年有 望突破 3.6 万吨.余热锅炉毛利率在 25%左右的水平,但是起始毛利率受 到前期分摊和生产规模的影响,预计今年在 22%左右的水平. ? 除风电以外的润滑系统产品将保持稳定增长,未来

2 年增长率预计在 20% 左右,毛利率将维持在 40%左右的水平. ? 给东方电气配套的锅炉产品预计在火电下滑周期中逐步萎缩.预计每年有 5%左右的下降幅度.

图表2:2009 年净利率结构

图表3:2012 年净利润结构预测 工业润滑液 压设备 74% 风电润滑设 备0% 锅炉部件 19% 工业余热锅 炉0% 压力容器销 售7% 工业润滑液 压设备 41% 风电润滑设 备14% 锅炉部件 7% 工业余热锅 炉35% 压力容器销 售3% 来源:国金证券研究所

图表4:各业务板块净利润增长情况

0 10

20 30

40 50

60 70

2009 2010

2011 工业润滑液压设备 风电润滑设备锅炉部件工业余热锅炉压力容器销售来源:国金证券研究所 -

6 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司研究 ? 公司压力容器将保持稳定年均 10%左右增长.毛利率将维持在 35%的水 平.

图表5:主要业务板块预测和模型假设 项目2008

2009 2010E 20........