PDF《苏泊尔》

中银国际研究可在彭博 BOCR ,thomsonreuters.

com 以及中银国际研究网站 ( www.bociresearch.com.)上获取 证券研究报告 ― 首次评级

2012 年9月18 日? 19% ? 买入 目标价格: 人民币13.50 002032.CH 价格: 人民币 11.31 目标价格基础:15 倍13 年市盈率 板块评级: 中立 ? 股价表现

0 5

10 15

20 25 17/09/11 17/10/11 17/11/11 17/12/11 17/01/12 17/02/12 17/03/12 17/04/12 17/05/12 17/06/12 17/07/12 17/08/12 17/09/12

0 20

40 60

80 100 苏泊尔 新华富时A50指数 成交额 (人民币 百万) 人民币 (%) 今年 至今

1 个月

3 个月

12 个月 绝对 (24)

0 (15) (44) 相对新华富时 A50 指数 (21)

2 (4) (30) 发行股数 (百万)

635 流通股 (%)

75 流通股市值 (人民币 百万) 7,296

3 个月日均交易额 (人民币 百万)

13 净负债比率 (%) (2012E) 净现金 主要股东(%) SEB 国际

71 资料来源:公司数据,彭博及中银国际x究 以2012 年9月17 日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司 具备证券投资咨询业务资格 消费品: 家用电器 刘会明 (8610)

6622 9084 huiming.liu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号:S1300510120012 苏泊尔 中国炊具领军企业 苏泊尔是中国最大、全球第二的炊具研发制造商,是中国厨房小家电领先 品牌.我们预计公司 2012-14 年每股收益分别为 0.80 元、0.92 元、1.05 元,基于

2013 年15 倍市盈率,首次给予买入评级,目标价 13.50 元. 支撑评级的要点 ? 电器产品销售收入增长快:2006-2011 年电器收入的年均复合增长率 达37.42%.2011 年公司推出 IH 电磁电饭煲、超薄电磁炉等新品,使 电器产品竞争力大幅提升.2012 年前

7 月,苏泊尔旗下的主要产品 电饭煲、豆浆机、电水壶、电压力锅、电磁炉都实现了销量正增长, 整体表现显著优于行业. ? 炊具产品市场份额稳定:2006-2011 年炊具收入的年均复合增长率达 20.98%.2011 年主要炊具产品砂锅、煎锅、压力锅、蒸锅等的市场份 额同比都有所提升,整体市场份额稳中有升.2012 年上半年公司炊 具产品收入达到 14.52 亿元,占总收入比重下滑到 43.5%,但毛利率 有所提升,达到 32.24%. ? 绍兴基地投产,产能状况进一步改善:预计绍兴基地

2012 年的产能 可达 2,500 万台,其长远目标是

2015 年达到产能 5,000 万台.随着武 汉、绍兴基地的陆续投产,公司炊具、家电产品产能得到极大提升, 公司整体产能布局基本完成. ? SEB 战略协同与订单转移:2011 年公司承接 SEB 订单约 16.2 亿元, 占2011 年外贸总收入的 69%,其中炊具订单约

11 亿元,小家电订单 约4亿元.目前 SEB90%的中国炊具产品由苏泊尔生产,而小家电品 类苏泊尔占比不到 30%,我们预计未来 SEB 炊具产品的订单转移增 幅将会放缓,小家电品类产品的订单转移还有较大上升空间.2012 年上半年,SEB 小家电订单增长 80%,占苏泊尔小家电出口的比例上 升到 60%.预计全年 SEB 炊具订单达到

7 亿元的规模. ? 加速拓展国内三四级市场以及海外市场:生活馆

2011 年实现销售收 入7亿元,其占内销总收入的比例已达 6-7%,比2010 年提高约

1 个 百分点.截至

2011 年底,公司已建立

1 万个网点,这些网店依托生 活馆向乡镇进行分销.2012 年上半年公司新拓展网点 3,000 多个,主 要面向三四级市场.海外拓展方面,公司已在越南建立生产基地, 面向东南亚市场;

印尼人口较多,未来的家电炊具消费需求有上升 空间.基于越南、印尼等新兴市场的家电需求,我们预计公司会继 续加大海外市场的拓展力度. 评级面临的主要风险 ? 房地产调控对于小家电市场影响;

? 海外需求给出口带来的不确定. 估值 ? 我们预测公司 2012-2014 年每股收益分别为 0.80 元、0.92 元、1.05 元, 基于

2013 年15 倍市盈率,首次给予 买入评级,目标价 13.50 元. 投资摘要 年结日:

12 月31 日2010

2011 2012E 2013E 2014E 销售收入 (人民币 百万) 5,622 7,126 8,004 9,204 10,699 变动 (%)

27 12

15 16 净利润 (人民币 百万)

404 476

506 583

664 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.700 0.824 0.797 0.918 1.046 变动 (%) 17.7 (3.3) 15.1 14.0 核心每股收益(人民币) 0.690 0.784 0.793 0.915 1.045 变动 (%) 13.6 1.1 15.4 14.3 全面摊薄市盈率(倍) 16.4 13.9 14.4 12.5 11.0 核心市盈率 (倍) 16.6 14.7 14.5 12.6 11.0 每股现金流量 (人民币) (0.08) 0.38 0.84 0.88 0.88 价格/每股现金流量 (倍) (148.2) 30.3 13.6 13.1 13.1 企业价值/息税折旧前利润 (倍) 10.5 9.0 7.3 6.2 5.4 每股股息 (人民币) 0.280 0.300 0.239 0.275 0.313 股息率 (%) 2.4 2.6 2.1 2.4 2.7 资料来源:公司数据及中银国际x究预测 ?

2012 年9月18 日 苏泊尔

2 目录 投资摘要

3 公司概况

5 行业及公司主营业务分析.6 公司的核心竞争优势

18 风险因素

22 投资建议

23 研究报告中所提及的有关上市公司.25 ?

2012 年9月18 日 苏泊尔

3 投资摘要 苏泊尔是中国最大、全球第二的炊具研发制造商,是中国厨房小家电领先品 牌.2011 年公司营业收入达到

71 亿元,同比增长 26.74%;

利润总额达到 6.2 亿元,同比增长 18.4%.归属于母公司的净利润达到 4.76 亿元,同比增长 17.75%.我们预计 2012-14 年,苏泊尔的营业收入保持年均 16%左右的复合增 长率. 我们预测公司 2012-2014 年每股收益分别为 0.80 元、0.92 元、1.05 元,基于

2013 年15 倍市盈率,首次给予买入评级,目标价 13.50 元. 尽管小家电市场整体景气度有所下降,我们认为苏泊尔在品牌美誉度、产品 创新、渠道拓展以及市场开发等领域均处于行业领先地位,其优于竞争对手 的投资价值主要体现在以下几个方面: 1) 小家电行业进入整合期,公司体现出明显优于行业的增长态势 据中怡康数据,2008-2010 年小家电市场规模从 1,338 亿元增长至 1,624 亿元, 近三年的复合增长率 超过 10%.2011 年中国小家电市场规模达 1,689 亿元,同 比增长 4.0%,相比

2010 年,同比增幅明显放缓.2012 年前

7 月,中怡康统计 的主要小家电产品,如电压力锅、电磁炉、电水壶、豆浆机等产品的销售同 比均出现明显下滑.随着

2012 年行业的增速回归理性,小家电行业进入整合 期,未来行业将优胜劣汰.2012 年前

7 月,苏泊尔旗下的主要产品电饭煲、豆 浆机、电水壶、电压力锅、电磁炉都实现了销量正增长,整体表现显著优于 行业. 2) 产品创新能力领先同业,产品定价能力强

2011 年公司推出 IH 电饭煲、可视电饭煲、方形电压力锅,防烫电压力锅、25mm 超薄电磁炉(全世界最薄)、双层保温电水壶、火红点炒锅(该产品

2011 年 实现销量

62 万台)等.由于产能的提升,苏泊尔一旦掌握技术的先发优势,........