PDF《氨纶行业进入整合期,龙头企业将迅速崛起》

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2016 年11 月28 日 证券研究报告?动态跟踪报告 买入 (首次) 当前价:5.

29 元 华峰氨纶(002064)化工 目标价:――元(6 个月) 氨纶行业进入整合期,龙头企业将迅速崛起 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师:商艾华 执业证号:S1250513070003

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邮箱:shah@swsc.com.cn 联系人:徐文浩

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邮箱:xuwenh@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源:聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 16.77 流通 A 股(亿股) 15.13

52 周内股价区间(元) 4.34-7.16 总市值(亿元) 88.70 总资产(亿元) 51.59 每股净资产(元) 1.76 相关研究 [Table_Report] [Table_Summary] ? 事件:氨纶行业由于原料成本增加导致行业亏损面持续扩大;

目前氨纶企业库 存水平合理,下游开工率高企.在 成本推动 叠加 需求转暖 的格局下, 氨纶行业存在较强涨价预期,华峰氨纶(002064)作为行业龙头将最为受益. ? 成本上升导致行业亏损扩大.2016 年1-8 月氨纶行业亏损面已达 32.7%,进入

10 月份以后,随着原料 MDI 价格的拉高,氨纶行业盈利状况更加恶化.另外, 焦炭价格大涨导致电石价格持续上行, 并引发 BDO 快速涨价. BDO 是PTMEG 的主要原料,从而导致 PTMEG-BDO 价差明显收窄,PTMEG 存在涨价预期. 根据我们的测算,目前普通企业的单吨亏损额接近

2000 元, 这将导致很多高成 本企业无法支撑装置继续开工.从成本端来看,整个行业存在较强的涨价预期. ? 目前行业下游需求稳定,库存水平正常,价格上涨有良好基础.氨纶行业目前 下游需求稳定, 尤其是人民币贬值和国外需求的增加推动了出口量增加. 进入

4 季度以来,氨纶企业库存从最高的

60 天左右下降到目前约

35 天的合理水平;

氨纶企业装置的开工率达到 90%,氨纶下游的开工率也比较高,其中经编、包 纱和棉包的开工率均处于近两年来的较高水平,行业上下游整体开工情况比较 理想,这为价格传导提供了基础. ? 龙头企业扩产+环保约束将有效提高行业集中度.氨纶行业的集中度比较低,行 业仍需不断整合.氨纶行业正处于淘汰落后小产能、增强行业集中度的关键时 期.首先,部分

1 万吨以下小产能已被淘汰,另有部分小产能处于停车待淘汰 边缘,江浙等氨纶集中地区的煤改气政策有望进一步加快落后产能淘汰过程. 其次,以华峰为代表的行业龙头均有扩产计划,且单套规模较大,竞争力更强. ? 氨纶价格上涨,华峰氨纶将最为受益.公司目前产能全国第

一、世界第二,具 备明显的规模效应和成本优势,氨纶业务的毛利率明显高于同行业其他公司, 可以保证足够的市场竞争力.重庆华峰

6 万吨差异化丝今年起完全达产,未来 仍规划

6 万吨产能,计划

4 年内逐步投产,将进一步巩固公司的行业龙头地位. ? 盈利预测与投资建议.预计 2016-2018 年EPS 分别为-0.17 元、0.10 元、0.15 元,对应动态 PE 为-32 倍、54 倍和

34 倍.首次覆盖,给予 买入 评级. ? 风险提示:氨纶产品价格大幅下跌的风险;

原材料价格大幅上涨的风险;

辽宁 华峰继续计提大额减值准备的风险. [Table_MainProfit] 指标/年度 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 2547.36 2751.57 3517.83 4358.52 增长率 7.87% 8.02% 27.85% 23.90% 归属母公司净利润(百万元) 254.13 -278.63 163.98 258.59 增长率 -38.12% -209.64% 158.85% 57.70% 每股收益 EPS(元) 0.15 -0.17 0.10 0.15 净资产收益率 ROE 7.58% -9.67% 5.18% 7.73% PE

35 -32

54 34 PB 2.64 3.08 2.80 2.65 数据来源:Wind,西南证券 华峰氨纶(002064)动态跟踪报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录1氨纶行业进入整合期,龙头企业将受益.1 1.1 氨纶是纺织品中的 工业味精

1 1.2 产能大量投放,价格进入历史谷底

3 1.3 短期看:成本上升导致行业亏损扩大,氨纶存在涨价预期.5 1.4 需求稳定+低库存,价格上涨有基础

7 1.5 长期看:行业集中度不断提升是大势所趋

8 1.6 环保压力将促使落后产能加快淘汰

9 2 公司是国内氨纶行业绝对龙头

10 2.1 公司生产成本低,竞争力强

10 2.2 公司正在积极布局新的

6 万吨差别化丝项目

12 2.3 辽宁华峰处于停产,但风险整体可控

13 3 公司盈利预测.13 华峰氨纶(002064)动态跟踪报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 图目录图1:氨纶上下游产业链.2 图2:我国氨纶下游加工结构占比.2 图3:氨纶下游应用格局.2 图4:国内氨纶表观消费量(万吨)3 图5:氨纶出口量(万吨)3 图6:我国氨纶产能投放和价格变动情况

3 图7:全球氨纶产能格局.3 图8:氨纶价格和价差历史走势(元/吨)5 图9:电石价格走势(元/吨)5 图10:PTMEG-BDO 价差(元/吨)5 图11:氨纶毛利润走势(元/吨)6 图12:美元兑人民币汇率走势(元/吨)7 图13:氨纶企业库存和装置负荷情况

7 图14:氨纶下游开工率情况.7 图15:涤纶长丝 POY(桐昆 150D/48F)价格 (元/吨)8 图16:POY-0.86*PTA-0.34*MEG 价差 (元/吨)8 图17:氨纶生产工艺简图.9 图18:公司股权结构.10 图19:公司氨纶产能(万吨/年)11 图20:公司氨纶产品结构.11 图21:公司营业收入情况.11 图22:公司归母净利润情况.11 图23:氨纶业务毛利率比较(12 表目录表1:氨纶的特点.1 表2:氨纶主流规格应用比例.1 表3:氨纶主要生产企业统计.4 表4:国内主要 PTMEG 生产企业情况

6 表5:氨纶规划产能情况.8 表6:同类公司业绩弹性测算.13 表7:分业务收入及毛利率.14 附表:财务预测与估值.15 华峰氨纶(002064)动态跟踪报告 请务必阅读正文后的重要声明部分

1 1 氨纶行业进入整合期,龙头企业将受益 1.1 氨纶是纺织品中的 工业味精 氨纶是一种聚氨酯弹性纤维,英文名为 Spandex.氨纶具有高度弹性,能够拉长 6-7 倍 并能迅速恢复到初始状态,其分子结构为一个像链状的、柔软及可伸长性的聚氨基甲酸酯, 通过与硬链段连接在一起而增强其特性.由于弹性大、强度不足,氨纶需要与其它纤维一起 制成包覆纱、包芯纱、合捻纱等形式,再在经编、纬编、机织等设备上进行加工织造.氨纶 可以显著提升衣着舒适度和附加值,在织物中只需加入少许氨纶(约2%~5%) ,就可以显著 改善织物性能,因此氨纶被誉为纺织品中的 工业味精 . 表1:氨纶的特点 特点 解释 线密度低 氨纶最细的可达 11dtex,而最细的橡胶丝线密度约

180 号(约合 156dtex) ,比氨纶粗十余倍. 强度高 氨纶的断裂强度,湿态为 0.35~0.88dN/tex,干态 0.5~0.9dN/tex,是橡胶丝的 2~4 倍. 弹性好 氨纶的伸长率达 500%~600%,瞬时弹性回复率为 99%以上,而且穿着舒适,无束缚感. 耐热性 氨纶的软化温度约 200℃,熔点或分解温度约 270℃,在化学纤维中属耐热性较好的品种. 吸湿性较强 在20℃、65%的相对湿度下,氨纶的回潮率为 1.1%,虽比棉、羊毛及锦纶等品种的回潮率小,但优于涤纶和丙纶. 耐候性好 氨纶还具有良好的耐气候性、耐挠曲、耐磨、耐一般化学药品性,但对次氯酸钠型漂白剂的稳定性较差. 其他性能 氨纶不能单独织布,一般都与其他原料织在一起,氨纶比例大约在 3~10%之间,泳装面料氨纶的比例平均........