DOC《公司研究》

公司研究 调研报告 钢铁制造业 武钢股份600005 增持2006/10/15 首次评级 硅钢二期投产促进明年业绩增长 当前股价 2006/10/11 经营预测与估值 RMB2.

5 2005A 2006E 2007E 2008E 主营收入(百万元) 40746.0 39172.0 42826.5 50589.0 主营利润(百万元) 8058.5 5390.9 8081.2 8550.9 净利润(百万元) 4824.9 2808.4 4520.0 4665.7 基础数据 增长率(%) 50.6% -41.8% 60.9% 3.2% 总股本(百万股) 7,830 EPS(元) 0.62 0.36 0.58 0.60 流通A股(百万股) 2,370 净资产收益率(%) 23.8% 12.8% 18.3% 17.0% 流通B股(百万股) N/A 从钢铁行业的发展规律来看,决定钢铁公司的竞争力的主要因素将是公司的产品差异化、生产规模和生产成本. 取向硅钢将从18万吨增长到28万吨,将是2007年公司利润增长的主要动力.公司2007年底万能轧机的投产将使公司有55万吨的重轨产品出现,促进产品结构继续得到改善,提高公司的盈利水平. 公司的生产规模通过1580机组和连铸连轧两个热轧板卷项目继续扩张.预计此二项目将分别在2007年底和2008年底完成,完成后公司拥有四条热轧板材生产线,公司2008年底钢材产能比较2006年增长50%,规模的扩张将保持公司在国内钢铁行业第一梯队的地位. 公司将继续通过完善生产工艺,如连铸连轧项目建设等手段降低能耗,从而保证公司生产成本的稳定. 我们预计公司业绩在2007年将出现60%的增长,是国内钢铁行业中通过产品结构调整获得稳定增长的钢铁公司,目前价格低估,评级为增持. 可转债(百万元) N/A 流通A股市值(亿元) 59.25 财务数据 市净率03A (X) 每股净资产04H1(元) 2.45 EPS 05H1(元) 0.167 股息率(%) 7.20 TRACING P/E (X)* 6.94 *最近四季盈利计算. 相关研究 最近52周股价表现 C 2006/10/11 分析师毛祖宏 (021)

58406364 maozh@lhzq.com 产品结构调整将促进公司盈利水平的提高 取向硅钢和重轨是公司重点发展的盈利品种 从目前公司的发展来看,公司正努力改善产品结构,公司的未来发展将主要依赖产品结构的独特性获得持续性增长.为达到以上战略目标,公司将加快工艺结构和品种结构的调整,促进产品深加工比例和板带比的大幅度提高,把公司建成我国汽车板和冷轧硅钢片为主的重要板材生产基地. 图1:公司主要工艺流程 资料来源:联合证券研究所 黄色为高炉 单位为立方米 红色为转炉 单位为吨 浅蓝为轧钢 单位为吨/年 重轨等产品的开发 公司型材目前在进行技术改造,改造后使大型厂将具备生产105万吨的型材生产能力,其中含55万吨的重轨生产能力,预计该项目将在2007年底完成.该项目将主要针对国内100米长的高速钢轨市场,项目的完成将使公司可以分享国内铁路投资快速增长带来的机会. 根据2004年1月国务院审议通过的我国铁路史上第一个《中长期铁路网规划》,确定到2020年,我国铁路营业里程将达到10万km,其中客运专线1.2万km.目前国内生产重轨的企业有三家,分别是鞍钢、包钢、新钢钒,但是这三家分别位于我国西南地区和东北部地区,100米长的钢轨运输存在一定困难,武钢的地理位置符合市场的要求,将有利于我国铁路建设发展. 表1:国内重轨生产企业 企业 产量 包钢 45万吨 新钢钒 65万吨 鞍钢 50万吨 武钢 55万吨 资料来源:联合证券研究所 取向硅钢的扩产顺利 随着国内发电机组产量快速增长,电工钢板的供应显现不足.取向硅钢价格受全球市场影响,市场价格一再攀升,目前依旧在高位整理,成为武钢股份最盈利的产品,随着公司二硅钢项目的完成,公司冷轧硅钢产量将达到142万吨,其中取向硅钢的产量将达到28万吨,公司2006年硅钢产量将达到19万吨,硅钢项目明年将达到28万吨. 我们认为该项目在2008年前将继续保持高的盈利水平,但是2008年后盈利持续性存在一定风险.主要因素有两个方面,一是最为关键的是取向硅钢的生产技术目前中国国内钢铁企业尚未完全掌握.全世界能够生产高牌号取向硅钢的只有日、美、德等国的少数几家大公司.二是2007年底,宝钢的取向硅钢项目将投产,虽然现在还不能够判断宝钢的技术水平到达什么程度,但是项目的高盈利持续性存在一定的风险.三是国内电力投资速度在2004――2005年的高速增长后,存在调整的可能性. 图2:电力设备行业利润情况 资料来源:联合证券研究所 规模继续扩张将使公司保持在国内钢铁行业第一梯队 公司在炼铁、炼钢、轧钢三个环节形成1500万吨规模 根据公司的规划到2010年末,形成1500万吨钢的生产能力,公司的规模扩张将主要来源于公司两个热轧板卷项目,即连铸连轧项目和1580项目.我们认为项目的投产将促进公司的可持续发展,使公司继续保持在国内钢铁行业领先水平. 表2:热轧板卷扩产项目 规模 投产时间 连铸连轧项目

250 2008底1580项目

300 2007底 资料来源:联合证券研究所 虽然公司的产量继续得到扩张,但是我们看到,在过去几年,国内板卷产能得到快速扩张,对国内板卷市场造成压力,2005年底,国内热轧板卷6770万吨,预计2006年、2007年年将分别达到9250万吨、12060万吨.随着国内产能的不断释放,而国内需求受宏观调控政策影响,供需之间的平衡存在不确定性.因此我们对公司产品价格的预期将保持在目前的水平或者较低. 表3:2006――2007热轧板卷扩产情况 万吨

2006 2007 八一钢厂

300 马钢

485 港陆

150 宁波建龙

245 鞍钢

480 日照

200 太钢

500 邯郸钢铁

400 济纲

250 首钢

400 唐钢二线

250 天铁集团

380 国丰

200 海鑫

250 通钢

250 武钢

250 合计

2380 合计

2610 资料来源: mysteel 联合证券研究所 成本控制的加强将是公司盈利增长的基础 成本的控制依旧是效率提高的主要因素 铁矿石成本高于同类企业是公司的主要经营压力,公司消化铁矿石的重要途径提高管理效率和生产效率,根据公司的相关规划,截止到 十六 末,公司的万元产值能耗比 十五 末下降20%,主要污染物排放合格率达到100%,新水指标控制在4立方米/吨以下,固体废弃物中的高炉渣、转炉渣实现100%综合利用.我们认为,通过降低能耗将使公司有效的控制吨钢成本,保证吨钢成本的稳定. 表4:公司主要成本情况 元2005 2006E 2007E 2008E 1季度美元价格 32.76 56.18 66.86 66.86 2---4季度美元价格 56.18 66.86 66.86 66.86 海运费

13 12

12 12 铁矿石加权成本 63.33 76.19 78.86 78.86 汇率 8.1 8.1 7.95 7.9 铁矿石加权成本(到岸) 512.95 617.13 626.92 622.98 内河运费

150 150

150 150 铁矿石加权价格(到厂) 663.0 767.1 776.9 773.0 废钢

2100 2000

1998 1995 焦炭

1240 860

860 860 煤540

540 540

540 吨钢折旧

233 233

233 233 人工及其它 97.67 97.67

105 110 电力 0.495 0.495 0.495 0.495 中间成本

523 500

500 500 合计

3596 3577

3597 3596 资料来源:联合证券研究所 权证是博弈的结果 目前权证依旧是影响股价波动的主要因素,我们认为由于认购和认沽权证的创设,其实质是通过减少股价的波动影响了公司股票的流动性,从而使股票价格缺乏弹性.随着权证行权日期的到来,创设权证将会被很快的注销,同时由于股价低于目前的认购和认沽的行权价格,大股东发行的认沽权证行权的可能性在加大. 对公司盈利预测的假设 公司的产量在2007年增长并不大,但是公司盈利的主要产品取向硅钢二期将在2007年凸现效益,假设2007年,取向硅钢的产量将达到28万吨,增长10万吨. 2008年,我们认为公司的产品结构调整和规模扩张的效益将进一步显现,公司的1580热轧板卷和重轨生产线将投产. 表5:公司主要产品产量假设 万吨

2005 2006E 2007E 2008E 冷轧及涂镀材

113 353

363 363 普通冷卷

43 233

173 173 镀锡

20 20

20 20 镀锌

30 80

130 130 彩涂

20 20

40 40 冷轧硅钢

62 110

139 139 无取向硅钢

52 90

110 110 取向硅钢

10 18

28 29 热轧板卷

520 300

292 440 大型材

64 30

15 64 线材产品

70 30

35 40 中厚板产品

70 70

70 70 棒材产品

40 40

40 40 其它(钢坯等) 5.6

6 6

6 合计 944.6

939 960

1162 资料来源:联合证券研究所 对行业的形势分析是对产品价格预期的基础,我们认为随着中国钢铁行业的快速增长,只有高端产品才可以维持盈利的持续性,而低端产品的盈利将持续下降. 表6:对公司产品价格的假设 元/吨2005 2006E 2007E 2008E 冷轧及涂镀材 4915.92 3984.98 3998.76 3977.686 普通冷卷

4500 3900

3850 3800 镀锡

5100 4200

4150 4200 镀锌

4800 4050

4050 4050 彩涂

5800 4500

4400 4400 冷轧硅钢

9969 9368.18 9726.62 9661.87 无取向硅钢 5347.5

4650 4400

4300 取向硅钢

34000 34000

31000 30000 热轧板卷

3800 3100

3050 3000 大型材

2500 2500

3300 3500 线材产品

3335 2900

2900 2900 中厚板产品

5507 4000

4000 4000 棒材产品

2832 2400

2400 2400 其它(钢坯等)

2500 2000

2000 2000 资料来源:联合证券研究所 从增长水平和估值水平来看都存在机会 目前国内主要上市公司的2006年的动态市盈率水平维持在8倍附近,我们认为近期股价基本反映市场预期,但是随着公司的二硅钢的投产,公司取向硅钢的生产将扩张,公司2007年的盈利预期更加明确.我们认为公司目前股票价格存在低估,建议增持,按照7 倍的市盈率水平,目标价位在4元. 表7:国内钢铁公司评级 证券代码 证券简称

2005 EPS

2006 EPS

2007 EPS 07/06 增长率

2006 P/E

2007 P/E 评级

000825 G太钢* 0.601 0.6 1.02 70%

10 5.88 增持

000898 G鞍钢 0.702 1.02 1.15 12% 5.46 4.84 增持

600005 G武钢 0.62 0.36 0.58 61% 6.9 4.3 增持 资料来源:联合........