PDF《烟气治理龙头,有望借超净排放修复估值》

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2015 年05 月27 日 证券研究报告・调研报告 龙净环保(600388)环保设备 增持(首次覆盖) 当前价:61.

14 元 目标价:――元 烟气治理龙头,有望借超净排放修复估值 投资要点 ? 事件:日前我们前往龙净环保就公司当前业务状况和未来发展方向进行了交流. ? 公司经营运行平稳.我们了解到公司经营运行平稳,订单情况良好.2014年国 家超净排放改造开始后积累的订单将给 2015年带来营业收入的显著增长. 我们 预计公司 2015年营收将有望达到 70亿,毛利率保持稳定. ? 超净排放打开千亿市场,技术优势帮助公司抢占市场高地.根据国家对超净排 放改造工作的要求,通过测算,我们预计未来五年仍有近千亿的市场空间. ? 烟气治理范围有望加快外延扩展,市场看点颇多.烟气治理政策的侧重点开始 从火电领域向钢铁、水泥和平板玻璃等重污染行业转移,这些行业的排放标准 逐渐向火电看齐,烟气改造空间很大.公司在这些领域都有布局.在面对中小 企业激烈的市场竞争下,龙净运用自己的技术和经验优势,在原有设备平台上 进行相应的简化改进,适用市场的新要求,增强竞争力,具有一定的成长空间. ? 提前布局下游产业,有利于提高毛利率.公司引进国外先进技术,布局国内市 场上稀缺的脱硝催化剂再生领域.公司江苏盐城的脱硝催化剂再生工厂已经率 先投产.一般脱硝催化剂的使用寿命为

3 年,国内脱硝催化剂的安装总量在这 两年已到达顶峰,预计今后两年催化剂再生的市场将逐步放量. ? 具备进行横向扩张的潜力.公司目前在开拓其他领域方面比较谨慎.但面对日 益激烈的烟气治理市场竞争,在同类公司纷纷进行平台化发展的背景下,公司 未来的战略规划也留有想象空间,具备实现跨越式发展的潜力. ? 盈利预测与投资建议: 预计 2015-2017年公司营业收入分别为 70.18亿元, 80.78 亿元和 92.08亿元,EPS 分别为 1.25元、1.50元、1.68元,首次覆盖给予 增持 评级. ? 风险提示:市场增幅或低于预期,经济下行或使工程回款难度加大,市场竞争 或加剧,执行项目或占据过多流动资金. 指标/年度 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入(百万元) 6026.66 7017.56 8078.98 9208.16 增长率 8.23% 16.44% 15.13% 13.98% 归属母公司净利润(百万元) 463.41 535.27 643.10 717.65 增长率 64.17% 6.63% 20.14% 11.59% 每股收益 EPS(元) 1.08 1.25 1.50 1.68 净资产收益率 ROE 14.40% 14.85% 15.75% 15.59% PE 36.74 34.46 28.68 25.70 PB 5.69 5.08 4.48 3.98 数据来源:Wind,西南证券 西南证券研究发展中心 分析师:庞琳琳 执业证号:S1250513070002

电话:010-57631198

邮箱:pll@swsc.com.cn 相对指数表现 数据来源:西南证券 基础数据 总股本(亿股) 4.28 流通 A 股(亿股) 4.28

52 周内股价区间(元) 29.66-57.98 总市值(亿元) 245.71 总资产(亿元) 118.26 每股净资产(元) 7.5 相关研究 龙净环保(600388)调研报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录

一、公司概况:国内工业烟气治理的民营龙头

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(一)主营收入稳步提升,有望借超净排放再次实现高增长.1

(二)股权结构稳定,公司发展具有持续性.3

(三)公司在业内具有龙头地位,发展战略清晰.3

二、看点分析:超洁净排放仍是热点,外延扩张和下游布局同步推进.4

(一)顶层关注,大气治理将持续加码.4

(二)超低排放推广开启千亿市场.4

(四)烟气治理市场从火电领域外延式扩张.6

(五)提前布局下游脱硝催化剂再生产业

6

(六)具备进行横向扩张的潜力.6

三、盈利预测与估值

6

四、风险提示.8 龙净环保(600388)调研报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 图目录图1:营业收入、净利润(百万元)和毛利率情况.1 图2:2012-2015 年各季度费用率情况.1 图3:2011-2014 年公司分产品主营业务收入情况(百万元)2 图4:2010-2015 年第一季度公司分季度营业收入和净利润 (百万元)及同比增长情况.2 表目录表1:截至到

2015 年第一季度龙净环保十大非限制流通股东表

3 表2:污染物排放标准

4 表3: 长三角 、 珠三角 和 京津冀 三大区域大气污染限期治理方案

5 表4:2015-2020 年超低排放烟气治理市场空间测算

5 表5:2015-2017 年公司各项业务收入预测.7 附表:财务预测与估值

9 龙净环保(600388)调研报告 请务必阅读正文后的重要声明部分

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一、公司概况:国内工业烟气治理的民营龙头 龙净环保是我国环境保护除尘行业的首家上市公司, 企业实力和产品的产销量位居行业龙 头地位.公司经营范围包括:环境污染防治设备(含烟气脱硫治理、除尘设备) 、工业自动控 制系统装置,环保专用仪器、仪表,输送机械设计、制造、销售、安装;

对外贸易;

环境污染 治理设施运营:除尘脱硫;

环境工程(废气)专项工程设计;

房地产开发;

室内装饰装修;

对 水利水电行业的投资. 福建龙净环保股份有限公司于

2000 年7月成立.2000 年12 月,龙净环保股票在上海证 券交易所成功发行并上市,公司目前总股本达到 42,762 万股.

(一)主营收入稳步提升,有望借超净排放再次实现高增长

2014 年公司实现营业收入 60.27 亿元,同比增长 8%,归属母公司净利润 4.63 亿元,同 比增长 1%. 公司 2009-2014年的营业收入年复合增长率为 9.9%, 净利润年复合增长率 9.8%.

2014 年受惠于国家推动东部

11 省市的火电厂超净排放改造,公司新签电除尘、电袋除尘、脱硫、脱硝等合同总量与上年相比增长 18.4%,我们预计公司

2015 年营业收入将有望达到

70 亿元.

2014 年各项主营业务中,除尘设备业务收入 30.54 亿元,同比增长 15%,在营收中占比 50.67%;

脱硫、脱硝工程项目业务收入 21.42 亿元,同比增长 7%,在营收中占比 35.54%;

海外 EPC 项目业务收入 4.90 亿元,同比增长 71%,在营收中占比 8.13%;

房地产业务收入 1.33 亿元,同比下降 71%,在营收中占比 2.21%;

新疆 BOT 项目业务收入 0.83 亿元,同比 增长 20%.除尘设备与脱硫脱硝工程业务增长显著受益于超低排放市场放量,形成业绩的重 要支撑.2015 年第一季度,公司实现营业收入 9.63 亿元,同比增加 15%;

实现归属母公司 股东净利润 0.61 亿元,同比增加 48%.基本每股收益 0.14 元.

2014 年,公司主营业务综合毛利率为 23.32%,同比增长 2.11 百分点.主要原因是优势 业务除尘、脱硫脱硝业务的毛利率

14 年达到 25%和21%,分别增加

4 个和

3 个百分点.15 年一季度公司毛利率为 26.2%,同比

14 年一季度又提高 1.7 个百分点. 图1:营业收入、净利润(百万元)和毛利率情况 图2:2012-2015 年各季度费用率情况 数据来源:公司公告,西南证券 数据来源:公司公告,西南证券 龙净环保(600388)调研报告 请务必阅读正文后的重要声明部分

2 2014 年,公司销售费用为 1.44 亿元,同比增长 5%,销售费用率为 2.38%,同比下降 0.08 百分点,管理费用为 6.14 亿元,同比增长 25%,管理费用率为 10.19%,同比增长 1.35 百分点.管理费用的快速提升主要由于计提员工持股计划资金

3429 万元. 图3:2011-2014 年公司分产品主营业务收入情况(百万元) 数据来源:公司公告,西南证券 公司的营业收入和其他烟气治理企业类似,具有一定的季度波动性.第

一、二季度多处 在订单协商签订、项目规划阶段,营业收入多集中在第四季度.2011 年7月以后,随着国家 《火电大气污染物排放标准》的公布,大批火电厂进行了烟气改造工程,公司的收入在之后的 两年有了大幅提升.但是,随着行业竞争进入白热化,2014 年整个行业达到饱和,公司的营 收增速下降.2014 年9月,国家颁布《煤电节能减排升级与改造行动计划(2014-2020 年) 》 (以下简称《煤电节能减排计划》 ) ,要求煤电企业进行超净排放改造,重新点燃了行业热度, 从2014 年第四季度起,公司的订单数和营业收入开始快速增长,公司有望凭借自身技术和经 验优势借助超净排放改造再次实现高增长. 图4:2010-2015 年第一季度公司分季度营业收入和净利润 (百万元)及同比增长情况 数据来源:公司公告,西南证券 龙净环保(600388)调研报告 请务必阅读正文后的重要声明部分

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(二)股权结构稳定,公司发展具有持续性 龙净环保是民资控股公司, 控股股东是福建省东正投资股份有限公司, 实际控制人是公司 董事长周苏华先生,控制龙净环保 17.17%的股份.具体控制关系为:周苏华先生拥有福建省 东正投资股份公司 53%的股份,东正投资持有公司 17.17%的股份.据公司

2015 年一季报披 露,截至目前公司无其他持股在百分之十以上的法人股东. 实行内部激励.2014 年9月,公司发布员工持股计划.目前一期购买已完成,第二期员 工持股计划即将启动.本次计划参与员工共计

352 人,涉及资金总额

3700 万元.计划的实施 有利于公司体制创新,实现全体股东、公司和员工利益的一致,确保公司长期、健康、稳定可 持续的发展.但同时需要注意的是,该计划也会带来未来几年管理费用增加. 表1:截至到

2015 年第一季度龙净环保十大非限制流通股东表 股东 持股数量(股) 持股比例(% ) 股本性质 福建省东正投资股份有限公司 73,410,056 17.17% 人民币普通股 龙岩市国有资产投资经营有限公司 36,914,390 8.63% 人民币普通股 新华都实业集团股份有限公司 3,808,215 ........