PDF《西安电力机械制造公司短期融资券分》

Shanghai Topbond Investment Management Limited 鼎资投资 短期融资券发行报告

2007 年月日 鼎资公司研究部 分析师:范旦波 dzyj@tpbond.

com 联系人:王丽丽 wanglili@tpbond.com (8621)

6425 2513 Http://www.tpbond.com.cn 本期短融券信用级别:联合资信:A-1 鼎资研究: A-3 公司信息 发行人 西安电力机械制造公司 公司简称 西电公司 成立日期

1959 公司性质 国有控股 是否上市 否 短期融资券要素(2007 年第一期) 发行总额 6.5 亿元 发行方式 面值发行 发行收益率 4.32% 起息日 2007-8-10 上市日 2007-8-13 期限

365 天 内容摘要 有利因素 ? 经营活动现金流充足,还款能力强 ? 主营业务收入增长稳,市场前景好 ? 科研投入和产出巨大,技术优势强 不利因素 ? 应收应付帐款金额大,流动性不足 ? 未来投资现金流出大,或有风险高 财务分析 ? 盈利能力增强 ? 经营活动现金流充足 ? 应收帐款金额大 ? 流动负债比例高 评级结论 西安电力机械制造公司短期融资券分 析报告 公司概况 西安电力机械制造公司(以下简称:西电公司)筹建于1953 年, 于1959 年7 月经国务院批准成立的企业.公司主营业务属于输 配电及控制设备制造及研究业, 是我国唯一一家具有输配电设备 成套能力的企业集团,综合实力居2006 年国内电气行业百强之 首, 公司承担着我国电力工业建设中约三分之一的高压超高压输 变电设备的配套任务.公司拥有行业首家国家实验室.西电公司 目前拥有直接控股子公司14 家,全资子公司9 家,新增子公司2 家.截至到2006年底,公司实现主营业务收入79亿元,利润总额 4亿元,净利润2.04亿元,经营活动产生现金净流量为8.09亿元. 目前企业员工1.35万人.(资料来源:募集说明书) 行业状况 电力工业是我国国民经济的基础, 对整个国民经济和社会发展具 有举足轻重的作用. 目前我国电力装机总容量和年发电总量都已 位居世界前三位, 十五 期间,全国发电装机总容量年均增长 9.9%,即便如此,近几年来,在中国及世界范围内出现能源短 缺及缺电现象,给发电、输变电行业带来了难得的机遇.

2006 年1-9月,高压开关行业工业总产值913.12亿元,变压器行业实 现工业总产值745.28亿元,同比增长26.66%和35.09%,,

电容器 行业也快速增长,2006年全行工业总产值达274,104万元,比上 年增长19.30%.根据国家电网 十一五 规划,针对31个主要城 市的电网建设和改造投资总额约4600亿元, 接近国家电网总投资 的50%,这将促进电力机械持续稳定增长.(数据来源:中国统 计局) 鼎资评分 根据西电公司的财务数据,运用鼎资信用分析评分模型进行计 算, 西电公司的偿债能力评级为 A-3, 经营能力评级也为 A-3 级, 盈利能力评级为 A-2.所以综合来看,我们给西电公司的整体评 级为 A-3.根据鼎资研究的统计,在这一信用水平的新债收益率 为4.28%;

西电公司为国有控股企业,鼎资统计的

1 年期左右 国有控股企业融券的成交收益率平均为 4.0433%.结合西电公 司的实际情况,鼎资投资认为

07 西电 CP01 的收益率在 4.25% 左右较为合理. 分析观点 上海鼎资研究 有利因素 经营活动现金流充足,还款能力强 近三年,公司销售商品提供劳务收到的现金年均增长 34.22%,经 营活动产生的现金流入年均增长 30.99%,均快于主营业务收入的增 长速度 23.32%,2006 年公司经营活动产生的现金流入为 971628.84 万元. 近三年, 公司经营活动产生的现金流量净额年均增长 113.41%.

2006 年为 80915.44 万元. 近三年, 公司现金收入比率逐年增长,

2006 年为 118.38%;

公司现金利润比率波动较大,2006 年为 201.02%,三 年平均为 281.96%.总体看,公司经营活动具有较强的获现能力. 主营业务收入增长稳,市场前景好

2006 年公司主营业务收入中,各业务板块所占比例情况(见图 1),其中产品销售收入和电力工程项目收入合计占公司主营业务收 入总额的98.53%,主营业务非常突出.公司产品销售收入增长较快, 三年平均增长率为21.52%、.公司近三年主营业务收入和主营业务成 本年均增长率分别为23.32%和23.19%,前者大于后者,带来公司营业 利润以年均65.62%速度快速增长, 依靠国家西部大开发政策的大力支 持,加上公司的龙头企业地位,市场前景普遍看好. 科研投入和产出巨大,技术优势强 截止2006年底公司在册专业研究人员1045人,占全部在册人员的 7.7%.公司近年来不断加大研发投入,2003年-2006年,公司合计投入 研发费用112390万元,2006 年公司直接开展科技项目453 项,取得科 技成果共69 项,其中国际先进水平以上28 项,国内领先水平17 项. 公司技术水平处于国内领先并达到国际先进水,直接转化为同行业无 可比拟的竞争优势. 不利因素 应收应付帐款金额大,流动性不足 近三年,公司应收账款年均增长20.88%,2006年底为228690.53 万元, 在流动资产中占比26.53%, 截止2007年3月底为279526.28万元, 较2006年底增加22.22%.近三年平均应收账款周转率为3.76 次/年, 应收账款占流动资产比重分别为28.72%、28.33%、26.53%、,平均比 重为27.86%,公司应收帐款余额较大,周转率较低.公司整体负债水 平高,且主要为流动负债,2006年流动比率和速动比率分别为98.32% 和63.69%,与同行业企业相比,指标值偏低.2006年公司经营现金流 动负债比率为9.23%,三年平均值为7.62%,经营活动产生的现金流量 净额对公司流动负债保护能力较弱. 未来投资现金流出大,或有风险高 根据公司提供的经营预测数据(见表一),未来三年,公司的计 划投资额累计为42.6亿元. 公司预测的未来三年投资活动产生的现金 流出累计为460791万元,稍大于公司的计划投资额.未来三年公司投 资活动将有较大量的现金净流出,未来三年投资活动现金流量净额 分别为-77048万,-155679万和 -44265万.这种较大的投资资金流出 不但对公司的现金提出较大需求,而且增大了或有风险,对公司偿债 能力提出考验. 图1:各业务版块所占收入比例图 各业务版块所占收入比例图 89.08% 1.20% 0.28% 9.45% 产品销售收入 试验收入 技术转让收入 电力工程项目收 入 数据来源:募集说明书 鼎资整理 表1:公司未来三年现金流量预测 项目(万 元)

2007 年2008 年2009 年 销售商品提 供劳务收到 的现金

1026000 1340510

1599071 经营活动现 金流入

1173242 1510952

1807732 经营活动现 金流出

1089952 1391023

1674649 经营活动现 金流量净额

83290 119929

133082 投资活动现 金流入

59979 61910

61910 投资活动现 金流出

137027 217589

106175 投资活动现 金流量净额 -77048 -155679 -44265 筹资活动现 金流入

254708 243159

239757 筹资活动现 金流出

186513 179445

201091 筹资活动现 金流量净额

68195 63715

38666 数据来源:募集说明书 鼎资整理 上海鼎资研究 财务分析 主要财务数据和指标(合并报表)(人民币万元) 项目

2006 2005 增减%

2004 主营业务收入净额 797,697.00 608,433.00 31.1 524,236.00 主营业务利润 190,340.07 147,312.89 29.2 124,577.67 净利润 20,405.77 5,733.18 255.9 4,370.30 EBITDA 72,067.53 51,144.37 40.91 36,295.77 货币资金 228,088.13 140,312.51 62.6 122,549.84 流动资产 862,086.30 634,559.31 35.9 535,811.13 流动负债 876,776.57 660,512.11 32.7 544,288.74 负债总额 923,268.00 694,106.00 33.0 609,837.00 总资产 1,210,570.00 956,402.00 26.6 851,894.00 经营活动产生的现金 流80,915.44 68,550.14 18.0 17,766.91 资产负债(%) 76.26 72.57 5.1 71.59 流动比率(倍) 0.96 0.98 -2.0 0.98 EBITDA 利息保障倍数 5.82 4.25 36.9 4.58 EBITDA/流动负债(%) 8.22 7.74 6.20 6.67 现金流动负债比(%) 9.23 10.38 -11.1 3.26 主营业务利润率(%) 23.86 24.21 -1.4 23.76 净资产收益率(%) 10.24 2.37 332.1 1.6 应收账款周转天数 (天) 98.63 92.07 7.1 96.51 盈利能力分析

0 5

10 15

20 25

30 2004年2005年2006年主营业务利润率(%) 净资产收益率(%) 数据来源:财务报表 鼎资整理 近三年来,公司的盈利能力不断的增强.06 年主营 业务利润率存明显上升,增幅达 31.1%.2006 年较

2005 年,净资产收益率增长达 332.1%,属于巨额增长.主要 由于

2006 年净利润增长了 255%, 说明企业效益状况十分 良好.而且盈利中主营业务收入比例突出.整体上说, . 盈利能力呈不断上升的趋势,短期偿债能力有充分的保 障. 偿债能力分析

0 2

4 6

8 10

12 2004年2005年2006年 流动比率(%) 资产负债率(%) EBITDA利息保障倍数 现金流动负债比(%) 数据来源:财务报表 鼎资整理 受西电公司流动比率近三年表现平稳,公司流动 负债比率非常高,维持在 0.98 左右,高出行业平均水 平,负债比率大,有可能影响到公司的偿债能力.2005 年现金流动负债比较

2004 年大幅增长.近三年,公司 经营活动产生的现金流量净额年均增长 113.41%. EBITDA 利息保障倍数有小幅上升,说明总体偿债趋势 向好.现金流充足.左右总体来看,公司获现能力较 强,基本财务结构稳定,对债权人的保障程度较高. 经营能力分析

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40 60

80 100

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160 180 2004年2005年2006年 应收帐款周转天数 存货周转天数 数据来源:财务报表 鼎资整理 资产利用率方面,公司应收帐款周转天数水平较 高,2006 年达到 98.63 天左右.近三年平均应收账款 周转率为 3.76 次/年,应收账款占流动资产比重分别 为28.72%、28.33%、26.53%、,平均比重为 27.86%, 公司应收帐款余额较大,周转率较低.存货周转天数 也较长,且呈增长趋势,2006 年达到

160 天左右.说明 公司流动性较差,有可能影响公司短期偿债能力,值 得引起投资者注意. 上海鼎资研究 评级结论 西电三年来主营业务收入不断增长、流动资产规模不断扩大,货币资金充足.经营活动现金流充足,近三年,公司 经营活动产生的现金流量净额年均增长113.41%. 2006年为80915.44万元. 但是, 近三年平均应收账款周转率为3.76 次 /年,应收账款占流动资产比重高,影响到公司流动性,值得引起投资者注意.但是公司信誉良好,截至2007 年5 月底,公司获得各家商业银行的授信总额为43.84 亿元,已使用26.43 亿元,剩余额度17.41 亿元,公司间接融资渠道 较为畅通.通过以上分析,我们认为西电对本次短期融资券的还本付息能力较强,本次融资券偿还风险低. 指标说明: 资产负债率(%):负债总额/资产总额*100% (Debit Ratio=Total Debts/Total Assets *100%) 主营业务利润率(%):主营业务利润/主营业务收入*100% (Gross Profit Margin=Gross Profit/Sales *100%) 流动比率:流动资产/流动负债(Current Ratio=Current Assets/Current Liabilities) 权益净利率(%):净利润总额/股东权益平均余额*100%(ROE=Net Income/Average Common Equity*100%) 应收账款周转天数(天):360/(销售收入净额/平均应收账款余额)(ACP=360/(Sales/Average Account Receivable)) EBITDA利息保障倍数(倍):EBITDA /利息支出(Interest Cover Ratio=EBITDA/Interest Expense) EBITDA/流动负债(%):EBITDA/流动负债*100%(EBITDA/CL=EBITDA/Current Liabilities*100%) 现金流动负债比:经营性活动........