PDF《理文造纸 （2314 HK）》

分析师声明及重要披露事项请参见附录 A.

元大与其研究报告所载之公司行号可能于目前或未来有业务往来,投资人应了 解本公司可能因此有利益冲突而影响本报告之客观性.投资人于做出投资决策 时,应仅将本报告视为其中一项考量因素.本报告原系以英文做成,并翻译为 中文.若投资人对于中文译文之内容正确性有任何疑问,请参考原始英文版. 本报告为摘要版;

请联系本中心取得原始英文版. 股价相对香港恒生指数表现 市值 HK$46,069.7 百万元 六个月平均日成交量 HK$76.4 百万元 流通在外股数(百万股) 4,516.6 自由流通股数比例 30.7% 大股东;

持股比率 李氏家族, 69.3% 净负债比率 (2017F) 57.2% 每股净值 (2017F) HK$4.80 市净率 (2017F) 2.13 倍 简明损益表(HK$百万元) 年初至

12 月2016A 2017F 2018F 2019F 营业收入 18,342 27,546 32,734 36,478 营业利润 3,405 6,043 7,288 8,210 税后净利润 * 2,863 4,861 5,999 6,798 每股收益(HK$) 0.63 1.07 1.33 1.51 每股收益年增 率(%) 24.2 71.5 23.6 13.3 市盈率 (倍) 16.28 9.49 7.68 6.78 净资产收益率 (%) 16.8 25.2 24.3 21.9 股利收益率(%) 2.2 3.7 5.2 5.9 每股股利(HK$) 0.22 0.38 0.53 0.60 * 归属股东税后净利润 理文造纸 (2314 HK) 估值具有吸引力 初次纳入研究范围,给予买入评级,目标价 13.90 港元,隐含 36% 上涨空间:我们预计理文造纸将受益于 1)小厂商退出市场;

2)在 中国工业用纸行业取得市场份额;

3)产品涨价;

以及 4)纸巾业务 快速扩张. 受益于环保措施收紧:中国多个政府部门已经发布指导方针收严环 保,导致小型厂商退出市场.到2020 年,相当于

2016 年末行业 总产能 7%的产能将被关闭.我们认为

2016 年上述因素推动了理文 造纸市场份额的扩张. 产品价格上涨,同业表现亮眼:自今年

4 月初起,理文造纸箱板纸 及涂布白板纸平均售价已上涨 13-26%.近期数据显示理文造纸股 价与其产品价格呈正相关.今年

8 月荣成纸业销售及营业利润率增 长同样强劲. 2017-19 年净利润增长将受销售额带动:本中心 2017-19 年净利 润增长预估(年复合增长率 18.3%)主要受销售额而非利润率扩张 带动.我们预计 2017-19 年总销售额年复合增长率为 15.1%. 投资风险:包括原材料价格波动、外汇风险以及潜在新股发行. 估值:本中心目标价系根据本中心现金流折现估值(加权平均资本 成本:9.8%)及市盈率估值(9.5 倍,为过去五年市盈率均值)平 均计算得出.本中心目标价分别隐含 2018/19 年预期市盈率 10.5 倍/9.2 倍.理文造纸自

2012 年11 月以来市盈率均值加一个标准 差为 10.9 倍. 初次报告 香港:纸类与林业产品

2017 年09 月18 日 投资建议: 买入 (维持评级) 目标价隐含涨/跌幅: 36.2% 日期 2017/09/15 收盘价 HK$10.20 十二个月目标价 HK$13.90 前次目标价 HK$ N.A 香港恒生指数 27,807.6 资讯更新: ? 初次纳入研究范围,给予买入 评级,目标价 13.90 港元, 隐含 36.2%上涨空间. ? 理文造纸有望受惠于中国环保 措施收严及产品价格上涨. 本中心观点: ? 本中心预估 2017-19 年净利 润年复合增长率为 18.3%.销 售额增长及产能扩张将为关键 利润增长动能. ? 本中心给予理文造纸买入评 级,系因其估值具有吸引力, 即使近期股价上涨,估值也仍不 高. 公司简介:理文造纸是中国第二大箱板纸生产商.公司生产箱板纸、牛皮纸、瓦楞纸芯以及纸巾.公司在中国、越南均有生产基 地. 报告分析师: 朱 家杰 CFA +852

3969 9521 peter.kk.chu@yuanta.com 香港:纸类与林业产品

2017 年09 月18 日 理文造纸 (2314 HK) 第2页,共5页初次纳入研究范围,给予买入评级 我们首次将理文造纸纳入研究范围,给予买入评级和目标价 13.9 港元,较目前 股价隐含 36%的上涨空间.由于公司财年截至

12 月31 日,我们选择

2018 年 作为估值基础. 图1:理文造纸估值一览 估值法 加权平均资本成本 (%)/市盈率(倍) 隐含目标价(港元) 现金流折现估值 9.8% 15.1 市盈率估值 9.5 倍12.7 平均 13.9 (四舍五入) 资料来源:元大预估 本中心现金流折现估值目标价为 15.1 港元,系基于加权平均资本成本 9.8%, 贝塔值 1.4 倍和终期增长率 2%.我们认为终期增长率为 2%较为合理,系因中 国造纸产业的长期需求增长亦为 2%.贝塔值 1.4 倍为该股自

2003 年挂牌上市 以来的调整后平均值. 理文造纸过去

5 年股价平均相当于 9.5 倍市盈率.根据该估值基准,本中心依据

2018 年预估值得到市盈率目标价 12.7 港元. 本中心目标价系根据现金流折现估值和市盈率估值平均计算得出.因此,本中心 目标价 13.9 港元(四舍五入)隐含 2018/19 年预期市盈率 10.5 倍/9.2 倍. 理文

2012 年11 月以来市盈率加一个标准差为 10.9 倍. 图2:理文 C市盈率标准差 资料来源:Bloomberg、元大预估 受惠于小型厂商的退出与产品涨价 本中心认为公司将受惠于小型厂商的退出(系因环保管控措施趋严)以及产品涨 价.此外,我们预估公司 2016-2019 年将扩产 8.7%.根据港交所信息,理文 总发行股数的 0.91%为投资人透过沪/深港通所持有,玖龙纸业则为 1.47%.换 言之,中国投资人对理文的持有率相对较低.鉴于本中心目标价隐含 36%的上 涨空间,我们首次给予该股买入评级.:此表格仅适用于台湾上市股票之相关权证.若 不适用,此表格可移除 本中心目标价隐含 36%的绝 对上涨空间. 香港:纸类与林业产品

2017 年09 月18 日 理文造纸 (2314 HK) 第3页,共5页资产负债表 年初至

12 月(HK$ 百万元) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 现金与短期投资 2,959 1,274 1,965 4,789 9,789 存货 3,092 2,914 4,730 5,586 6,058 应收帐款及票据 3,523 3,613 5,283 6,278 6,996 其他流动资产 1,468 1,391 1,928 2,306 2,645 流动资产 11,042 9,193 13,906 18,958 25,488 长期投资

96 96

120 120

120 固定资产 23,351 24,312 26,912 27,312 28,312 什项资产 1,110 1,399 1,411 1,411 1,411 其他资产 24,557 25,807 28,444 28,844 29,844 资产总额 35,599 35,000 42,349 47,802 55,331 应付帐款及票据 2,251 2,555 3,895 4,600 5,109 短期借款 5,250 4,240 5,055 4,055 4,055 什项负债

947 1,169 1,448 1,696 1,920 流动负债 8,449 7,964 10,398 10,351 11,083 长期借款 9,012 9,307 9,307 8,807 8,807 其他负债及准备

902 907

961 961

961 长期负债 9,914 10,213 10,268 9,768 9,768 负债总额 18,363 18,177 20,665 20,119 20,851 股本

114 114

114 114

114 资本公积 4,775 2,434 2,434 2,434 2,434 保留盈余 12,346 14,275 19,136 25,135 31,932 换算调整数

0 0

0 0

0 股东权益 17,236 16,823 21,684 27,683 34,480 资料来源:公司资料、元大 现金流量表 年初至

12 月(HK$ 百万元) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 本期净利润 2,332 2,863 4,861 5,999 6,798 折旧及摊提

871 943 1,019 1,121 1........