PDF《海螺水泥（600585.SH）》

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1 公司研究报告

2007 年01 月25 日 海螺水泥(600585.

SH) ――多重优势奠定龙头地位 公司基本情况 项目2003

2004 2005 2006E 2007E 2008E 每股收益(元) 0.589 0.803 0.324 1.038 1.542 1.936 摊薄每股收益(元) 0.589 0.803 0.324 1.038 1.542 1.936 净利润增长率 180.40% 36.41% -59.67% 220.23% 85.41% 25.55% 市场 EPS 预测均值(元) N/A N/A N/A 0.895 1.459 N/A 市盈率(倍) 19.41 10.18 29.56 31.54 21.89 17.36 行业优化市盈率(倍) 36.19 19.42 33.34 36.18 42.53 N/A 市场优化市盈率(倍) 28.82 18.45 14.65 25.86 33.49 N/A 股息率 0.87% 1.59% 0.73% 1.30% 1.93% 2.42% PE/G(倍) 0.11 0.28 N/A 0.10 0.18 0.49 净资产收益率 16.13% 18.45% 7.12% 19.67% 19.41% 20.82% 每股净资产(元) 3.65 4.35 4.55 5.27 7.95 9.30 市净率(倍) 3.13 1.88 2.11 4.55 3.02 2.58 每股经营性现金流(元) 1.98 1.14 1.21 3.22 2.96 3.36 已上市流通A股(百万股) 200.00 200.00 200.00 200.00 200.00 200.00 总股本(百万股) 1,255.68 1,255.68 1,255.68 1,255.68 1,566.43 1,566.43 来源:公司年报、国金证券研究所 基本结论、价值评估与投资建议 ? 战略布局、管理、产能规模三方面优势铸就海螺水泥的霸主地位,核心竞 争力明显. ? 选择在水泥消费比重占全国 70%左右的华东、中南地区布局业务,保 证了海螺拥有了未来较大的市场容量和发展空间.拥有丰富的石灰石 资源、良好的通路条件和运输设施,进一步增加其在区域内做大做强 的砝码. ? 海螺水泥拥有国内最优秀的水泥业管理人才,而且其人才优势的可持 续性很强.管理上更大的优势还在于其成熟管理模式的内部可复制 性,能使新增资产的盈利能力在海螺模式下达到比较高的水平. ?

2006 年底达

6000 万吨的熟料产能规模,远远比其他水泥企业拥有更 为明显的规模经济优势,而且随着产能扩张计划的实施,未来区域内 控制力将进一步增强. ? 对于收购四家子公司的少数股东权益,我们认为是一个双赢的结局:按2005 年的财务数据做静态测算,将增厚海螺水泥的 EPS18.9%;

海创公司 通过定向增发直接持股,完善了公司的治理结构,强化了管理层和员工作 为股东身份与公司未来发展的利益趋同性. 减持 持有 买入 强买 卖出 市价:34.65元 目标:37.01-38.44元 水泥行业 贺国文 (8621)61038234 hegw@china598.com 联系人:赵莉 (8621)61038257 zhaoli@china598.com 上海市黄浦区中山南路

969 号谷泰 滨江大厦 15A 层(200011) 国金证券研究所 相关报告

1 《 G 海螺公司投资快讯》,2006 年3月27 日 长期竞争力评级:高于行业均值 市场数据 股价市场位置 46/3.21% 已上市流通A股(百万股) 200.00 总市值(百万元) 43,509.31 一年内股价最高、最低 值(元) 34.65/8.92 上证指数 2975.13 成交金额(百万元) 8.92 13.92 18.92 23.92 28.92 33.92

060206 060427

060725 061020

070115 人民币(元)

0 50

100 150

200 250 成交金额 国金行业 上证指数 海螺水泥 海螺水泥公司研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明

2 ? 余热发电将成为未来公司节能降本方面的亮点,从目前已投产的余热发电 项目运行情况看,我们预计

2007 年~2008 年公司的发电量分别达到

6 亿 度和

12 亿度,分别节约成本约 2.4 亿元和 4.8 亿元. ? 我们预计:公司 06~08 年分别实现主营收入 156.21 亿元、185.30 亿元和 213.36 亿元,实现净利润分别达 13.03 亿元、24.16 亿元和 30.33 亿元, EPS 分别达 1.038 元、1.542 元和 1.936 元.从区域来看来,华东地区仍 是收入和利润贡献的主要区域. ? 综合考虑相对估值和绝对估值,我们认为公司未来 6~12 个月合理价格为 37.01~38.44 元,给予 买入 投资建议. 内容目录 我们对海螺水泥投资价值的核心观点

5 公司盈利预测及说明

5 股票估值和定价.5 DCF 估值.5 PE 估值

6 估值结论和投资建议.6 战略布局、管理、产能规模三大优势铸就海螺水泥的霸主地位

6 优良布局奠定海螺水泥大发展基础

6 优秀的管理人才以及管理模式的体系内的复制能力.8 得益于良好的布局和管理优势,公司产能规模发挥尽致,资产盈利能力稳居行 业头把交椅

9 影响盈利判断的关键事件之一:收购少数股东权益增厚公司未来利润

11 影响盈利判断的关键事件之二:余热发电减少公司用电成本,煤炭采 购有比较优势

13 公司的低温余热发电项目再次领先于市场,扩大用电成本优势

13 煤炭采购的比较优势明显.14 我们对

2007 年水泥行业的基本判断:行业将迎来新一轮增长 .......

14 结构性调整速度加快,供给方成为改善供求关系的关键因素.14 对行业需求的判断-须结构性看待宏观调控对水泥行业需求的影响.16 在2007 年全行业迎来新一轮增长的背景下,我们对华东、华南和出 口三大市场的主要观点.18 华东依旧是海螺水泥

2007 年的主要贡献区域

19 华东市场需求仍有提升空间.19 产能供给增速明显放缓,海螺是华东市场增长的主要受益者.20

2007 年-华南市场的调整复苏年.21 华南水泥市场

2006 年处于低谷.21

2007 年处于调整复苏期,但复苏速度要快于华东地区.22 海螺水泥公司研究报告 敬请参阅最后一页之特别声明

3 出口将成为海螺水泥的长期发展战略

23 风险提示

24 附录:三张报表预测摘要

27

图表目录

图表 1:DCF 估值

6

图表 2:PE 估值.6

图表 3:截止

2006 年11 月全国分区域水泥销售收入图.7

图表 4:海螺的战略布局图.7

图表 5:铜陵海螺正在运作的水泥码头.8

图表 6:芜湖海螺连接熟料基地和码头

10 公里的皮带

8

图表 7:海螺水泥的产能扩张图

10

图表 8:全国主要水泥企业产量排名(单位:万吨)10

图表 9:三大水泥企业吨期间费用比较图(单位:元/吨)10

图表 10:三大水泥企业产品综合毛利率对比图(10

图表 11:三大水泥企业 ROE 比较图(单位:11

图表 12:海螺水泥与拟收购资产

2005 年ROE 对比图

12

图表 13:四家公司

2005 年产能贡献比例

12

图表 14:四家公司

2005 年利润总额总比

12

图表 15:2005 年公司的成本结构图

13

图表 16:海螺水泥的单耗水平与全国平均水平比较.13

图表 17:池州海螺首期余热发电项目基本指标.14

图表 18:2003-2006(E)水泥行业固定资产投资(单位:亿元)及增长情况15

图表 19:我国各类水泥窑型平均热耗对比

15

图表 20:部分地区落后水泥生产线的淘汰时间表

15

图表 21:行业产能及产量预测表

16

图表 22:前十大厂商的集中度(16

图表 23:企业的平均生产规模(千吨)16

图表 24:水泥的应用领域结构图

17

图表 25:主要基础建设方面的固定资产投资增速(单位:18

图表 26:2005 年主营业务收入地区结构图.18

图表 27:2006 年上半年主营业务收入地区结构图.18

图表 28:2006 年前

11 月海螺华东地区的固定资产投资占全国的比例

19

图表 29:2006 年前

11 月海螺主要市场的单位 FAI 所消耗的水泥量(单位:吨 /亿元)19

图表 30:1%的FAI 增长率所引致的绝对值增加对比图(以2006 年11 月的数 值为基础,假设东部基数=1)........