PDF《资产注入启动,外延式增长延续》

请阅读最后一页评级说明和重要声明 公司研究 证券研究报告 京能热电(600578.

SH) 证券分析师:赵锴 SAC 证书编号:S0160511010004 zhaokai@ctsec.com 0571-87620706

2012 年05 月15 日 资产注入启动,外延式增长延续 电力行业 增持(首次) 京能热电控股和参股电厂基本处于我国煤炭主产区附近, 燃料来源可以得 到保证.随着京玉发电

1 号机组和

2 号机组的并网发电,京能热电

2012 年发电量将继续跳跃式增长,而营业收入也将随之继续提升.同时,2012 年12 月起,京能热电石景山热电厂上网电价调整为 0.4603 元/千瓦时, 电价调整将改善其经营状况. 参股伊泰京粤使得公司投资收益较此前年份大幅增加,

2010 年和

2011 年, 该公司分别贡献投资收益 11787.39 万元和 10130.54 万元,分别占京能热 电当年净利润的 43.19%和33.40%.

2012 年2月, 新疆京能投资建设有限公司以

74 亿元拍得新疆哈密地区三 塘湖煤田汉水泉二号区探矿权, 为京能集团增加57.49亿吨煤炭资源储备. 随着红淖三铁路铁路建设步伐的加快,以及新疆的 一主两翼 煤炭运输 专线系统的展开,三塘湖煤矿开发建设已进入 跑步 阶段,则京能集团 及旗下公司必将因此而受益. 京能热电拟向京能国际非公开发行股份购买其煤电资产, 重组完成后, 京 能热电已投产的控制装机容量达到

6130 兆瓦,较重组前增长 154%.同时, 京能集团进一步承诺称: 对盈利能力良好且通过整改符合上市条件的 保留煤电资产,及时再次启动资产重组工作,力争在

2013 年年底之前注 入京能热电. 不考虑注入资产,我们预计,京能热电

2012 年营业收入将达到 41.48 亿元,同比增长 19.02%,归于上市公司股东的净利润达到 2.93 亿元,同比 增长 11.15%.2012 年动态市盈率 22.83 倍,市净率 2.07 倍,估值相对合 理,给予 增持 评级. 根据京能热电与京能国际签署的《盈利补偿框架协议》 ,拟注入公司在

2012 年、2013 年、2014 年、2015 年拟实现的扣除非经常性损益后归属于 京能热电的预测净利润分别为 7.02 亿元、6.00 亿元、6.11 亿元、6.22 亿元. 财务数据及估值 2009A 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 营业收入(百万元) 1850.70 2603.86 3099.05 4147.65 4372.13 4609.54 9.10% 40.70% 19.02% 33.84% 5.41% 5.43% 营业利润(百万元) 207.06 299.92 348.60 340.42 294.92 306.44 12.32% 44.84% 16.23% -2.35% -13.37% 3.90% 净利润(百万元) 173.89 268.69 287.44 293.04 260.70 268.89 17.55% 54.52% 6.97% 1.95% -11.04% 3.14% 摊薄 EPS(元) 0.221 0.341 0.365 0.372 0.331 0.342 毛利率(%) 13.58% 17.73% 19.42% 20.28% 20.07% 19.85% P / E 38.48 24.90 23.28 22.83 25.67 24.89 P / B 3.64 2.38 2.21 2.07 1.96 1.86 EV / EBITDA 24.73 13.57 13.33 7.81 7.58 7.87 ROE(%) 9.46% 9.57% 9.48% 9.07% 7.65% 7.49% 资产负债率(%) 71.97% 64.59% 68.44% 74.37% 71.99% 73.69% 数据来源:wind、财通证券研究所 基础数据 收盘价(元) 7.77 总股本(亿股) 7.87 流通股本(亿股) 7.67 总市值(亿元) 61.17

52 周股价区间(元) 10.93/6.10 每股净资产(元) 3.85 主要股东持股比例 京能国际 34.86% 山西国际电力集团 17.81% 京能集团 11.85%

52 周股价走势 相关研究报告 财通证券研究所

2 公司研究 证券研究报告 目录

一、京、蒙、晋多点布局,煤、电、热协同发展

4 1. 京能热电主营业务及控股参股公司.4 2. 面对蒙东东北大市场的路口电厂:京科发电

4 3. 协同发展的伊泰京粤和京泰发电.5 4. 处于三西地区的坑口电厂:京玉发电

6 5. 控股、参股的基本战略:临近资源产地,发挥协同优势

6

二、控股参股齐发力,外延式发展初显成效.7 1. 外延式发展带来发电量跳跃式增长.7 2. 电价调高有利于京能热电盈利能力改善

7 3. 酸刺沟矿业经营良好,投资收益贡献占净利润比例巨大

8 4. 盈利能力不断改善,主营业务毛利率逐步提升

9

三、外延式发展延续:集团战略逐步清晰,火电资产注入预期强烈

10 1. 京能集团电力能源板块的战略分拆:清洁能源和燃煤发电

10 2. 实现港交所上市的京能清洁能源.11 3. 燃煤发电的运作平台:京能热电.11 4. 吸收合并热力集团,产业链更趋完善

13 5. 京能集团:受益三塘湖开发加速,搭乘 疆煤东运 快速列车

13

四、资产重组启动,后续注入值得期待.15 1. 装机容量成倍增长,盈利能力显著增强

15 2. 煤电资产整体上市分两步走:先控股股东,后集团

17

五、蒙东机组利用小时数显著下降,出让京科发电股权

18

六、山西京玉投产,2012 年业绩增长可期.20

图表目录 图1:科尔沁右旗和霍通铁路.5 图2:京科发电面对的蒙东和东北电力市场.5 图3:交通便利的酸刺沟煤矿.5 图4:处于蒙西煤炭主产区的京泰发电.5 图5:处于我国三西煤炭主产区的京玉发电.6 图6:京能热电控股各公司发电量和供热量总体走势

7 图7:京能热电营业收入和净利润总体走势.7 图8:京能热电发电和供热业务毛利率.9 图9:京能热电毛利率与火电板块(上市公司)毛利率

10 图10:京能热电股权关系图.10 图11:三塘湖盆地地质构造图

14 图12:三塘湖煤矿和淖毛湖煤矿.14 图13:兰新一线和兰新二线.15 图14:新疆煤炭运输 一主两翼 专线工程.15 图15:京能热电历史 PE

20 图16:京能热电历史 PB.20 表1:京能热电控股、参股公司一览.4 表2:京能热电历次电价调整.8 表3:京能热电各控股、参股公司经营状况.9 表4:北京京能清洁能源电力股份有限公司(00579.HK)子公司.12 表5:北京京能热电股份有限公司(600578.SH)子公司

12 财通证券研究所

3 公司研究 证券研究报告 表6:京能国际控股和参股公司.12 表7:京能集团控股和参股的其他能源类公司.12 表8:京能热电《关于公司发行股份购买资产并配套融资方案的议案》基本内容

16 表9:注入控股、参股公司 2009-2011 年业绩.16 表10:发行前后京能热电股权结构的变化.17 表11:京能集团控股和参股的其他煤电资产(本次重组后)18 表12:2011 年至

2012 年蒙东东北地区装机容量(单位:万千瓦)18 表13:2011 年至

2012 年蒙东东北地区发电量(单位:亿千瓦时)19 表14:2011 年至

2012 年蒙东东北地区用电量(单位:亿千瓦时)19 表15:2011 年至

2012 年蒙东东北地区跨省跨区送电量(单位:亿千瓦)......

19 表16:2011 年至

2012 年蒙东东北地区机组利用小时数(单位:小时)19 表17:京能热电财务预测与估值.21 财通证券研究所

4 公司研究 证券研究报告

一、京、蒙、晋多点布局,煤、电、热协同发展 1. 京能热电主营业务及控股参股公司 北京京能热电股份有限公司 (600578.SH, 京能热电) 经营范围主要包括: 生产、 销售电力、热力产品;

电力设备运行;

发电设备检测、修理;

销售脱硫石膏;

普 通货运和货物专业运输(罐式) . 京能热电下辖石景山热电厂和发电设备检修分公司,同时,控股内蒙古京科发电 有限责任公司(京科发电) 、内蒙古京泰发电有限责任公司(京泰发电) 、山西京 玉发电有限责任公司(京玉发电)3 家公司,并参股内蒙古伊泰京粤酸刺沟矿业 有限责任公司(伊泰京粤)和国华能源有限公司. 表1:京能热电控股、参股公司一览 公司名称 地址 主营业务 股权占比 装机容量 下辖公司 石景山热电 北京石景山 电力、热力生产、销售 100.00%

4 台22 万千瓦机组,2512 吉焦/小时 供热能力 下辖公司 发电设备检修分公司 北京石景山 发电设备检测、修理 100.00% 下设汽机、电气、锅炉、热工、综合、 修配、通讯

7 个检修车间 控股子公司 内蒙古京科发电有限 责任公司 内蒙古兴安盟科 右中旗 电力、热力生产、销售 86.72% 1* 300MW 热电联产机组 控股子公司 内蒙古京泰发电有限 责任公司 内蒙古准格尔酸 刺沟 煤矸石发电、销售 51.00% 2* 300MW 矸石机组 控股子公司 山西京玉发电有限责 任公司 山西右玉 煤矸石发电、销售 51.00% 2* 300MW 矸石机组,两台

1060 吨/ 小时循环硫化床锅炉 参股 (联营) 内蒙古伊泰京粤酸刺 沟矿业有限责任公司 内蒙古准格尔酸 刺沟 矿产品加工、销售 24.00% 矿井产能

1200 万吨,选煤厂入洗

1200 万吨, 铁路专线全长 26.85 公里 参股公司 国华能源有限公司 北京市海淀区 能源、交通建设项目 15.00% 能源、交通建设项目开发、投资 数据来源:公司公告、财通证券研究所整理 石景山热电厂主要业务为生产、销售电力、热力产品,经技术改造,目前拥有

4 台22 万千瓦大型燃煤供热汽轮发电机组(#

1、#

2、#

3、#4 发电机组) ,装 机总容量

88 万千瓦,供热能力

2512 吉焦/小时. 发电设备检修分公司主营业务为发电设备检测、修理,下设汽机、电气、锅炉、 热工、综合(主要负责供热、化学设备检修及工程建筑安装) 、修配、通讯

7 个 检修车间. 京能热电持股国华能源 15%,为国华能源第二大股东.国华能源对以发电行业为 主的相关产业群进行投资和经营管理,重点投资火电、风电、中型水电及其它清 洁能源领域. 2. 面对蒙东东北大市场的路口电厂:京科发电 京科发电 1*300MW 空冷供热机组所需燃煤由霍林河露天煤矿及科右中旗地方 煤矿供应, 霍林河煤矿距离科右中旗

190 公里, 霍通铁路经电厂铁路专用线到厂. 京科发电为东北地区距离霍林河煤矿最近的发电厂,燃料运输成本低.2010 年6月,京科发电 1#机组转入商业运营. 由图

1 可知,霍通铁路(霍林河――通辽)几乎贯穿科尔沁右旗大部分地区,而 霍林河地区是我国蒙东重要的煤炭产地.同时,蒙东东北地区能源发展战略的基 本思路就是建设 路口 及 坑口 电厂, 主要满足蒙东、 东北地区的电力供应, 因此,京科发电无论从燃料来源地和面对的市场而言,无疑都是较好的项目.尽 管投产后, 该厂仍有部分亏损, 然而, 随着蒙东东北企业能源需求的进一步增长, 我们相信,京科发电未来的前景并不悲观. 财通证券研究所

5 公司研究 证券研究报告 3. 协同发展的伊泰京粤和京泰发电 京能热电持股伊泰京粤 24%, 内蒙古伊泰煤炭股份有限公司和山西粤电能源有限 公司分别持股 61%和15%. 伊泰京粤所经营的酸刺沟煤矿位于内蒙古自治区鄂尔 多斯市准格........