PDF《增速放缓,寻找确定性低估值及高成长》

www.

chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 银河建筑周报 建筑与工程行业

2014 年5月12 日[table_main] 行业深度报告模板 增速放缓, 寻找确定性低估值及高成长 谨慎推荐 维持评级 核心观点: ? 市场表现及行业表现:截至上周周五

5 月9日,沪深

300、上证 综指、 深证成指上周分别下降 1.05%、 0.80%和2.01%, 报收 2133.

91、 2011.

14、7162.44.CS 建筑工程板块全周下降 0.80 个百分点.中化 岩土 18.53%、 雅致股份 8.84%、 中铁二局 7.56%、 赛为智能 6.12%、 中国中冶 6.02%分列建筑工程板块涨幅前五名;

亚厦股份-9.46%、 中泰桥梁-8.51%、洪涛股份-7.52%、银江股份-17.28%、宏润建设 -6.42%分列跌幅前五名. ? 本周核心观点: 新国九条 引导资本市场改革加速,短期市场情 绪有望改善,重点关注国企改革.IPO 重启加快背景下,基建将是 三建投资的唯一亮点.弱市下建议防御为主,寻找确定性估值及确 定性高成长,重点推荐两铁及中国建筑、建筑智能节能 三剑客 (达实智能、延华智能、赛为智能) .中线关注转型成长股(三维 工程、洪涛股份、苏交科) ,国企改革(中国海诚、粤水电、中国 化学等) . ? 本周重要数据:汇丰 PMI 持续低于预期,CPI/PPI 环比双跌. ? 本周重要调研:近期我们相继实地调研了中国建筑、中国铁建、 中国化学、葛洲坝、安徽水利、东华科技、弘高设计、延华智 能、三维工程、三聚环保(验证三维工程成长逻辑) 、东方园林、 中装新网 (洪涛股份收购标的) 、 万安智能 (亚厦股份收购标的) 、 厦门市政院(苏交科并购标的) 、我爱我家网(宝鹰股份收购标 的) 、齐家网(亚厦股份合作标的) 、金宏威(赛为智能收购标 的) 、粤水电等公司,以及建筑智能节能产业链调研. ? 建筑行业

2013 年及 2014Q1 业绩回顾与展望: 2014Q1 业绩增长 放缓,但收入环比有所改善;

盈利能力下降,三费率降低,财 务费用率上升;

资产周转速度整体呈放慢趋势. ? 行业重大事项点评:铁路固定资产投资规模三度加码,预计年内 新开工项目

64 个,计划投资额

7000 亿元以上.结合 高铁外交 和泛亚铁路

6 月动工建设等多项利好, 铁路基建板块有望业绩估值 双升. ? 新型煤化工:国家层面已给准东、伊犁项目发放路条,苏新能源、 龙宇能源进展较快,动工不存在问题;

地方政府对项目实施比较迫 切,但业主受反腐和大唐克旗项目气化炉问题影响,等待项目核准 进度较慢;

预计煤制气订单要到 7-8 月份出来. 重点推荐三维工程、 东华科技和中国化学. 分析师 鲍荣富 建筑工程行业首席分析师 ?:86-21-20252629 ?:baorongfu@chinastock.com.cn 执业证书编号:S0130514050003 特此鸣谢 方晏荷 对本报告的编制提供信息 相关研究 [table_report] 《公司动态跟踪*亚厦股份:牵手齐家,创新公 装互联运营模式*002375*建筑工程行业》 2014/3/20 《公司动态跟踪*亚厦股份: 绿色智能家居入口 落地*002375*建筑工程行业》 2014/3/20 《行业动态跟踪*新型城镇化促业绩估值双提 升*建筑工程行业》 2014/3/18 《公司深度报告_达实智能(002421)_聚焦智慧 绿色节能,二次腾飞在即》 2014/3/13 《公司深度报告_赛为智能(300044)_进军智能 电网,内外并举跨越发展》 2014/2/25 《公司深度报告_三维工程(002469)_全面深耕 环保,百亿市值再启程》 2014/2/15 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明.

2 [table_page1] 银河建筑周报/建筑与工程行业 目录

一、行业投资逻辑与重点推荐公司.3

二、公司一周动态跟踪.7

三、本周数据与点评.10 插图目录图1:建筑 A+H 股折价变动情况.10 表格目录表1:重点上市公司估值比较.6 表2:本周重要宏观数据与评点.10 表3:建筑工程板块个股涨跌幅一览.11 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明.

3 [table_page1] 银河建筑周报/建筑与工程行业

一、行业投资逻辑与重点推荐公司 【本周核心观点―寻求确定性低估值及确定性高成长,重点推荐两铁、中国建筑、智能 节能板块】 新国九条 出台,资本市场改革加速,政策支持力度加大,市场化方向进一步明晰,短 期市场情绪有望改善,重点关注混合所有制(国企改革) .我们判断,中央通过 铁路+棚改房 +区域发展规划 对经济进行微刺激、保增长下限,以改革促经济转型.在IPO 重启加快的大 背景下,房建、工业建筑增速将继续向下,高铁城轨、智慧城市等基建将是唯一亮点,建筑板 块业绩增速将在低位趋稳, 需密切关注上下游挤压状态下的毛利率趋势性下滑及现金流状况. ) 弱市下建议防御为主, 不确定环境中寻找确定性低估值及确定性高成长, 重点推荐确定性 低估值且估值有提升契机的品种――两铁(投资上调+铁路改革)及中国建筑(低估值+国企改 革) ,确定性高成长板块――建筑智能节能(达实智能、延华智能、赛为智能) .中线关注转型 成长股(三维工程、洪涛股份、苏交科) ,国企改革板块(中国海诚、粤水电、中国化学等) . 【建筑行业

2013 年及 2014Q1 业绩回顾与展望―增速放缓,盈利能力及现金流下降】 单季业绩增速大幅放缓, 但收入较 2013Q4 有所提升. 2014Q1 归母净利润同比增长 15.77%, 同比 2013Q

1、环比 2013Q4 分别下滑 10.

15、44.26pct.业绩增速下滑主要是由于毛利率下降 较快.2014Q1 营业收入同比增长 18.35%,同比 2013Q

1、环比 2013Q4 分别下滑 0.

16、提高 8.16pct. 盈利能力有所下降.2014Q1 单季度毛利率、净利率无论同比还是环比均出现下滑:同比 2013Q1 毛利率、净利率分别下滑 0.

48、0.08pct;

环比 2013Q4 毛利率、净利率分别下滑 1.

63、 0.24pct. 三费率呈下降趋势,但财务费用率环比有所上升.销售费率、管理费率、财务费率同比 2013Q1 分别下降 0.

03、0.

52、0.01pct.但财务费用率环比 2013Q4 上升 0.29pct,反映出建 筑上市公司融资规模的扩大及融资成本的上升. 现金流状况有所恶化.2014Q1 经营净现金流/营收为-12.56.创2008 年以来单季度新低. 我们判断主要是由于: (1)收现比 110%,同比下降 1.35pct;

(2)付现比因工资等刚性支出大 幅增加. (3)经营性应收项目增长较快,64 家上市公司 2014Q1 应收帐款同比增长 20.6%,增 速较 2013Q1 提高了 7pct. 资产周转速度整体呈放慢趋势.2014Q1 营业周期 271.2 天,同比略降 0.23,但整个行业 自2008 年Q1 以来已大幅增加(+50%以上) ,我们判断和行业垫资类业务快速增加、建筑上市 公司单体项目规模快速提升有关.2014Q1 存货周转率同比有所增加,应收账款周转率有所下 降. 行业负债率整体呈上升趋势,应收账款占比大幅增加.资产负债率 80.15%,同比提高 0.36pt,也是连续第四个季度处于 80%以上高位.带息债务/归属母公司股东的权益 1.87,同比、环比分别提高 0.10/0.06.流动比率、速动比率 1.

22、0.68,同比分别上升 0.

01、下降 0.01. 存货/总资产 33.1%, 同比提高 0.7pct;

应收账款/营业收入 85.0%, 同比大幅提高 1.3pct. 从板块经营情况看,2013 年增速最快的分别是专业工程、钢结构、装修装饰, 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明.

4 [table_page1] 银河建筑周报/建筑与工程行业 YOY+170.2%/58.1%/27.4%.2014Q1 归属母公司股东净利润增速最快的分别是装修装饰、房屋 建设和铁路轨道,YOY+43.4%/28.0%/22.9%.剔除掉业绩大幅下滑的中国中冶、泰豪科技后, 增速最快的分别是建筑智能、装饰、房建,YOY+68.6%/43.4%/28.0%. 从公司层面来看,2014Q1 业绩增长超过 40%的为蒙草抗旱、赛为智能、杭萧钢构、汉鼎股 份、围海股份、银江股份、洪涛股份、亚厦股份、三维工程、延华智能等.2013 年业绩超过 40%的为腾达建设、中国中冶、杭萧钢构、雅致股份、延华智能、西藏天路、科达股份、宁波 建工、粤水电、宝鹰股份、东易日盛、亚厦股份、金螳螂等.中化岩土、中工国际、中国建筑、 苏交科、围海股份和杭萧钢构连续三个季度业绩同比增长率呈现上升趋势.扣非后,葛洲坝、 中化岩土、中工国际、上海建工、中国建筑、棕榈园林归母净利润连续三个季度增长率不断上 升. 【行业重大事项点评――投资再度上调,铁路基建业绩估值有望双升】我们的分析与判 断: (1)铁路基建历来是政府相机抉择、调控投资增速的主要手段之一.我们预计

2014 年铁 路固定资产投资将达到

8000 亿元的政府计划目标,YOY+20.2%.其中,铁路基建投资

6300 亿元,YOY+18.2%.下半年视乎经济增速情况仍有微调可能. (2)2014Q2 铁路新开工及招投标将 加速.2013 年8月以来,国家发改委批复铁路项目速度明显加快.2013 年新开工项目

47 个4889 亿元.2014 年新开工计划

64 个项目,预计投资额将达

7000 亿元以上,YOY43.2%.从招 投标情况来看,预计

2013 年铁路基建招标金额达

4520 亿元,其中中国中铁、中国铁建市占率 均达 48%.我们预计

2014 年铁路招投标有望达到

6500 亿元以上. (3)改革红利释放,铁路基 建估值有望提升.铁路投融资改革有望解决资金瓶颈因素,方向为成立铁路产业基金、吸引民 间资本投资、项目投资权限下移等.我们认为,在铁路改革红利不断释放的背景下,市场此前 一直担心的铁路基建投资及业绩的持续性有望得以缓解, 估值也有望得以提升. (4) 投资建议: 重点推荐中国中铁、中国铁建、苏交科、达实智能、赛为智能. 【建筑智能节能:智慧城市建设大潮迭起,重点推荐 三剑客 达实智能、延华智能、 赛为智能】剔除掉业绩大幅下滑的泰豪科技后,板块

13 年、14Q1 营收增速分别达 25.48%和23.83%, 归属母公司股东的净利润同比增长率分别达 17.37%和68.59%, 其2014Q1 增速在建筑 子版块中最高.我们重点推荐的延华智能、赛为智能、达实智能业绩 2014Q1 表现均较为突出,

2014 年归属母公司股东净利润增速分别达 280.1%、41.9%和15.5%.我们判断其 2014H1 业绩 增速将好于一季度. 我们认为,建筑智能节能行业今年将迎来业绩的向上拐点: (1)智慧城市建设,尤其是智 慧医疗、 智慧能源管理及智能交通等增长将加速. 智慧城市对于地方兼具稳增长及出政绩的双 重诉求.2013 年以来

202 个城市试点,预计 十二五 期间投资总规模有望超

5000 亿元.经过13 年地方顶层设计及上市公司跑马圈地,14 年将进入落地元年. (2)龙头上市公司凭借商 业模式创新、并购将快速提升市占率.目前行业竞争格局相当分散,且单一市场并不足以支撑 公司规模持续提升, 龙头公司提高市占率的核心将是商业模式创新, 包括像智慧城市整体建设 模式, 创新资金渠道 (BT, BOT, 买方信贷、 融资租赁等) , 创新业务内涵 (智能+节能+机电等) . 【新型煤化工:业绩低点已过,预计煤制气大规模招标需待下半年,重点推荐三维工程、 东华科技、 中国化学】 化建工程板块

2013 年业绩同比平均增长 7.13%, 增速同比下降 11.84pct, 主要系东华科技净利润同比大幅减少 29.45%拖累.我们判断板块业绩低点已过.板块主要上 市公司 Q1 净利润增速均较

13 年全年有不同程度的上升,2014Q1 中国化学、东华科技、三维 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明.

5 [table_page1] 银河建筑周报/建筑与工程行业 工程和延长化建归属母公司股东净利润增长率分别达到 9.73%、9.35%、44.36%和31.74%. 我们认为该板块的核心驱动力在于产业政策、 订单及外延扩张, 预计煤制气大规模招标需 待下半年. (1)政策层面, 国家能源局委托五环工程做煤化工十二五规划,预计最晚将于年 底发布.后续还有 7-8 个项目路条将发放. (2)订单:中国化学跟踪项目高达

9300 亿元,煤 制气大单预计到下半年.14 年跟的

100 亿以上的大项:施工企业跟踪的

46 个,总投资额

7999 亿元.设计企业跟踪有

11 个项目,投资额

1300 亿元. (3)时间点:现在订单卡在两个地方, 一是业主等核准文件, 现在煤制油、 煤制烯烃、 煤制气在做国家标准及技术标定 (庆华煤制气、 神华煤制烯烃、伊泰煤制油) .进展最快的苏新能源煤制气已经获得核准所需

48 个文件中的

43 个.二是大唐克旗煤制气暴露出问题,业主前期技术选择慎重.最乐观

6 月份左右煤制气 订单能够出来. (4)煤制气受益于油气改革及市场化定价,估值有很大提升空间. 最........