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中国领先的骨科器械制造商 投资评级:买入 越秀证券――公司研究 创生控股 (0325.

HK) 投资要点: 中国领先的骨科器械制造商: 创生控股有限公司及其附属公司是中国 领先的骨科产品生产商,主要从事设计、制造及销售多种创伤及脊柱骨 科植入物,以及相关手术工具.2011 年创生控股销售收入 3.84 亿元人 民币,为中国最大的创伤类产品生产商. 中国唯一一家自主研发及生产颈椎非融合产品公司:传统手术方式所引 起的继发退变、狭窄等风险间接造成

2 次手术的可能性增加,非融合手 术则有效的解决了这一弊端.非融合手术近年在国内外逐渐被提倡,创 生控股作为中国唯一一家研发及生产颈椎非融合产品公司,在病患要求 术后生活质量提高及医生技术提高,非融合手术会被越来越多的患者所 接受.创生控股所生产的非融合产品未来将是创生业绩持续增长重要的 驱动因素. 显著受益中国医保全民覆盖的政策:目前在中国销售的高端骨科器械市 场大部分被国外医疗器械商占据,在同类的医疗器械产品国外产品几乎 是国内产品的两倍.国家医保目的要实施全民覆盖,因国内产品性价比 优势日益明显,所以国家

2012 年会大力发展国内骨科器械产品.创生 控股作为中国领先的医疗器械商将收益于中国医保支持. 新医疗改革对创生影响相对较小:由于医疗器械品种繁多、手术工具无 通用性及每个病人骨骼差异所使用的骨科器械长短、直径、孔数不同等 原因,发改委对骨科器械的管理不能像对管理药物一样进行管理.由此 我们认为骨科器械仍会维持其目前的毛利率. 销售团队变革加强对终端的掌控能力:公司销售团队去年进行了大的变 革,走专业化学术营销的道路,加强对经销商及医院的支持服务,降低 对经销商的依赖,去年全国各地招了

50 多位有医学背景的销售人员, 其中一些是骨科医生.30%产品销到了三级医院,60%销到了二级医院, 10%销到了一级医院.公司积极组建销售队伍在帮助经销商做市场,共 同服务于医生,加强对终端的掌控能力. 投资建议:我们预测创生控股 2012-2014 财年的 EPS 分别为 0.

27、 0.

32、0.41 港币,年复合增长率为 22%.现在公司股价相当于

11 倍的

2012 财年预期市盈率,估值低于行业平均水平.我们给予创生控股 4.05 港币的目标价,相当于公司

15 倍的

2012 年市盈率;

目标价较现 时股价约 34%升幅,因而给予 买入 评级. 盈利摘要: 资料来源:公司资料,越秀证辉げ 目标价: HKD 4.05 现价: HKD 3.01 预计升幅: 34% 股本数据 股本(亿股) 7.74 市值(亿港元) 23.1

52 周高/低(HKD) 3.48/1.68 所属行业: 医疗器械 主要股东 徐燕华女士 61.72%%

6 52 周行情图 资料来源: Wind 分析员:郭彪 中央编号:AXK321

电话:(86) 755-88319668-686 电邮:david.guo@yxsh.hk - 越秀证券有限公司 www.yxsh.hk 创生控股 (0325.HK)

2 目录中国最大的创伤产品骨科医疗器械生产商.3 公司概况…3 创生控股的销售网络…3 产品结构…3 股权结构…4 推动行业发展的主要因素

5 行业竞争格局

5 行业发展--国产骨科医疗器械产品逐步实现进口替代

6 创生控股核心竞争优势

6 中国最大的骨科创伤类产品生产商…6 持续的高研发投入及日趋完善的产品结构为创生持续高增长提供动力…6 中国唯一拥有相关知识产权非融合脊柱产品的公司…6 卓越的产品质量…7 销售团队变革加强对终端的掌控能力…7 加强对中国

二、三线城市的渗透并积极拓展海外市场…7 财务分析

7 持续的高成长性.7 较强的盈利能力.8 销售费用及行政费用因不断拓展的市场逐年增加…8 稳健的财务政策,健康的运营效率…9 盈利预测和估值:9 净利润及净利润率预测

10 目标价

11 风险因素

12 创生控股 (0325.HK)

3 中国最大的创伤产品骨科医疗器械生产商 公司概况 创生控股有限公司及其附属公司是中国领先的骨科产品生产商,主要从事设 计、制造及销售多种创伤及脊柱骨科植入物,以及相关手术工具.公司正式始建 于二零零二年十二月,是中国骨科市场的首批进入者之一. 公司拥有精良的制造加工设备及测量仪器,通过了中国医疗器械质量认证中 心的 ISO13485-2003 质量体系认证,截止

2010 年底,公司获得产品注册证书

100 份,主要产品于

2007 年获 CE 认证证书、2008 年获美国药监局 510(K)许可. 「创生」商标被认定为中国驰名商标,是中国骨科领域唯一获此殊荣的公司. 图1:公司的发展历史

1986 年6月武进县牛塘医疗器械厂

1987 年-1991 年 武进第三医疗器械厂 (校办厂)

1994 年-1998 年 武进第三医疗器械厂 (集体所有制)

2002 年 常州奥斯迈医疗器械有限公司

2003 年-2005 年 常州市武进第三医疗器械有限公司

2005 年12 月 江苏创生医疗器械有限公司 (港资独资)

2006 年 创生医疗器械(江苏)有限公司 (港资独资)

2010 年1月至今 创生控股有限公司 (外资)

2010 年6月29 日 在香港主板成功上市 资料来源:公司资料、越秀证 创生控股的销售网络 分销商网络规模 截至

2011 年12 月31 日,创生控股于中国的代理及销售网络包括代理商

620 家,授权医院约

3450 家.相对去年同期,公司新增

170 家代理商,450 家医 院. 图2:创生推广销售网络全国分布图 图3:按地区销售划分的销售结构 资料来源:公司年报、越秀证 产品结构 创生控股主要销售的产品包括创伤产品、脊柱产品、OEM 产品及其他产品,公 司创伤产品

2011 年销售收入为 2.4 亿元,占销售收入的 63.46%;

脊柱产品 创生控股 (0325.HK)

4 2011 年销售收入为

6 千万元,占销售收入的 15.67%;

OEM 产品销售收入为 5.7 千万元,占销售收入的 14.85%;

其他销售收入为 2.3 千万元,占销售收入的 6.02%;

图4:2011 年各类产品占销售收入比例 资料来源:公司年报 股权结构 截至

2011 年6月30 日,公司由徐燕华女士及其丈夫通过 Luna group holdings limited 持有公司 61.72%的股权,建银国际资产管理有限公司 Honest Fame 持有公司 7.22%的股份,baring asset Management Limited 持有7.11%的股份. 图5:股权架构 资料来源:公司资料、越秀证 创生控股 (0325.HK)

5 推动行业发展的主要因素 中国作为目前世界上骨科医疗器械发展最快的国家,我们认为行业高速发展 驱动因素主要有以下几个方面:(1)快速增长的 GDP 及可支配收入推动医疗 器械市场发展;

(2)人口增长、老龄化及预期寿命延长增加对医药产品的需 求;

(3)医疗保健意识的提高与医疗支出的上升;

(4)中国医疗行业的政 府支出. 图6:不同国家人均医疗保健消费开支 资料来源:中国医学网 行业竞争格局 骨科行业在

00 年前由于国家当时医疗监管不够严格,其毛利率又太高而吸引 了大量的公司进入该领域.由于技术、质量........