PDF《优秀的清洁能源一体化方案服务商》

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2015 年7月1日――华西能源(002630)深度报告 评级:强烈推荐 投资本公司的主要逻辑: ? 公司具备为客户提供清洁能源一体化解决方案的实力, 打造核心驱 动力.

公司战略定位致力于提供多元化的能源系统解决方案,开发 并持续推行更高效节能、 更洁净环保的能源动力设备及技术系统集 成方案.以传统锅炉煤粉制造业务为切入点,不断向特种锅炉领域 拓展,特种锅炉涉及到循环流化床锅炉、碱回收炉、生物质锅炉以 及其他余热锅炉等,同时依托原有的客户资源,在设备销售的基础 上不断向锅炉总包业务拓展,锅炉技术方案不断向整体化、系统化 方向发展,推动锅炉行业向 EPC 工程总包和 BOT 产业延伸. ? 放眼全球,受益于一路一带,海外总包业务突飞猛进. 公司依托在锅 炉制造产业的竞争优势不断布局海外,近期新签的西非 1.63 亿欧 元1000t/h 热力供汽 EPC 工程总包项目、巴基斯坦19,270 万美元 150MW 燃煤电站项目 EPC 工程总包合同,彰显了强大的拿单实 力,海外订单将逐步进入放量高峰期,可以预计订单执行将对未来 三年业绩将产生积极的影响, 不排除未来公司有继续斩获海外大单 的可能,海外总包业务将迎来爆发期. ? 环保大平台+大金融的架构日渐清晰.公司前期收购并增资广东博 海昕能环保有限公司,扩容公司的垃圾焚烧发电能力,不断完善环 保大平台的架构.此次通过增发收购天河环境进军烟气治理产业, 进一步夯实环保平台运营实力. 另外公司通过增资自贡市商业银行 股份有限公司,推动实业和金融的优势互补,环保大平台+大金融 的发展路径日渐清晰. ? 市值空间巨大,给予 强烈推荐 评级.我们给予

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16、17年EPS 分别为0.73元、1.05元、1.47元,对应的PE分别为37倍、25倍、18 倍.我们看好公司未来长期的发展空间,合理价值区间为55.72元―61.28元,维持 强烈推荐 评级. ? 风险提示:项目订单不达预期,开工进度慢于预期,宏观经济下行 公司股价最近

52 周走势: 相关研究报告: 2014/6/24 环保平台不断夯实, 未来有 望持续发力 报告作者: 马宝德 执业编号:S0590513090001 联系人: 马宝德

电话: 0510-82833217 Email: mabd@glsc.com.cn 独立性声明: 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合 理判断并得出结论,力求客观、公正.结论 不受任何第三方的授意、影响,特此申明. 国联证券股份有限公司经相关主管机关核准 具备证券投资咨询业务资格. 环保节能 优秀的清洁能源一体化方案服务商 证券研究报告

2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 目录

一、公司简介.3 1.1 公司的基本情况.3 1.2 公司的主营业务结构

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二、着力于清洁能源一体化解决方案,打造核心驱动力

6 2.1 锅炉设备行业增速平稳,细分领域市场需求仍然强劲.6 2.2 电站EPC打开成长空间,海外总包是亮点

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三、环保大平台+大金融的架构日渐清晰.12 3.1 收购天河环境入驻催化剂产业,环保平台大戏正上演.12 3.2 借助博海昕能扩容垃圾发电项目,增添运营实力

15 3.3 大金融平台为公司发展提供强力的财务后盾.17

四、估值与评级

18 4.1 行业平均估值.18 4.2 给予 推荐 评级

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五、公司面临的主要风险.19

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一、公司简介 1.1 公司的基本情况 公司致力于为客户提供多元化的能源系统解决方案的供应商.公司前身 为东方锅炉厂下属厂办集体企业,2004年改制,2007年设立股份公司.公司 于2011年11月11日在深交所中小企业板上市.公司经营范围涵盖电站锅炉、 工业锅炉、特种锅炉的制造、销售;

锅炉辅机、燃烧器及环保设备、钢结构、 机械设备、吹灰器及管路系统的设计、制造、改造及销售.公司主营业务按 产品可划分为:特种锅炉、煤粉锅炉、锅炉配套产品、总包项目,开发并持 续推行更高效节能、更洁净环保的能源转换技术的能源动力设备及技术系统 集成方案供应商.公司主营业务为优化节能型锅炉和新能源综合利用型锅炉 及其配套产品的设计、制造和销售业务.黎仁超持有本公司 4,638.38 万股, 占发行前 37.11%的股权,为本公司控股股东及实际控制人. 西鼎投资 其余

43 名股东 37.11% 15.6% 5.6% 5.46% 36.23% 华西能源工业股份有限公司 重庆市华西耐火材料有限公司北京怡广 黎仁超 赖红梅 期重庆东工实业有限公司深圳东方锅炉控制有限公司自贡市北环建设开发有限公司四川 省川 南高 等级 公路 开发 股份 有限 公司 四川 省西 南机 械工 业联 营集 团公 司自贡市商业银行股份有限公司自贡 市大 安区 农村 信用 合作 联社 100% 94.74% 20% 0.06% 0.01% 0.68% 0.28% 0.24%

4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 1.2 公司的主营业务结构 公司的业务收入主要来源于锅炉制造业务和配套产品以及EPC工程总包 业务.公司战略定位致力于提供多元化的能源系统解决方案,开发并持续推 行更高效节能、更洁净环保的能源动力设备及技术系统集成方案供应商.以 传统锅炉煤粉制造业务为切入点,不断向特种锅炉领域拓展,特种锅炉涉及 到循环流化床锅炉、碱回收炉、生物质锅炉以及其他余热锅炉等,在此基础 上,公司大力扩充产业链条,向锅炉总包EPC业务延伸,主营业务收入实现 了快速增长和结构的优化.2014年公司锅炉机械制造业务收入实现32.58亿元,同比增长4.04%,其中特种锅炉业务实现收入6.85亿元,较去年同期增长 79.41%.煤粉锅炉业务实现收入12.37亿元,和上年基本持平,锅炉总包业务 实现收入8.73亿元,较上年同期下滑39.06%,主要是受国际国内主要市场经 济放缓、用电需求下降的影响、新建电源投资项目减少,海外总包业务未能 取得重大突破.2015年一季度,公司的锅炉总包业务尤其是海外总包业务在 经过较长时间的积累,取得了重大突破.分别于2015年1月和3月签署了海外 总包合同,2015年1月26日签署了《西非 1000t/h 热力供汽 EPC 工程总包项 目授标函》,公司是其选定的非洲项目设计、 供货、 施工等服务 的唯一总 承包服务供应商. 2015年3月27日签署了 《巴基斯坦 Grange Power 150MW (净 出力) 燃煤电站项目 EPC 工程总包合同》,合同总金额 19,

270 万美元. 海外订单中标频频,说明公司在海外业务的布局开始逐步取得成效,后续有 望继续斩获大单. 从毛利率的情况看,受锅炉制造行业市场竞争激烈和产品结构的影响, 毛利率有所下滑,14年公司锅炉机械制造业务毛利率实现18.52%,同比下降 0.1个百分点,其中煤粉锅炉、特种锅炉毛利率分别实现21.97%、16.9%,分 别同比上升2.

01、 1.13个百分点, 锅炉总包业务因为个别项目的盈利能力不同, 14年总包业务的毛利率为14.81%,较上年同期有所下降3.38个百分点,如果 从毛利贡献度看,工程总包业务的毛利贡献度大幅提升,毛利贡献度由2012 年的18.02%提升至2013年的44.45%,是毛利贡献的第一来源,2014年贡献度 虽然有所下降,但随着海外大单的陆续擒获,未来随着公司的业务模式逐步 转变,工程总包业务的总量及占比有望进一步提升.

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图表 2:各年度主营业务收入和增速

图表 3:各年度主营业务的毛利率和净利率变动 数据来源:Wind,国联证券研究所 数据来源:Wind,国联证券研究所

图表 4:公司的各项业务收入

图表 5:公司的各项业务收入占比 数据来源:Wind,国联证券研究所 数据来源:Wind,国联证券研究所

图表 6:各年度细分业务的毛利对比

图表 7:各年度细分业务毛利贡献度 数据来源:Wind,国联证券研究所 数据来源:Wind,国联证券研究所

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二、着力于清洁能源一体化解决方案, 打造核心驱 动力 2.1 锅炉设备行业增速平稳,细分领域市场需求仍然强劲 公司的锅炉制造业务仍是设备制造业务发展的核心,是业绩成长的基 石.公司主营业务为优化节能型锅炉和新能源综合利用型锅炉及其配套产品 的设计、制造和销售.近年来,锅炉制造业务一直是公司业务成长的不竭动 力.在锅炉制造业务领域,公司以煤粉锅炉制造为中心,不断向特种锅炉业 务迈进,特种锅炉业务涵盖循环流化床锅炉、生物质锅炉(重点是垃圾焚烧 炉)、碱回收锅炉以及其他余热锅炉等,公司产品已形成了 优化节能型系 列 锅炉和 新能源综合利用型系列 锅炉两大系列,产品成熟度较高.特 种锅炉业务目前受制于产能瓶颈,收入增长有限.但我国的特种锅炉市场受 国家政策鼓励、环保观念的增强以及能源价格上涨等因素的影响,市场需求 快速增长,而且公司目前面临的市场竞争格局较为明晰,随着产业整合的进 一步深入,公司有望充分受益.公司将充分发挥技术研发优势........