PDF《精耕细作,小市场也有大天地》

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15 久立特材(代码 002318.

Sz) 钢铁行业 勤.观天下 [Table_Grade] 评级: 买入 上次评级: 首次评级 目标价格: $43.00 上次预测: $0.00 当前价格: $35.8 2010.03.18 公司简介 久立特材创立于

1987 年,主要生 产工业用不锈钢无缝管和不锈钢 焊接管.属于国家级高新技术企 业,建有省级研发中心和博士后 科研流动站,技术实力和研发水 准位居国内同行业首位.目前公 司能够生产从小口径到 630mm 口 径的各种钢管. [Table_RefDocList] 相关报告 《数涨涨跌跌,还看需求》 ――钢铁行业深度研究报告 2009.8.30 《探寻钢价奥秘》 ――钢铁行业四季度投资策略 报告 2009.9.20 《稳健经营,坚实迈步》 ――武钢股份深度研究报告 2009.11.11 《一年河东,一年河西》 ――2010 年钢铁行业年度策略 报告 2009.11.25 《中厚板龙头未来空间更广阔》 ――南钢股份深度研究报告 2009.12.22 [Table_Title] 精耕细作,小市场也有大天地 DD久立特材调研报告 ? 刘勇 ? 86-10-5836

2789 ? liuyong@bhzq.com 核心观点: ? 高等级特种不锈钢管的主导者和推动者 ? 产能瓶颈打开,产量快速增长 ? 节能和能源消费结构转变下的需求上升 投资要点: [Table_Summary] ? 高等级特种不锈钢管的主导者和推动者. 在国内工业用不锈钢管行业中,就生产规模、品牌建设、定价能力而言本公 司是行业的主导者和推动者,甚至是一些技术工艺标准的制定者和参与者. 公司所掌握的核心技术数量和新品研发力度均处于该行业首位. ? 产能瓶颈打开,产量快速增长 随着公司在工业用不锈钢管领域的技术日趋成熟,去年成功的从资本市场融 资,资金瓶颈和产能瓶颈被顺利打通,公司产能在未来几年将保持较快速度 增长,完全达成后,公司的总产能接近

7 万吨.尤其是共计 3.3 万吨的超超 临界、镍基油井用管、大口径输送管以及核级精密管的投产,产能规模将在 目前基础上大幅提升 80%. ? 节能和能源消费结构转变下的需求上升 公司的高等级特种不锈钢主要应用于能源行业,非常符合国家产业政策,属 于产业振兴规划中的鼓励品种,进口替代性强.包括炼油、乙烯生产、天然 气输送的石油化工工业,以节能为目标的火力发电机组升级换代,以及核电 机组的大力投资,都使得公司未来主导产品未来几年都将面临大好机会,需 求持续上升可待. ? 投资建议:买入 根据公司的投资规划以及高等级特种不锈钢管产品的增加,随着新项目逐渐 达产,公司产能规模将会快速上一个新台阶,2010 年公司不锈钢管总产量将 有可能达到

5 万吨左右,2011 年至 5.6 万吨.同时加工费用也会出现明显提 升,这将进一步提高其盈利能力.综合预计 10/11 年每股收益分别达到 0.97 元和 1.43 元,首次给予 买入 投资评级,按11 年30 倍市盈率,目标价位

42 元. 公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分

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15 1.高等级特种不锈钢管的领导者 久立特材创立于

1987 年,主要生产工业用不锈钢无缝管和不锈钢焊接管.属于国家级高新技术 企业,建有省级研发中心和博士后科研流动站,技术实力和研发水准位居国内同行业首位.目前 公司能够生产从小口径到 630mm 口径的各种钢管. 目前拥有年产

4 万吨工业用不锈钢管的生产能 力,形成了包括奥氏体/铁素体双相不锈钢无缝管、超(超)临界电站锅炉用不锈钢无缝管、油 气输送用大口径厚壁不锈钢焊接管、薄壁不锈钢焊接管、大型换热器用超长 U 型不锈钢焊接管、 海水腐蚀铁素体不锈钢焊接 U 型管、 核电站用核级不锈钢无缝管及焊接管等产品在内, 涵盖了各 种钢号,外径 6~219mm、壁厚 0.5~18mm 的无缝管和外径 8~2540mm、壁厚 0.5~40mm 的焊接管 两大系列近百个品种的工业用不锈钢管产品.广泛应用于石油、化工、天然气、电力设备制造、 造船、造纸、航空、航天等行业. 图1:公司主要产品及用途 资料来源:公司资料 渤海证券研究所 不锈钢管主要分为工业不锈钢管和民用不锈钢管.由于技术含量偏低、进入门槛低,民用不锈钢 管制造已是竞争激烈,产能过剩,利润稀薄.而工业不锈钢管目前仍然处于供不应求的阶段,光 是核电站用管、高压锅炉管、油井开采用钢等主要高端不锈钢管每年进口大约

4 万吨.正是这一 现实,国家在

2005 年的《产业结构调整指导目录》中特地提及 石油开采用油井管、电站用高 压锅炉管及油气等长距离输送用钢管生产属于其中重点发展的领域 . 根据中国金属材料流通协 会不锈钢分会的预测,我国不锈钢管市场 十一五 期间的年均增长率将达到 10%以上.从增长 方式来看, 国内不锈钢管行业已由数量增长型进入结构调整型阶段. 未来的发展方向一定是不断 开发进口替代的高附加值、 高技术含量的产品. 不具有创新能力和规模优势的小型不锈钢管制造 企业将被市场淘汰. 图2:2003-2008 年我国工业用不锈钢管产量统计(万吨) 请务必阅读正文之后的免责条款部分

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15 图:我要不锈钢网 渤海证券研究所 总的来看,我们认为工业用不锈钢子行业竞争格局存在以下几个特点: ? 细分小市场,08 年末市场总量才

65 万吨,营业总收入才

227 亿.但将来得益于相关下游产 业发展规划和政策鼓励,该细分小市场的规模也会越做越大. ? 市场比较分散,我国从事工业用不锈钢管制造的企业有

200 家以上,但年产量在 10,000 吨 以上的企业只有

7 家,行业集中度较低,随着规模优势显现,集中度有提升空间.久立作为 龙头企业,市场占有率都比较低.公司不锈钢管在

2005、

2006、2008 年间的市场占有率第 一,2007 年排名第二. ? 竞争格局比较稳定,近三年各公司市场地位没有发生明显变化.国外百年不锈钢厂商实力雄 厚,根基牢固,占据高端市场.而国内厂商的技术突破仍在进展之中,大部分在中低端市场 厮杀.同时我们坚持认为,大型钢铁联合企业大规模进入该细分市场的可能性小. 图3:公司在工业用不锈钢管市场占用率领先 资料来源:公司公告 渤海证券研究所 表1:工业用不锈钢管主要生产厂商 请务必阅读正文之后的免责条款部分

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15 资料来源:渤海证券研究所 我们在详细考察了工业用不锈钢管的竞争格局后,发现行业存在明显得进入与退出壁垒. 政策壁垒上, 一般的工业产品只需工业产品生产许可证即可, 而公司产品需要特种设备制造许可 证和民用核安全机械设备制造许可证, 另一方面还需要各种行业组织或协会认证, 认证时间较长, 一般来说,从立项到认证最起码

2 年时间,而公司通过的认证包括压力容器认证、核电认证、承 压设备指令认证、船级社认证等. 技术壁垒上,我们知道制造高端工业用不锈钢管产品,需要 从挤压工艺、 穿孔工业、 焊接工艺水平以及不锈钢新型材料与加工工艺的磨合本身上下功夫. 从 公司的核心优势产品的生产商数目即能看出,技术积累并非一日之功.规模壁垒上,工业用不锈 钢规模本来就很小,工业用不锈钢管产量占不锈钢钢材产量的目前只有 8%.非常小的市场,对 于追求规模效应的大企业集团来说,并不具有较大的吸引力. 最后,由于工业用不锈钢管的生 产装备专用程度较高,如果退出,无法转作其它用途.初始投资的收回难度较高,造成较大的退 出壁垒. 表2:公司掌握的核心技术一览 资料来源:公司资料 渤海证券研究所 公司所处的竞争地位,毫无疑问应是国内市场领导者.在国内工业用不锈钢管行业中,就生产规 模、品牌建设、定价能力而言本公司是行业的主导者和推动者之一,甚至是一些技术工艺标准的 制定者和参与者. 但在高档产品的竞争中, 公司仍面临着国外几家规模较大的工业用不锈钢管生 产厂商如 DMV、Sumitomo 等的竞争压力. 公司始终坚持利用先进的技术和工艺,不断提高原材 请务必阅读正文之后的免责条款部分

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15 料的成材率,从而降低了营业成本,同时不断开发适合高端应用的产品,因此,公司在同行业中 始终保持较高的盈利水平,利润率指标和成长性指标高于行业平均水平.有一组数据可以说明, 我国不锈钢管市场 十一五 期间的年均增长率将达到 10%以上.2007 年、2008 年公司主要产 品的销量增长率分别为 28.52%和12.74% . 图4:全国工业用不锈钢管收入与利润 图5:久立工业用不锈钢管收入与利润 资料来源: 渤海证券研究所 资料来源:渤海证券研究所 2.产能瓶颈打开,产量快速增长 随着工业用不锈钢管的技术日趋成熟,公司近几年加大了该领域的投入.Capex 规模不断扩大, 公司产能在未来几年将保持较快速度增长,完全达成后,公司的总产能接近

7 万吨.具体产能构 成情况是:

1 万吨不锈钢大口径焊接管技改项目 、 年产

2 万吨不锈钢挤压管及异型材技改项 目 、 年产

2 万吨超(超)临界电站锅炉用关键耐温、耐压件制造项目 、 年产 10,000 吨 油气输送用中大口径不锈钢焊接管项目 、 年产

3000 吨镍基合金油管项目 .其中,前两项目 已完全投产,进入收获期,后续三个项目已进入项目投资期,预计

10 年能部分投产. 图6:公司无缝管和焊接管产能增长情况 资料来源:公司资料 渤海证券研究所 公司正处于高速发展阶段,技术研发进展也非常迅速,一旦新产品符合批量生产条件,未来公司 仍有望在新开发产品上增加投资,如下表中的核级管和精密管项目,已于

2010 年2月开工,年产2000 吨.目前公司正在从事的研发项目主要有: 请务必阅读正文之后的免责条款部分

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15 表3:公司研发项目一览 资料来源:公司资料 渤海证券研究所 3.节能和能源消费结构转变下的需求爆发 公司产品主要用于石油化工、电力等领域,属于产业政策鼓励品种,国家已出台的各项抑制钢铁 过剩产能政策,主要是针对钢铁行业前端,而对钢材深加工、精加工品种则是鼓励发展的.通过 观察

09 年上半年公司产品下游行业构成,我们发现,公司产品接近 60%流向了能源领域,而且 据我们所知,出口产品中也有相当部分流向石油天然气行业.同时,考虑到

09 年上半年,公司 未来主导产品的公司核电站用核级不锈钢无缝管、超超临界电站锅炉用 TP310HCbN 无缝管以及 TP125-TDJG3 镍基耐蚀合金气密扣油管等高端挤压无缝管分别于

2009 年5月、

6 月才通过认证或 鉴定,未能批量投放市场.未来........