PDF《九阳股份 （002242）》

上市公司公司研究/公司深度证券研究报告家用电器

2017 年06 月12 日 九阳股份 (002242) ―― 厨房小家电龙头渠道调整结束,业绩拐点即将来临 报告原因:首次覆盖 买入(首次评级) 投资要点: ? 与市场不同观点:豆浆机业务有望企稳.

此前九阳的主打品类豆浆机销量下滑,主要原因 是行业需求放缓、有竞争力的新品缺失.公司采取了如下应对措施:1)加大研发投入, 推出新品无渣豆浆机;

2)邀请杨幂作为代言人,使品牌形象更加年轻化,在微博和品牌 星指数排名快速上升至市场前列.3)产品均价提升:根据中怡康数据,九阳豆浆机

4 月 均价

584 元,相比去年同期均价

526 元,同比提升幅度达 11%,4 月均价小幅高于飞利 浦.预计上述措施将出现明显效果,豆浆机品类有望企稳. ? 主要增长点:IH 电饭煲未来有望超越豆浆机成核心品类,对大单品依赖度不断下降.作为 厨房小家电中使用频率最高的单品,电饭煲有望率先受益消费升级浪潮,IH 智能电饭煲未 来将成主流产品.根据中怡康数据,2016 年电饭煲市场规模

163 亿元(+8.8%) ,其中 IH 电饭煲销量渗透率约 10%,销售额渗透率近 30%.中性预期下,假设

2020 年IH 电饭煲 销量渗透率到 60%,市场规模仍有翻番空间.公司

2016 年电饭煲市占率近 15%,年产

100 万台的电饭煲生产线满产,定增 铁釜 电饭煲产能扩建项目也已通过证监会核准, 预计

2019 年达产后新增产能

300 万台/年,新增年均净利润 1.01 亿元,有望超越豆浆机 成为核心品类.市场担心九阳仍过度依赖豆浆机业务,我们认为公司对豆浆机依赖度不断 下降,2016 年营养煲系列占营业收入比重从

2013 年的 25%上升到 33%,西式小家电和 电磁炉分别占比 12%和10%,产品结构得到优化. ? 最新变化:渠道调整结束,确立业绩向上拐点.公司此前线下分销渠道中部分小经销商经 营效率不高,市场开拓进度缓慢,导致公司业绩承压.公司从经销商能力、区域位置等角 度对各大经销商进行横向合并整合, 经销商数量从

470 家减少到

300 多家, 同时实现净水 与小家电品类渠道资源共享,完成近

2000 家联合体验终端的升级建设,推动体验式营销 转型,截至

2016 年底经销商渠道调整基本结束,预计收入端的负面影响到第二季度末基 本消失,公司业绩向上拐点基本确立. ? 未来核心驱动:消费升级下龙头强者恒强,长期看好九阳厨房小家电品类延伸.受益于消 费升级趋势,市场份额有望继续向龙头集中,公司将享受行业红利;

公司定位厨房小家电, 品牌优势明显,未来向更多品类拓展,有望开辟成长新空间. ? 盈利预测与评级. 我们预计公司 2017年―2019 年净利润为 8.23亿元、 9.85亿元和11.75 亿元,对应的每股收益为 1.07 元、1.28 元和 1.53 元,对应动态市盈率为

18、15 和13 倍,低于上市以来

20 倍的估值中枢,安全边际高;

横向对比来看,剔除九阳后小家电企 业2017 年相对估值平均高达

28 倍, 远高于公司目前估值, 综合考虑历史估值中枢及可比 公司平均估值,我们认为公司

2017 年的合理估值在

23 倍左右,对应公司

2017 年目标价 约25 元/股,相比当前价格存在 25%左右上涨空间,公司首次覆盖给予 买入 评级. ? 风险提示:IH 电饭煲募投项目、线下渠道整合不达预期. 市场数据: