PDF《光大国际（0257）》

光大国际(0257) ?新报告 买入

2013 ?12 月11 日 第一上海证券有限公司 www.

mystockhk.com 盈?摘要 股价表现 截止12月31日财政?? 2011A

2012 2013E 2014E 2015E 收入(百万港元) 3,486.70 3,409.94 5,342.25 9,366.22 6,327.20 变动(%) 19.02% -2.20% 56.67% 75.32% -32.45% 净?润(百万港元) 801.44 1,123.27 1,258.58 1,809.45 1,872.53 EPS(港仙) 21.68 29.49 31.17 40.29 41.70 变动(%) 29.97% 36.02% 5.70% 29.27% 3.49% 市盈?(倍,@9.08港元) 41.88 30.79 29.13 22.53 21.78 每股派息(港元) 0.05 0.06 0.06 0.08 0.08 息?(%) 0.50% 0.70% 0.69% 0.89% 0.92%

1 3

5 7

9 11 12/12 13/02 13/04 13/06 13/08 13/10 13/12 资??源: 公司资讯, 第一上海预测 资??源: 彭博 第一上海研究部 852-25321956 86755-33331396 research@firstshanghai.com.hk 主要资? ?业 公用事业 股价 9.08 港元 目标价 11.27 港元 (+24.1%) 股票代码

0257 已发?股本 40.54 亿股 市值 368.07 亿港元

52 周高/低9.20/3.72 港元 每股净资产 2.24 港元 主要股东 光大集团(48.58%) 小幅折价配售显著降低负债率,未来扩张前景无限,建议逢低买入 ?配股后负债率大幅下降,业务扩张空间进一步打开:公司於

12 月11 日公 告拟以 8.52 港元配售 4.3 亿股,较昨天上午收盘价折让 6.17%,共获得 36.17 亿港元融资净额,配售股份占完成后总股份的 9.59%.截止

2013 上 半年,公司的净负债率为 41.13%,根壳耙鸦褡ò,预期 2013/2014 年 净负债率将为 43.49%/71.02%;

而本次融资完成后,净负债率预计将降至 4.5%与31.4%.作为资金密集型行业,显著的融资成本优势以及良好的财 务状况将为公司未来进一步的扩张做好更加充分的准备. ?危废板块与设备销售将形成新的收益来源:光大的设备制造厂已顺利投 运,且已为内部专案供应炉排,目前苏州三期运用的自备炉排炉效果良 好,吨垃圾发电量超过以往进口设备.未来在产能有富足的情况下,公司 也将对外销售设备,贡献新的盈利来源.并且,光大的危废项目发展良 好,尤其进入了医疗危废领域,该类业务牌照的稀缺性使得进入门槛高於 市政项目,IRR 也更高,将助力公司可持续的扩大其环保行业的版图. ?行业快速发展黄金期已到,预测 3-5 年后将进入并购整合期:按照国家规 划,到2015 年垃圾焚烧占无害化处理的 35%,处理规模达到约

30 万吨/ 日,更有预期十三五达到 50%,因此全国处理规模在目前基础上仍有超过 翻倍的潜力.此外,国内现有的焚烧厂仍有不少采用参煤燃烧的硫化床技 术,将来以炉排炉替代则更顺应环保发展的要求,因此拥有先进炉排技术 的公司将获得更大空间.在中国固废处理行业迅速发展的黄金期内,光大 国际作为具备优秀管理团以及融资管道的龙头企业,未来新增 BOT 专案 的规模至少跟随行业发展速度,即有翻倍潜力;

并且,我们认为中国的固 废行业在 3-5 年后进入整合阶段的可能性较大,届时光大亦可通过并购加 速扩张,进一步巩固行业地位,发展前景无限.与此同时,市政固废处理 作为公用事业,少数国企成为领导者、市场集中度不断提高的行业格局是 趋势所在,因此我们预期光大未来的市场份额达到 20%以上值得期待. ?上调目标价至 11.27 港元,重申买入评级:目前公司已运营的焚烧项目设 计能力为

9650 吨/日,而在手项目共约 2.5 万吨/日(不含二期扩建类项目 共约 2.1 万吨/日);

假设未来通过新获 BOT 专案规模跟随行业且开始实行 收购,到2015 年后总体规模有望超过

6 万吨/日.此外,除了垃圾焚烧项 目,预期公司的污水处理业务也将稳定发展,假设未来焚烧业务占比上升 至为 75%,根 NAV 测算得到每股净现值为 11.27 港元(按配股完成后计 算),较现价有 24.1%的上升空间,重申买入评级,建议长期关注,逢低买 入. 第一上海证券有限公司

2013 ?12 月-2-本报告?可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 主要财务报表 损益表 , 财务年度截至 2011年 历史 2012年 历史 2013年 预测 2014年 预测 2015年 预测 2011年 历史 2012年 历史 2013年 预测 2014年 预测 2015年 预测 收入 3,487 3,410 5,342 9,366 6,327 毛利 1,438 1,684 2,355 3,369 3,380 41.3% 49.4% 44.1% 36.0% 53.4% 其他收益

59 107

109 111

113 EBITDA 利率 (%) 815.2% 1580.9% 1068.9% 677.3% 1053.6% 其他业务收入 -1 -10 -11 -12 -13 净利率(%) 20.7% 32.9% 23.6% 19.3% 29.6% 销售及管理费用 -236 -297 -401 -590 -411 其他费用

0 0

0 0

0 营运收入 1,260 1,483 2,052 2,878 3,069 财务开支 -241 -313 -317 -383 -487 6.8% 8.7% 7.5% 6.3% 6.5% 联营公司与共同控制实体

0 0

0 0

0 其他

0 0

0 0

0 25.0% 22.8% 25.0% 25.0% 25.0% 税前盈利 1,020 1,171 1,735 2,495 2,582 20.6% 21.5% 20.0% 20.0% 20.0% 所得税 -255 -267 -434 -624 -645

6 12

8 8

15 少数股东应占利润

44 31

43 62

64 203

276 150

130 270 净利润

721 1,123 1,259 1,809 1,873

136 183

134 129

227 折旧及摊销 27,221 52,521 55,147 60,662 63,695 EBITDA 28,423 53,907 57,101 63,441 66,664 净负债/股本 1.24 0.99 0.75 0.93 0.87 增长 收入/总资产 0.25 0.21 0.24 0.34 0.21 总收入 (%) 19.0% -2.2% 56.7% 75.3% -32.4% 总资产/股本 2.24 1.99 1.75 1.93 1.87 EBITDA (%) 59.4% 89.7% 5.9% 11.1% 5.1% 盈利对利息倍数

3 4

4 5

4 资产负债表 , 财务年度截至 2011年 历史 2012年 历史 2013年 预测 2014年 预测 2015年 预测 2011年 历史 2012年 历史 2013年 预测 2014年 预测 2015年 预测 现金 1,900 1,853 5,408 3,499 4,295 EBITDA 28,423 53,907 57,101 63,441 66,664 应收账款与应收工程合约 1,569 1,851 2,086 4,545 3,311 -241 -313 -317 -383 -487 存货

43 65

66 197

45 1,147 -772

5 -2,647 2,736 其他流动资产

0 970

129 128

128 -255 -267 -434 -624 -645 总流动资产 3,513 4,739 7,688 8,370 7,779 -28,547 -52,846 -56,712 -62,886 -68,642 固定资产

846 1,423 1,494 1,643 1,725

528 -290 -357 -3,100 -375 无形资产 7,263 7,721 9,432 13,729 16,304 长期投资

0 0

1 2

3 0 -2,500 -2,500 -3,000 -3,000 其他 2,258 2,701 3,259 3,845 4,192 -874 1,437 3,314 2,886 2,953 总资产 13,880 16,583 21,874 27,588 30,003 -874 -1,063

814 -114 -47 应付帐款 1,423 1,191 1,265 3,007 1,353 短期抵押银行贷款

507 604

785 825

866 1,186

958 659 2,011 2,146 短期无抵押银行贷款

557 1,031 1,083 1,137 1,194

2 36

2 0

0 其他短期负债

52 58

95 136

141 -128 -213 -242 -252 -362 总短期负债 2,539 2,884 3,228 5,105 3,553 -418

677 2,685 -455 -568 长期抵押银行贷款 3,013 3,104 3,277 4,588 6,423

642 1,458 3,103 1,305 1,216 长期无抵押银行贷款 1,016 1,265 1,518 2,125 2,337 其他负债

650 659

692 727

763 总负债 7,218 7,913 8,715 12,545 13,077

296 105 3,560 -1,909

795 少数股东权益

472 321

658 752

846 股东权益 6,190 8,350 12,501 14,292 16,080 1,341 1,684 1,807 5,367 3,459 每股账面值 1.7 2.1 2.4 2.5 2.9 汇兑变化

47 17

0 0

0 营运资金

974 1,855 4,460 3,265 4,226 1,684 1,807 5,367 3,459 4,254 , 财务年 股息支付率 (%) 库存周转 营运表现 销售及管理费用/收入 实际税率 (%) 财务状况 应收账款天数 现金流量表 盈利能力 应付账款天数 毛利率 (%) 财务分析 期末持有现金 营运现金流 投资活动现金流 融资活动现金流 现金变化 期初持有现金 资??源:公司资?,第一上海预测 第一上海证券有限公司

2013 ?12 月-3-本报告?可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中

71 号 永安集团大厦

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