PDF《周期的顶部与长期的增长》

请务必阅读正文之后的免责条款部分 创造价值 成就你我 电力行业资深分析师:杜猛 电气工程学士,经济学硕士,综合性知识背景,

5 年电力行业相关经验,3 年证券行业研究经 历.

电话:0755-82130833 Email:dumeng@guosen.com.cn 电力行业首席分析师:杨治山

电话:0755-82130833 Email:yangzs@guosen.com.cn 本报告的独到之处 ? 长达

15 年电力投资的预测和模拟 ? 电站设备制造业周期顶部的判断和盈亏平衡区 间的指出 ? 电网设备制造业长期增长的驱动力分析 行业研究 Page

1 行业投资策略报告 电力设备制造业

2005 年电力设备业投资策略 推荐 (首次评级)

2004 年12 月8日年度研究报告 周期的顶部与长期的增长 z 中国的电力设备制造业景气度在未来两三年不断上升

2002 年底开始的电力供求失衡引发了中国电力投资的爆发式增长,尤其是对电 站的投资.在猛烈增长的电力投资背后,中国的电力设备制造业正在迎来阔别多 年的幸福时光. z 电站设备制造业的周期顶部在

2006 年 我们认为电力投资所带来的电站设备制造业周期顶峰可能在

2006 年出现,并且 由于这次电力缺口巨大和电力弹性系数高位维持,不排除周期顶峰推迟到

2007 年出现的可能.

2005、2006 年电站设备制造业景气度仍将继续攀升. z 电网设备制造具有更长久的景气期 由于近几年累积的巨大缺口和电网公司相对平稳的投资计划, 电网投资增长将会 持续很长的时间.我们乐观的估计这种增长起码会延续到

2010 年,甚至更长的 时间.与此相对应,我国的电网设备制造业将迎来巨大的历史发展机遇,其增长 时期将更为长久和稳定,预计未来年复合增长为 20-30%. z 行业集中度决定盈利增长程度 根据我们对电力设备制造业各子行业集中度和利润增长率的二维分析,明显看 出,行业集中度与行业利润增长率成正比关系,而且行业集中度升高,其利润增 长呈加速态势. 另外, 从长期发展趋势来看, 输变电行业集中度必然会逐渐提高, 而充当行业整合者的企业将获得远远高于行业增长的超常规成长. z

2005 年电力设备制造业评级为 推荐 我们看好电网设备制造业更为长久的增长, 由此电网设备制造企业可获得更加稳 定的评价.从企业投资的角度来看,我们更加看好具备行业整合能力和具有新技 术、新产品研发/生产能力的企业,其竞争潜力和增长前景值得期待. Page

2 内容目录 行业景气期已经来临

5 2003-2004 年电力需求高速增长

5 电力紧缺引发电力投资高潮

5 电力设备制造业的景气期已来临

6 电站设备制造业的周期

8 电力供求的中期与长期判断

9 2006 年:电站设备制造业周期的顶部.10 行业盈亏平衡区间:1500-1800 万千瓦年装机增长

11 年新增装机基数抬高提升行业盈利下限.12 行业产能谨慎放大

13 电网设备制造业:更长期的增长

13 电源与电网的力量对比与投资差异.13 厂网比例失衡下,电网必须加大投入.14 电网的力量正在积聚

14 电网设备制造业:更长久的增长期.15 行业集中度决定盈利增长

17 细分行业盈利增长高低不同

17 集中度对行业增长的关系

18 充当行业整合者将获远高于行业增长的超常规成长.19 特变电工实例

20 产业与技术发展趋势下的企业分化

21 电力产业发展趋势

21 电力技术发展趋势

22 趋势产品与常规产品的增长差异

23 产品构成将决定企业成长前景

24 行业评级与投资建议

24 行业评级:推荐

24 投资建议

25 风险关注点:26 重点公司

27 免责条款:28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 创造价值 成就你我 Page

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图表目录 图1:经济强劲增长推动用电需求.5 图2:电力弹性系数一路走高.5 图3:中国电力缺口的产生.6 图4:锅炉及辅助设备制造业收入增长.7 图5:锅炉及辅助设备制造业利润增长.7 图6:发电机及发电机组制造业收入增长.7 图7:发电机及发电机组制造业利润增长.7 图9:变压器制造业收入增长.7 图10:变压器制造业利润增长.7 图11:电网控制设备制造业收入增长.7 图12:电网控制设备制造业利润增长.7 图13:中国电力缺口的产生和弥补.9 图14:电力投资增长相对用电增长有两到三年的滞后.10 图15:电站锅炉制造业的盈亏平衡.11 图16:发电设备制造业的盈亏平衡.11 图17:中国电力

20 年新增装机.12 图18:2004-2020 年装机增长预测与模拟

13 图19:电源与电网的差距正在拉大.14 图20:中美电价构成比较.15 图21:2004 年电网投资加速明显.16 图22:电网历年投资与未来五年预测.16 图23:电源投资分布.17 图24:电网投资分布.17 图25::集中度对行业增长的关系.19 图26:不同集中度行业下企业的增长差异.20 图27:特变电工对沈变的整合效应.21 图28:部分电力产业技术发展趋势.23 图29:趋势产品和常规产品的增长差异.23 图30:东方电机近

5 年历史股价走势.27 图31:特变电工近

5 年历史股价走势.27 图32:哈空调近

5 年历史股价走势.27 图33:许继电气近

5 年历史股价走势.27 表1:电力设备制造业各主要子行业增长预测.8 表2:中国装机增长与需用装机增长预测.9 表3:电网与电源力量对比.14 表4:终端销售电价上调提升电网盈利能力.15 表5:2003 年发电机及发电设备制造业前五名收入与利润.17 表6:2003 年锅炉及辅助设备制造业前五名收入与利润.18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 创造价值 成就你我 Page

4 表7:2003 年变压器制造业前五名收入与利润.18 表8:2003 年电力开关制造业前五名收入与利润.18 表9:电力设备制造业各子行业集中度.19 表10:特变电工的资本运作之路.20 表11:主要电力设备制造商的趋势产品.24 表12:哈空调的定单已开始迅速增加.24 表13:电力设备重点上市公司评级与估值指标.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 创造价值 成就你我 Page

5 行业景气期已经来临 2003-2004 年电力需求高速增长

2002 年以来,中国经济进入新一轮的增长周期,经济的强劲增长带动了电 力需求快速攀升,03 年,中国用电增长达 15.8%,大大超过了 GDP 增速,电力 弹性系数也达 1.69. 图1:经济强劲增长推动用电需求

0 0.5

1 1.5

2 1995

1996 1997

1998 1999

2000 2001

2002 2003 0% 5% 10% 15% 20% 发电量(万亿KW时) 发电量增长率(%) GDP增长率 数据来源:国家电力公司 电力需求在短期内的高速增长也产生了另外一方面的问题,表现为:02 年 夏季开始的部分网区电力供给趋紧,03 年事态恶化并扩大到多个网区,夏季用 电高峰期全国

19 个省市大面积拉闸限电,04 年是近几十年来缺电最严重的一 年,高峰期缺电

3500 万千瓦,严重影响了经济的发展. 电力需求在短时期内的高速 增长引发了全国范围内的缺 电图2:电力弹性系数一路走高

0 0.3 0.6 0.9 1.2 1.5 1.8

1996 1997

1998 1999

2000 2001

2002 2003 2004E 数据来源:国家电力公司 电力紧缺引发电力投资高潮 高耗能产业的规模扩张过猛导致用电量超常规增长,也凸显的电力投资不 足.97 年全国出现一定程度的电力供给过剩后, 国家发改委 (当时为国家计 请务必阅读正文之后的免责条款部分 创造价值 成就你我 Page

6 委) 延缓了大型发电项目的审批, 当时普遍对电力需求的预测为年均增长 5-6%, 新增装机也按此速度增长.而进入

2000 年以来,用电增长开始超过装机增长,

03 年两者相差近一倍.总之,从过去几年的情况分析,电源在建和储备项目已 明显不足. 图3:中国电力缺口的产生

0 2

4 6

8 10

12 14

16 18

1998 1999

2000 2001

2002 2003

2004 装机容量增长 用电增长 数据来源:国家电力公司、国信证券经济研究所 电力的紧张使得电力投资尤其是电源投资开始加速,03 年发改委批准开工 的电站项目有

41 项,规模达

3111 万Kw,新增装机容量

2793 万Kw,同比增 55.5%;

累计装机容量为

38450 万Kw,增7.8%;

03 年用于电力建设的资金 已超过了

2000 亿元,接近

01 年和

02 年的电力基建项目投资总和. 电源投资已经开始加速

04 年国家将批准新开工电站项目

4000 万Kw,全国有待批准的项目高达 2.5 亿Kw,占现有装机容量的 65%,其中要求

04 年开工的有 1.4 亿千瓦,远 超过调整后的 十五 电力发展规划指标.在输变电工程建设方面,3 年来国家 已经批准开工

330 千伏电压等级及以上输电线路

3 万公里、变电容量 1.2 亿千 伏安.到03 年底,已投产的输电线路

2 万公里、变电容量

8100 万千伏安.预计0........