PDF《“脱硝脱硫”金矿旁的卖水者》

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6 个月 市场数据 总股本(百万股) 80.0 A 股股本(百万股) 80.0 B/H 股股本(百万股)

0 A 股流通比例(%) 25%

12 个月最高/最低(元) 25.23/13.93 第一大股东 朱星河 第一大股东持股比例 34.38% 上证综指/沪深

300 2204/2359 注:

2011 年12 月23 日数据 近十二个月股价表现 %

1 个月

3 个月

12 个月 相对收益 -7 -10 -9 绝对收益 -9 -9 -23 注:相对收益与中小板综指相比 分析师:陈刚 执业证书编号:S0500511030002 联系人:胡轶

电话:021-68634510-8646

邮箱:huyz@xcsc.com -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 恒大高新 中小板综 公司研究.研究报告

2012 年5月22 日 湘财证券研究所 化工行业 恒大高新(002591)深度研究报告 脱硝脱硫 金矿旁的卖水者 投资要点: ? 十二五期间 脱硫脱硝 要求不断深化,国内防磨抗蚀应用领域空间巨大 全国人大审议通过了 十二五 规划纲要,提出主要污染物排放总量显著减 少,其中要求二氧化硫排放分别减少 8%,氮氧化物排放分别减少 10%.目 前国内电力和钢铁的二氧化硫和氮氧化物排放量占整个工业排放量的 60% 以上.因此,对于这两个行业进行总量控制就基本控制住了工业行业的硫硝 排放总量.但伴随着脱硝脱硫要求的不断提升,相应带来的腐蚀问题并未受 到应有的重视. 十二五 期间防腐抗蚀的应用领域空间巨大. ? 国内防腐抗蚀行业的领跑者 公司是国内综合性工业设备防磨抗蚀新材料产品生产和技术工程服务的龙 头企业.自设立以来,一直致力于防磨抗蚀新材料的研发、制造以及工业系 统设备的防磨、抗蚀、节能等技术工程服务.公司防磨抗蚀新材料的研究、 制造已接近或达到国际先进水平. ? 新材料+工程服务=高毛利率 防磨抗蚀行业新材料技术能够顺利地应用到工业设备的防护中去, 得依托先 进的工程服务设备技术和工程服务技术.而从毛利率情况来看,单纯销售防 腐抗蚀材料的毛利率相比整体综合防护项目差 15%以上. 公司有效结合了材 料与工程两方面,保证了其作为国内防腐抗蚀龙头企业的领先地位. ? 新项目助力公司发展,产能瓶颈有待解决 由于南昌国家高新技术产业开发区规划的需要,原金属防护、非金属防护募 投项目实施地点存在变更的可能,因此影响到项目部分建设进度,目前投入 的主要是购置部分现场技术服务设备等.预计以上项目到

2015 年6月完全 达产.但在募投项目投产延后的情况下,公司目前已经投入了

3 个新项目作 为12~13 年的业绩增长点:脱硫烟囱、垃圾焚烧发电以及军队油罐防腐.另外,公司尚余

8000 多万的超募资金,可在兼并重组及再制造等项目上为公 司营造新的增长空间. ? 估值和投资建议 考虑到下半年宏观环境逐渐宽松以及公司超募资金、 新项目开展以及兼并收 购的预期,我们认为公司整体的盈利情况应该不会比

2011 年差.因此,预 测公司 2012~2014 年EPS 分别为 0.

80、1.04 和1.30,对应 PE 为

19、14 和12 倍.给予公司 25XPE,6 个月目标价

20 元/股,首次覆盖给予 买入 评级. 财务预测 2011A 2012E 2013E 2014E 营业收入(百万元)

263 304

403 498 增长率(%) 3% 15% 33% 24% 净利润(百万元)

52 64

83 104 增长率(%) -12% 22% 30% 25% ROE(%) 7.5% 8.4% 9.8% 10.9% EPS(元) 0.66 0.80 1.04 1.30 P/E 22.82 18.98 14.40 11.53 P/B 1.71 1.56 1.41 1.26 EV/EBITDA

15 11

8 7

2 恒大高新(002591)深度研究报告 敬请阅读末页之重要声明 正文目录

1 脱硝脱硫需求提升防腐抗蚀空间

3 1.1 十二五 期间脱硫脱硝要求不断深化

3 1.2 脱硫脱硝要求提升下防腐现状令人担忧.4 1.3 发展防磨抗蚀产业意义重大

6 1.4 国内防腐抗蚀应用领域空间巨大

7 2 国内防腐抗蚀行业的领跑者

9 2.1 技术为本,产品领先

9 2.2 综合性服务+全国性网络 是公司的核心竞争力.11

3 新项目助力公司发展,产能瓶颈有待解决

12 3.1 募投项目推迟开工,未来

3 年产能翻番.12 3.2 业绩低点即将过去,下半年有望迎来转折

13 3.3 超募资金助力发展,新项目推广值得期待

14 4 盈利预测及估值

15 5 重点关注事项

15 5.1 股价催化剂(正面)15 5.2 风险提示(负面)15

图表目录 图1国内发电机组总容量(左) 、年总发电量(右)及火电占比

3 图2脱硫烟囱内部腐蚀开裂情况(左)及发电站部分管道腐蚀情况(右)5 图3恒大高新 2006~2011 年收入利润(左)及毛利率净利率(右)情况.10 图4恒大高新 2008~2011 各产品收入(左,单位:百万元)及收入占比(右,单位:10 图5恒大高新业务分布图

12 表1与防腐抗蚀相关的国家政策

6 表2火电厂防腐抗蚀情况

7 表32010 年和

2015 电力行业主要防磨抗蚀部位面积测算

7 表42010 年和

2015 钢铁行业主要防磨抗蚀部位面积测算

8 表52010 年和

2015 水泥行业主要防磨抗蚀部位面积测算

8 表6公司主营产品应用领域及行业地位

9 表7恒大高新核心技术及研发情况

11 表8综合防护及材料直销等毛利率比较情况

11 表9产能利用率情况

13 1 脱硝脱硫需求提升防腐抗蚀空间 1.1 十二五 期间脱硫脱硝要求不断深化

2011 年3月14 日,全国人大审议通过了 十二五 规划纲要,提出主要污 染物排放总量显著减少, 其中要求二氧化硫排放分别减少 8%, 氮氧化物排放 分别减少 10%. 十一五 期间的统计显示,目前国内电力和钢铁的二氧化硫 和氮氧化物排放量占整个工业排放量的 60%以上.因此,对于这两个行业进 行总量控制就基本控制住了工业行业的硫硝排放总量. 二氧化硫减排如今已成功迈出第一步: 十一五 期间,由于国家脱硫补贴 电价的优惠政策给力,火电脱硫成效明显.5 年来,全国累计建成运行

5 亿千 瓦燃煤电厂脱硫设施,火电脱硫机组比例从 12%提高到 80%;

累计关停小火 电机组

7000 多万千瓦.工程减排、结构减排的快速推进,使我国初步具备了 二氧化硫减排能力,并确保了 十一五 二氧化硫减排目标于

2009 年提前一年 实现.截止

2011 年底,我国燃煤发电机组脱硫装机率已达 86%以上. 统计

2006 年至

2011 年,火电总容量均占国内总装机容量的 70%以上, 也贡献了 80%以上的发电量.虽然最近几年在新能源以及水电方面的投入不 断加大,但由于种种原因,火电在 十二五 期间仍将成为支撑经济发展的重 要支柱. 预计在 十二五 期间全国规划火电开工规模依旧有

3 亿千瓦,

2015 年 煤电装机预计达到 9.3 亿千瓦. 伴随全世界最严格水平的 《火电厂大气污染排 放标准》的出台,火电行业的脱硫升级改造空间巨大. 图1国内发电机组总容量(左) 、年总发电量(右)及火电占比 资料来源:wind、湘财证券研究所 十一五 期间我国二氧化硫总量减排

13 %,减排量主要来自火电行业. 而钢铁行业产生的二氧化硫占社会总排放量的 4.7%和工业排放量的 5.5%. 77.82% 77.73% 75.87% 74.60% 73.44% 72.50% 69.00% 70.00% 71.00% 72.00% 73.00% 74.00% 75.00% 76.00% 77.00% 78.00% 79.00%

0 20000

40000 60000

80000 100000

120000 2006

2007 2008

2009 2010

2011 总容量 火电 火电容量占比 83.73% 83.99% 81.78% 81.32% 79.85% 82.42% 77.00% 78.00% 79.00% 80.00% 81.00% 82.00% 83.00% 84.00% 85.00%

0 10000

20000 30000

40000 50000

2006 2007

2008 2009

2010 2011 年发电总量 年火电总量 火电发电量占比 钢铁行业具有相对集中的特点,但到目前为止我国钢铁烧结机脱硫率不足 15%,因此钢铁行业脱硫有望成为 十二五 脱硫的主战场. 经历 十一五 烟气治理后,2011 年底火电厂除尘、脱硫设备安装率分别 达到 96.0%、94.8%;

而同期脱硝安装率仅为 18.25%.在脱硫、粉尘污染基本 得到控制之后, 氮氧化物成为十二五期间大气污染治理的重中之重. 十二五 环保规划要求到

2015 年氮氧化物排放下降 10%.而据环保部统计数据,2011 年氮氧化物不降反升,较2010 年增长 5.73%达2300 万吨. 受益于

2011 年年底火电厂新排放标准、以及试点脱硝电价的出台,2012 年以来企业在脱硫脱硝改造领域的投入力度明显加大.加之,各个地区新任 政府换届上马,2011 年没有完成的氮氧化物指标成为其减排任务中的重中之 重, 监管力度也明显加强. 预计未来两年脱硝市场将有可能处于集中爆发期. 环保部预测, 新标准实施后, 到2015 年, 需要新增烟气脱硝容量 8.17 亿千瓦, 共需脱硝投资

1950 亿元,2015 年需运行费用

612 亿元/年.到2020 年,需要 新增烟气脱硝容量 10.66 亿千瓦,共需脱硝投资

2328 亿元,2020 年需运行费 用800 亿元/年. 1.2 脱硫脱硝要求提升下防腐现状令人担忧 火电厂发电过程中,煤炭燃烧时除产生 SO2 外,还生成少量 SO

3、NOX、 HCl、 HF 等气体, 由于烟气中含有水, 因此可在瞬间形成 H2SO

4、 HCl、 HF 等 强腐蚀性溶液.与此同时,含有烟尘的烟气高速穿过设备和管道,对装置的 腐蚀相当严重.并且,吸收塔的入口烟气温度可高达 180℃,而内腔长期处于 45-70℃的酸、碱交替的湿热环境之中.因此,除尘脱硫脱硝系统在运行中处 于强腐蚀性介质、湿热和高磨损的严酷环境中.而伴随着国家对于减排要求 的不断提升,脱硫脱硝系统的不断普及必将带来对于整个火电系统防腐要求 的进一步提升.但在我国,烟气脱硫脱硝处理还属于起步阶段,在国家和电 力行业的现行设计标准中,均未对进行脱硫脱硝处理的防腐设计做出具体规 定. 以脱硫烟囱为例,目前国内外燃煤火电厂中烟气脱硫(简称 FGD ) ,是 控制二氧化硫排放的主要措施,其中石灰石―石膏湿法脱硫是当今世界各国 应用最多和最成熟的工艺.国家发展和改革委员会

2005 年5月25 日发布的 《关于加快火电厂烟气脱硫产业化发展的若干意见》发改环资[2005]757 号文 件第四条火电厂烟气脱硫工艺技术选择原则规定: 燃用含硫量大于 1%煤 (含 1%)并且容量大于 200MW(含200MW)的机组,建设烟气脱硫设施应重点 考虑采用石灰石-石膏湿法脱硫工艺技术.这说明电力行业及国家有关部门 已明确将石灰石―石膏湿法脱硫工艺确定为火电厂烟气脱硫的主导工艺. 应该说,对于烟气脱硫装置的设计施工和运行经验已日臻完善,但对脱 硫机组烟气排放的关键设备:烟囱的防腐,却没有引起足够的关注.湿法脱 硫工艺对烟气中的 SO2 脱除效率很高,但对........