PDF《双良节能（600481）\\机械设备》

1 T 证券研究报告公司深度研究Tabl e_First|Tabl e_Summar y 双良节能(600481)机械设备 ――能源设备稳健增长,公共建筑节能成新亮点 投资要点: ? 公司致力于打造国内领先的综合能源服务商.

公司1982年以溴冷机起家,拥有全球规模最大的溴冷机生产基地,之后 横向拓展换热器、空冷器,加码多晶硅还原炉,逐步发展成为面向工业领 域的节能设备、节水设备、新能源设备的系统集成商.未来公司将扎根工 业领域,并大力拓展民用节能市场,由单一产品制造向系统集成和智能运 维业务转型,致力于打造国内领先的综合能源解决方案提供商. ? 能源设备稳中有升,出口是亮点. 公司能源设备主要有溴冷机、换热器、空冷器和多晶硅还原炉.其中溴冷 机已经由民用中央空调逐步转向工业余热利用,由于工业能耗占比较大及 工业企业复苏,需求呈现恢复性增长.溴冷机行业集中度较高,公司在行 业中已占据龙头地位.2018年,我们预计溴冷机实现收入7.5亿元,同比 增长30%.换热器业务下游应用广泛,国内需求稳健,但出口增长较为迅 猛.空冷器业务在手订单丰富,节水效果明显,在缺水少水地区尤其适 用.拥有国内首座全钢结构空冷塔,技术实力领先,业绩增长主要来自于 订单的释放.多晶硅还原炉目前市场占有率较高,多晶硅产量上升带动还 原炉的产量增长.总体看,能源设备稳中有升,出口是亮点,根据我们对 业务的拆分预测,预计2018年能源设备实现收入21.58亿元,同比增长 36.66%. ? 依托庞大的客户基础,公共建筑节能业务快速拓展 公司通过设立全资孙公司双良智慧能源开展智慧能源能效云平台业务,还 通过牵手阿里云打造混沌能效云平台,采用EMC、EPC或OC的模式不断 向公共建筑节能业务进行拓展.智慧能源开发的能效云通过大数据分析、 预知式提醒、远程监控、云端备份、远程专家诊断的功能,与节能设备实 现O2O互联互通,对节能设备能耗实时监测、能源计划管理、能源负荷预 测与分析、节能调优控制、能源成本考核管理等实时互动,提升节能效 果,实现每年节能20-35%.公司在公共建筑节能过程中的案例较多,节 能效果明显,回收期短,经济效益好.未来公司通过公共建筑节能业务的 持续拓展,逐步实现国内领先的综合能源服务商. ? 给予 推荐 评级 我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.15元,0.18元,0.21元,对应的 PE分别为23倍、19倍、16倍,鉴于公司能源设备受下游工业复苏稳定增 长,未来公共建筑节能业务有望快速放量,给予 推荐 评级. ? 风险提示:产品销售不达预期的风险,节能业务不达预期的风险 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate

2019 年01 月15 日Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资建议: 推荐 首次覆盖 当前价格: 3.61 元 目标价格: 元Tabl e_First|Tabl e_M ar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,637/1,620 流通 A 股市值(百万元) 5,575 每股净资产(元) 1.31 资产负债率(%) 45.15 一年内最高/最低(元) 4.37/2.94 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 马宝德 分析师 执业证书编号:S0590513090001

电话:0510-85605730

邮箱:mabd@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明

2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 正文目录 1.打造国内领先的综合能源服务商.4 1.1 公司简介及股权结构

4 1.2 公司主营业务.5 2.能源设备稳中有升,出口是亮点.6 2.1 节能设备:溴冷机(热泵)锋芒再现,换热器企稳回升

6 2.1.1 政策推进,节能产业空间可观.6 2.1.2 溴冷机已经由民用(中央空调)逐步拓展到工业余热利用.7 2.1.3 换热器下游应用广泛,需求恢复性增长.13 2.2 节水、新能源装备:空冷器订单丰厚,还原炉增速仍然较快

15 2.2.1 节水装备:空冷器订单丰厚,钢结构空冷塔国内首创.15 2.2.2 新能源装备:多晶硅产量仍有缺口,还原炉优质供应商

17 3.依托庞大的客户基础,公共建筑节能业务增长是亮点

19 3.1 受制于节能减排,建筑节能增量空间大.19 3.1.1 建筑节能规模持续增长

19 3.1.2 EMC 是建筑节能的主要模式

21 3.1.3 节能公司快速崛起,技术路线多样化.22 3.2 聚焦公共建筑,EMC 业务增长将成亮点

23 3.2.1 依托庞大客户基础,聚焦公共建筑节能业务.23 3.2.2 牵手阿里云,打造公共建筑节能的能效管理服务商.24

4 相关假设与盈利预测

26 4.1 相关假设.26 4.2 给予 推荐 评级.27 5.风险提示.27

图表目录

图表 1:公司发展历程

4

图表 2:公司业务板块

4

图表 3:公司股权结构

5

图表 4:公司历年营收及同比增速(万元)5

图表 5:公司历年扣非净利润及同比增速(万元)5

图表 6:公司历年各项业务营收占比

6

图表 7:2017 年各项业务毛利率.6

图表 8:我国历年节能服务产值以及增速(亿元,%右轴)6

图表 9:2017 年以来与节能领域相关的政策.7

图表 10:溴化锂吸收式制冷机工作原理.8

图表 11:一类热泵(HRH-1)余热制热技术图.8

图表 12:溴冷机与电冷机对比

9

图表 13:溴冷机年度销售额以及增速(亿元、10

图表 14:溴冷机市场占有率以及增长率情况(10

图表 15:2017 全国各区域溴冷机销售占比(11

图表 16:2017 年全国各区域溴冷机销售增速(11

图表 17:2017 全国各区域溴冷机销售占比(11

图表 18:公司各类溴冷机(热泵)产品.11

图表 19:公司溴化锂吸收机组产品特点.12

图表 20:阳煤热电厂吸收式热泵的工艺解决方案流程示意图.12

3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究

图表 21:项目投资节能效果展示.13

图表 22:公司的部分换热器产品图.14

图表 23:公司换热器产品的主要合作伙伴.14

图表 24:公司的换热器下游应用、产品类型及用途

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图表 25:换热器历年来的市场规模和增速.15

图表 26:2015 年换热器产品的主要类型及比例.15

图表 27:公司电站空冷产品特点.16

图表 28:信友集团新疆奇台电厂 2X660MW 钢结构塔间接空冷系统

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图表 29:2017 年以来公司空冷业务订单.17

图表 30:2009-2017 年我国多晶硅产量以及进口量

18

图表 31:2017 年多晶硅龙头企业产能(万吨)18

图表 32:多晶硅企业产能规划(万吨)18

图表 33:公司二代多晶硅还原炉实际运行参数对比

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图表 34:2017 年以来公司多晶硅订单情况

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图表 35:我国历年的能源消费总量.20

图表 36:我国建筑的一次能源消耗总量及占比.20

图表 37:我国建筑能源消耗对比.20

图表 38:分省的公建电力消费强度和单位面积产量

20

图表 39:合同能源管理的主要模式.21

图表 40:发改委、财政部登记备案的节能公司数量

22

图表 41:国家发改委备案的分区域节能公司家数.22

图表 42:建筑节能的分类及技术路径

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图表 43:公司的发展历程.24

图表 44:双良能效智慧云平台的主要功能.25

图表 45:双良能效智慧云平台的主要功能.25

图表 46:公司的公共建筑节能案例.26

图表 47:主营业务营收、增长率、毛利率盈利预测

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图表 48:财务预测摘要

28 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 1. 打造国内领先的综合能源服务商 1.1 公司简介及股权结构 公司前身双良创业成立于

1982 年,

1985 年研制出第一台溴化锂冷水机组,

2003 年双良股份(600481)在上交所挂牌上市,并于

2010 年更名为 双良节能 .公司自 成立以来专注于 节能、节水、环保 领域的技术创新和业务拓展,已累计节能与减排 相当于再建

27 万公顷森林、节水 24.6 亿立方米.

图表 1:公司发展历程 来源:公司官网,国联证券研究所 目前经过战略调整,剥离化工、污水治理以及供暖业务后,发展布局主要聚焦于 节能、节水以及新能源系统 .在节能领域,公司以优势产品溴化锂制冷机(热泵) 为核心,延伸到烟气余热回收系统、换热器等;

在节水领域,公司的空气冷凝汽系统 具有完全自主知识产权,耗水量仅为传统水冷电站的五分之一;

在新能源系统方面, 目前公司提供多晶硅还原炉从系统设计到产品交货的全程服务. 在业务模式上, 公司 提供从设备制造到系统集成、EPC 及EMC 等模式,并努力实现成为 领先的综合能 源服务商 的目标.

图表 2:公司业务板块 来源:公司官网,国联证券研究所

5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 公司股权结构稳定.控股股东为双良集团,持有公司 20.13%的股份,实际控制 人为缪双大, 其直接持有公司 0.89%的股份, 并通过双良集团、 江阴同盛、 双良科技、 利创新能源、澄利投资间接持有,共持有公司 51.91%的股份.

图表 3:公司股权结构 来源:公司公告,国联证券研究所 1.2 公司主营业务 公司自

2017 年战略转型以来,经营业绩逐步向好.2018 年Q3 实现营收 17.7 亿元,同比增长 55.04%;

扣非后归母净利润 1.3 亿元,同比增长 3565.90%.分项 业务来看,2017 年溴冷机、空冷器以及其他主营业务(主要为多晶硅还原炉)占营 收比分别为 33.58%、30.99%、22.53%,三项业务贡献主要营收来源;

换热器产品 占营收比为 9.35%,占比较小.从毛利率来看,溴冷机及其他主营业务(主要为多晶 硅还原炉)的毛利率分别为 43.88%、40.88%;

换热器以及空冷器毛利率分别为 22.88%、10.57%.公司未来的战略定位继续聚焦于节能、节水及新能源系统的设备 集成,根据客户的特定资源条件和个性化需求,量身定制包括余热利用、节能节水、 智慧运维的系统解决方案,打造全方位的设备集成的综合能源服务商.

图表 4:公司历年营收及同比增速(万元)

图表 5:公司历年扣非净利润及同比增速(万元) 来源:公司公告,国联证券研究所 来源:公司公告,国联证券研究所 12.64% 3.79% -55.64% -35.36% -14.69% 55.04% -80% -40% 0% 40% 80%

0 200,000 400,000 600,000 800,000 营收 增速 132.41% -42.78% -38.69% -55.72% -72.68% 3565.90% -1000% 0% 1000% 2000% 3000% 4000%

0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 扣非归母净利润 增速

6 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 2.能源设备稳中有升,出口是亮点 2.1 节能设备:溴冷机(热泵)锋芒再现,换热器企稳回升 2.1.1 政策推进,节能产业空间可观 政策推进,节能产业稳健增长,2022 年节能产业产值将达到

7740 亿元.2016 年,发改委等四部委联合发布了........