PDF《柳钢股份（601003.SH）/7.70元》

公司研究 调研报告 柳钢股份(601003.

SH)/7.70元 张士宝 0755-83734778 zhangsb@cmschina.com.cn 2009年7月9日 内生增长典范,整合值得期待 原材料・钢铁 目标估值:9.9-13.2元 强烈推荐-B(上调) 我们于

7 月2日调研了柳钢股份.柳钢是西南地区钢铁行业的一面旗帜,本文详 细分析了柳钢的竞争优势,指出柳钢是内生性增长典范,业绩有爆发力,上调投 资评级至 强烈推荐-B ,估值中枢为 11.55 元. ? 规模增长与结构调整带来 学习曲线 效应:公司

09 年计划钢产量

800 万t, 目前具备

1000 万t钢设计生产能力,实际可产钢

1100 万t左右.我们保守 预计 2009-2012 年钢产量年复合增长率 8.29%,在规模增长与结构调整所 带来的 学习曲线 效应,将令公司业绩增长快于规模增长;

? 享有钢材产品相对溢价和低成本双重优势,令公司业绩表现领先同行. ? 区域优势造就公司产品价格相对溢价.公司地处西南地区,是西南地区 最大和最有竞争力的现代化联合钢铁厂,柳钢公司产品享有 100-200 元/t 的运价;

? 设备投资较低及管理高效造就公司低成本竞争优势.柳钢设备总体投资 较低, 比同类钢厂 t 钢折旧低

100 元/t 以上;

公司管理高效体现在采购的 灵活机制以及轧钢产品的成材率上;

? 区域市场优势突出,武钢防城港项目进展可能推迟有利于公司产能的提升. 由于国家严格控制新增钢铁产能,防城港项目实质性建设仍需等待,由于该 项目建设期至少需要

3 年,在此期间将有利于柳钢钢铁产能的提升;

? 再融资实现公司整体上市或与武钢实质性整合将为公司业绩增长锦上添花, 也是公司股价的催化剂;

同时公司吨钢市值较低凸显投资价值. ? 估值和投资建议.我们保守估计柳钢 09-11 年EPS 分别为 0.

20、0.

66、0.83 元,上调投资评级至强烈推荐-B,基于公司规模增长领先于同行及整合预期, 我们给予公司 15-20 倍PE,

6 个月目标价 9.9-13.2 元, 估值中枢为 11.55 元. ? 投资风险.公司公告拟调整与集团销售钢坯及购买能源介质关联交易定价, 但与集团调低供股份公司能源介质价格相抵,对股份公司盈利负面影响较小. 基础数据 上证综指

3089 总股本(万股)

256279 已上市流通股(万股)

41004 总市值(亿元)

197 流通市值(亿元)

32 每股净资产(MRQ) 1.7 ROE(TTM) -13.4 资产负债率 69.7% 主要股东 广西柳州钢铁(集团)公 主要股东持股比例 84.0% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现

53 128

51 相对表现

40 55

35 -80 -60 -40 -20

0 20

40 60 Jul-08 Oct-08 Feb-09 Jun-09 (%) 柳钢股份 沪深

300 相关报告

1、《钢铁行业价格周报-钢价先抑后 扬,上调柳钢评级》2009/7/6

2、 《钢铁行业

2009 年中期投资策略 -供求缺口有望缩窄,超配钢铁》 2009/6/15 财务数据与估值 会计年度

2007 2008 2009E 2010E 2011E 主营收入(百万元)

20706 29217

28915 36953

40922 同比增长 27% 41% -1% 28% 11% 营业利润(百万元)

1082 22

605 1989

2503 同比增长 29% -98% 2611% 229% 26% 净利润(百万元)

999 16

514 1691

2127 同比增长 32% -98% 3215% 229% 26% 每股收益(元) 0.70 0.01 0.20 0.66 0.83 PE 11.0 1272.3 38.4 11.7 9.3 PB 2.2 4.2 3.9 3.1 2.5 资料来源:招商证券 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

2

一、柳钢是我国西南地区钢铁企业旗帜

1、柳钢是我国西南地区钢铁企业旗帜 柳钢是我国西南地区规模最大、盈利能力最强、管理水平最高的企业之一.钢产能从

2000 年100 万t快速提升至目前

1000 万t的生产配套能力,

9 年产量增长了

9 倍.

2009 年公司铁、钢、材产量计划分别为

760、

800、450 万t,其中公司富余的 300~320 万t钢坯卖给集团热轧板厂. 表1:柳钢股份产品结构和用途 生产厂 品种 用途 主要钢种 中型厂 角钢 槽钢 螺纹钢 建筑结构、汽车制造、厂房、桥梁等 棒线厂 圆钢 线材 建筑用钢材 中板厂 普碳板 低合金板 锅炉板 压力容器板 船体结构用钢 桥梁用结构钢 汽车大梁板 一般承重用结构件 对强度要求要求不高的结构件 制作锅炉和压力容器壳体、热交换器管件等结构件,必须满足 规定的高温和低温特殊性能要求,保证最低强度和足够的韧 性,并有适应的焊接性能 制造远洋、沿海和内河航运船舶船体结构用一般强度用钢 桥梁用结构钢 汽车大梁钢 高强板 Q235(A、B、C、 D) 、Q345(A、B、 C)、45#、50#、A 级、B级船板、16MnG 、 16MnR, 出口品种 CCSA、 CCSB 船板 (美标、 日标、国标、企标、 英国劳氏船级社标 准) 资料来源:上市公司,招商证券

2、柳钢是长材代表性公司之一,内生性增长显著 我们在未来 2~3 年内看好长材市场表现,柳钢长材占比较高,且未来

2 年新增棒线材 产能仍然较高.我们在招商证券钢铁行业

2009 年中期策略中详细讨论了长材的供求关 系在所有品种中最好、4 万亿投资及十一大产业振兴规划等利好因素的影响,长材市场 可相对乐观 2~3 年. 若不考虑与集团钢坯关联交易及整体上市的可能,仅按钢材产销结构计算,公司长材占 比高达 67%,且2010 年环比

2009 年新棒线材产能

90 万t以上,增幅 20%以上,对 应业绩增长超过 20%.09 年450 万t钢材构成是:棒线材

230 万t,中型材

70 万t, 中厚板

160 万t. 2009-2010 年分别有两条新线投产(每条线投资约

2 亿元) ,设计总产能

140 万t,比 八一棒线材生产线的

120 万t产能高出

20 万t,这在国家严控钢铁新增产能、加快淘 汰落后产能情况下,长材:08 年10 月有年设计产能

70 万t二高线投产,预计

09 年产 量15 万t,2010 年新增产能

55 万t;

2010 年5~6 月间有年设计产能

70 万t三棒材 (螺纹钢)投产,预计

2010 年新增棒材产量

35 万t,2011 年新增棒材产量

35 万t. 即二条新产线将带来

2009 年、2010 年、2011 年新增棒线材产量

15、

90、35 万t. 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

3 表2:工艺流程/装备列表 工序 主要设备 设计产能 实际产量(近3年) 备注 烧结机

2 座:360m

2 *

1、120 m

2 *1 烧结及球团 球团

1 座:240 m

2 1100 万t炼铁 高炉

10 座, 2000m

3 *

2、

1500 m

3 *

1、

750 m

3 *

1、

380 m

3 *4

1000 万t06 年508 万t,

07 年计划

555 万t,实际

500 万t,08 年实 际554.03 万t,

09 年计划

760 万t炼钢(是否长 短流程兼有) 转炉

9 座:150t*

3、120t*

3、35t*3

1000 万t06 年535 万t,07 年380 万t,08 年实际 609.29 万t,09 年计划

800 万t中板厂 一套二重生产的九十年代先进水平的双机架 2800mm 四辊可逆式轧机、一套引进德国的中 厚板精整线及改造后的第二精整线.这套中厚 板精整线有国内唯一的最先进的步进式冷床 (26*?m2 )(另有 16*22m

2 冷床)、可逆式 翻板、国内矫直量最大的厚板矫直机、先进的 数控双边剪和定尺剪(进口意大利 Schoeman 剪切机

2 台),配有两台在线超声波探伤装置.

3 个国产加热炉 (武汉科大自动化有限责任公司 生产的控制系统生产规格范围:常规宽度 1.8~2.

3、2.4m(最宽 2.

6、2.7m)*常规厚度 6- 14mm(最大范围 12-25mm)

100 万t06 年150 万t(其中出口

21 万t,占中厚板产销量的

14 %),07 年计划

150 万t,实际160 万t(肖厂长

163 万t) ,

08 年计划

150 万t,实际

137 万t,09 年计划 150~160 万t作业率 90%以上,成材率92.5-92.6%, 每 次换辊

10 分钟.

07 年中厚板中品种钢 占40%,

08 年1月中 厚板平均毛利

900 元/t,品种板毛利更高

06 年234 万t(占总产量 44.1%) ,

07 年计划

230 万t, 其中高线

60 万t/年.

07 年实际

190 万t.

08 年计划

210 万t,实际

188 万t棒线材厂 二条棒材线,一条高线.一条

18 机架棒材线:

610 轧机(6 机架)-430 轧机(6 机架)-300 轧机 (6 机架) ;

另一条棒材线一棒轧机: 560*

4、 475*

3、420*

6、350*6.一条

28 机架高线: 610*3(初轧)、450*

3、420*

8、285*10.摩 根轧机

10 台:225*

5、265*5.高线的生产规 格Φ12-36mm.

220 万t09 年计划

230 万t06 年一棒、二棒成材 率分别位居国内列入 统计企业的第

2、

3 名(101.6%,最好可达 102%) ,高线成材率指 标居国内第8名(97-98%) 中轧厂

80 万t09 年计划

70 万t资料来源:公司调研,招商证券

3、公司发展战略发生重大转变 公司发展战略由过去 追求产量和规模 转变为 追求结构和效益 和 内部挖潜 . 柳钢从

1958 年以来的发展可概括为

3 个发展阶段: 第一阶段 1958~1999 年,为初始创业阶段;

第二个阶段 2000~2008 年,追求产量和规模,这是柳钢生存立足之本,是保持公司国 内钢铁特大型企业的关键,这个阶段公司完成了主要钢铁资产的上市;

第三阶段是

2009 至今后相当长时间是公司产品结构升级和通过内部挖潜提高效益的阶 段,用公司的战略概括是 再次创业阶段 ,这是决定公司在未来钢铁市场中立于不败之 地的关键,这个阶段公司将实现整体上市. 公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

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二、公司投资价值分析

1、 钢铁上市公司中未来

2 年规模增长较快, 规模增长与结构调整带来 学习曲线 效应. 公司

09 年计划钢产量

800 万t, 目前具备

1000 万t钢设计生产能力, 实际可产钢

1100 万t左右.我们保守预计

2009、

2010、

2011、2012 年公司钢产量分别为

800、

900、

1000、1100 万t,4 年期间平均每年

100 万t的增长,2009-2012 年钢产量年复合增 长率 8.29%. 在规模增长与结构调整所带来的 学习曲线 效应,将令公司业绩增长快于规模增长.

2、 享有钢材产品相对溢价和低成本双重优势,令公司业绩表现领先其他钢铁公司. (1) 区域优势造就公司产品价格相对溢价.公司地处西南地区,是西南地区最大和 最有竞争力的现代化联合钢铁厂,广东、广西、云南、贵州、云南........