PDF《交叉违约条款威力初显》

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2017 年02 月10 日[Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《金融去杠杆走向何方 ――从信用扩张 和货币政策看债市》2017.

02.06 《 赤字率扩张时期的债市表现》2017.01.26 《债市短期震荡,逐步等待机会 ――从 通胀角度看

17 年债市》2017.01.19 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:周霞 Tel:(021)23219807 Email:zx6701@htsec.com 证书:S0850513070006 分析师:朱征星 Tel:(021)23219981 Email:zzx9770@htsec.com 证书:S0850516070001 联系人:杜佳 Tel:(021)23154149 Email:dj11195@htsec.com 交叉违约条款威力初显 ――债券特殊条款系列专题之一 [Table_Summary] 投资要点: ? 什么是交叉违约条款?交叉违约是指一项债务合同下的债务人,在其他合同或类似 交易中出现了违约,那么本合同也将视为违约.对于投资者而言,交叉违约条款使 其在面对风险事件时,可以及时寻求救济措施,与其他债权人处于同等地位.对于 发行人而言,交叉违约条款对其债务管理能力提出更高要求,流动性较差的主体可 能由于交叉违约导致多米诺效应,产生偿债危机. ? 交叉违约的法理依据.从法律基础来看,交叉违约条款来源于英美法上的预期违约 制度,大陆法上与交叉违约条款有关系的是不安抗辩权制度,合同成立后,后履行 方财产状况恶化可能危及先履行方的债权实现时,先履行方可以主张不安抗辩权, 在对方未履行给付或提供担保前,拒绝履行自己的债务,但是将不安抗辩权作为交 叉违约的法律依据并不妥当. ? 交叉违约条款在境外的发展.交叉违约条款在境外债券市场中较为普遍,在美国债 券市场活跃公司债中有占总数 49%的债券附有交叉违约条款;

我国企业海外存量债 券中,附有交叉违约条款的债券数量占比约 45%,以能源和制造业发行人为多.此外,交叉违约条款多见于国际贷款协议中,救济措施一般是加速到期. ? 交易商协会力推交叉违约条款.2016 年9月交易商协会出台了《投资人保护条款 范例》 .针对交叉违约条款,交易商协会给出了从触发条件设计、处Z方法到处Z 结果的范例.当触发交叉违约后,发行人和主承应履行信息披露责任,在约定时间 内召开持有人会议,决议无条件豁免、有条件豁免或不豁免.持有人会议未形成有 效决议或不豁免的情况下,该期债券将在会议召开后一日立到期应付;

若选择有条 件豁免,则发行人需要在约定时间内完成相关法律手续,若未完成,则债券在手续 期满后次一日到期应付. ? 国内交违约条款推进情况 国内已经有不少债券添加了相关保护条款.2016 年9月以来新发的债券中,已经 有101 只短期融资券、49 只中票附加了交叉违约条款,占新发短融和中票的比例 分别为 11.9%和16.6%. 添加了保护条款的发行人评级偏低.附有交叉违约条款的债券中 AA 级及 AA-级占 比达到 43%,AAA 级仅占比 28%,相较于全部新发债券,评级偏低. 交叉违约条款多出现在产能过剩行业.2016 年9月以来新发产业债券中,钢铁、 采掘行业附有交叉违约条款的债券数量分别为

18 只、

12 只, 涉及金额为

273 亿元、

208 亿元.其次是商贸、交运、建筑材料等周期行业.城投债占比超过 1/3,2016 年9月以来新发债券中,附有交叉违约条款的