PDF《陆井钻头制造寡头,长期关注品种》

机械行业 机械行业资深分析师:李俭俭 SAC 证书编号:S1220208100112 机械行业分析师:彭民

电话: (8610)68584886 电邮:pengmin@foundersc.

com 助理分析师:周娅 联系人:杨玢

电话: (0731)85832449 电邮:yangbin0@foundersc.com 历史表现 市场数据 [table_marketdata] 本月 近三月 近六月 涨跌幅(%) 12.63 23.35 6.67 相对大盘 涨跌幅(%) -2.05 9.39 0.58 股票数据 [table_stockdata] 总股本(万股)

40040 流通股(万股)

13009 第一大股东 中国石化集团江汉石 油管理局 盈利预测 2009A 2010E 2011E 2012E 主营收入 1,214 1,313 1,499 1,726 (+/-) -8.89% 8.12% 14.16% 15.18% 净利润

120 126

151 175 (+/-) -8.50% 8.79% 19.94% 15.84% EPS(元) 0.27 0.30 0.35 0.41 P/E 45.31 41.54 35.67 30.40 请务必阅读最后特别声明与免责条款

0 200

400 600 -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 成交金额 江钻股份 沪深300 陆井钻头制造寡头,长期关注品种 江钻股份(000852)调研报高 公司研究.调研报告 2010.11.7 暂无评级 当前股价:12.47 我们调研了江钻股份,就当前经营情况、江汉石油分局股改承诺及未 来战略规划与公司进行了沟通交流. 投资要点: 原油价格震荡上移,产量增速有望重回 10%以上 随着全球经济的复苏,全球对石油天然气的需求逐渐恢复,同时受美 联储定量宽松货币政策的影响,这将在较长时期内导致美元的贬值和资源 品价格的上升,预计明年国际油价有望重上

100 美元的关口,原油产量增 速有望重回 10%以上水平. 国内陆井钻头寡头,复合增速 13%左右 公司主导产品油用牙轮钻头在

3000 米以下钻井中处于绝对垄断地位, 市场份额 80%左右水平.钻头产品主要用于原油勘探开采,与原油产量紧 密正相关,预计原油产量年均增速约 10%,油田勘采难度增加拉升 8%左 右需求,设备更新换代增加 5%-8%需求,而钻头质量提升抵消约 10%左右 增量,未来

3 年陆上钻头复合增速在 13%左右.陆上钻井市场未来增长有 限,关键还看海洋业务等新市场拓展. 海洋开发市场广阔,相当于另一个陆上钻井市场 我国海洋油气资源总量超过

400 亿吨, 按12.1%探明率计算, 还有

353 亿吨尚未探明, 相当于目前已探明陆地石油资源规模, 预计未来

10 年海洋 油气产量将以 20%的速度递增.一旦公司决定进入海洋钻采领域,凭借公 司技术优势及本土资源优势, 有能力在未来海洋市场中实现收入规模翻番. 行业整合并购是趋势,短期看中石化对石油机械制造的定位 中石化江汉石油局石油机械业务主要有江钻股份、 四机厂、 四机赛瓦、 三机厂及钢管厂等

5 家公司,从资产质量来看,2009 年四机厂与三机厂产 值分别突破

17 亿元、5 亿元,约相当于江钻股份全年收入的

2 倍,假设四 机厂、三机厂等资产能全部注入,公司收入与资产规模都将增 300%左右 我们有别于市场的观点:公司未来一旦向海洋市场拓展成功,收入有翻 倍增长的潜力;

假设江汉局将相关机械资产注入,将让收入与资产规模提 升300%以上;

经营管理稳健,在业务扩张上表现谨慎,我们认为在可预 见未来公司很可能会继续采取稳健态势;

公司值得长期看好,短期持相对 保守态度. 盈利预测:预计公司 2010-2012 年营业收入分别为 13.13 亿元、14.99 亿 元与 17.26 亿元,对应 EPS 分别为 0.30 元、0.35 元、0.41 元,对应动态 PE 为42 倍、36 倍与

30 倍.短期内暂不给予公司评级,长期我们非常看好公 司未来业务向海洋市场拓展的潜力,以及资产注入后规模提升、产业链横 向拓展为公司发展带来的巨大机会,建议投资者长期关注. 方正证券研究所研究源于数据

2 研究创造价值 江钻股份(000852)调研报告 目录

1、原油价格震荡上移,产量增速有望重回 10%以上.3

2、国内陆井钻头寡头,市场占有率约 80%4

3、海洋开发市场巨大,相当于另一个陆上市场

7

4、整合空间巨大,待注入资产有 300%空间.8

5、盈利预测

10 附注:四机厂、三机厂与钢管厂简介:13

图表目录

图表

1 原油消耗量(左)已经恢复至正常水平,原油产量见底回升........3

图表

2 国际原油价格走势震荡偏强(左) ,天然气产量平稳增长(右).....3

图表

3 全球新增油气储量中海洋占比越来越大(2005-2009)4

图表

4 全球新增油气储量中海洋占比越来越大(2005-2009)6

图表

5 钻头销售增速与原油产量正相关,钻头销售将快速回升.6

图表

6 全球液态燃料生产力前景:可供开采油气资源将逐渐减少.5

图表

7 2003-2007 世界液态燃料资源发现与产量―勘探开发难度逐步加大 ..5

图表

8 全球新增油气储量中海洋占比越来越大(2005-2009)7

图表

9 江汉石油局旗下相关石油机械资产与主要产品.8

图表

10 江汉石油管理局业务板块分布及子公司资产与产值对比.9

图表

11 同类可比公司估值水平比较.11

图表

12 2010-2012 年公司分项业务预测

11 研究源于数据

3 研究创造价值 江钻股份(000852)调研报告

1、 原油价格震荡上移, 产量增速有望重回 10%以上 原油产量增速有望回 10%以上水平.整体来看, 世界石油天然气 资源的开采活动与油价关系紧密.随着全球经济的复苏,全球对石油 天然气的需求逐渐恢复至金融危机前水平,导致原油价格近期震荡回 升至

87 美元/桶水平.同时受美联储定量宽松货币政策的影响,我们 认为这将在较长时期内导致美元的贬值和资源品价格的上升,前期远 远落后于其他大宗商品的原油价格有望在下一轮量化宽松政策中重 心上升, 预计明年国际油价有望重上

100 美元的关口.

2010 年1-9 月 我国原油产量

15104 万吨,同比增长 6.65%,随油价攀升,原油产量 也逐步加快,预计

2011 年增速有望重回 10%以上水平.

图表

1 原油消耗量(左)已经恢复至正常水平,原油产量见底回升 资料来源:中国石油化工协会 方正证券研究所

图表

2 国际原油价格走势震荡偏强(左) ,天然气产量平稳增长(右) 资料来源:bloomberg 中国石油化工协会 方正证券研究所 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%

0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 2002-01 2002-11 2003-09 2004-07 2005-05 2006-03 2007-01 2007-11 2008-09 2009-07 2010-05 原油使用量(千吨) 原油同比增速 -3.00 -2.00 -1.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00

0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 2008-01 2008-05 2008-09 2009-01 2009-05 2009-09 2010-01 2010-05 2010-09 原油累计产量(万吨) 同比(%) -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%

0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000 2002-01 2002-10 2003-07 2004-04 2005-01 2005-10 2006-07 2007-04 2008-01 2008-10 2009-07 2010-04 天然气产量(百万立方米) 天然气同比增速 研究源于数据

4 研究创造价值 江钻股份(000852)调研报告

2、国内陆井钻头寡头,市场占有率约 80% 陆上钻井市场的钻头垄断寡头.江钻股份前身江汉钻头厂始建于

1973 年,80 年代成功引进美国石油钻头先进技术,消化吸收后形成 了潜江、上海、武汉三个石油钻头制造基地,此外公司还拥有承德江 钻、武汉江钻天然气、泰兴隆盛化工、江钻天祥化工等子公司,业务 涉及油用钻头、石油机械、天然气、精细化工等

4 大领域.主要从事 油用钻头、矿用钻头、麻花钻头等产品的研发制造,油用钻头业务占 总收入的75%以上. 公司主导产品油用牙轮钻头技术与质量国内领先, 多年来市场占有率一直稳步上升,在3000 米以下钻井中,江钻油用 钻头处于绝对垄断地位,目前市场份额已经达到 80%左右水平,国际 市场占有率约 10%,全球市场占有率 25%左右,是亚洲最大的油用钻 头、麻花钻头研发和制造基地.

图表

3 公司收入构成,钻头业务占比 75%以上(2005-2009) 资料来源:公司公告 方正证券研究所 石油开采难度增加将增加钻头需求,完全副符合公司产品定位. 随着油气开采的进行,中国石油易勘探地区几乎已探勘完毕,今后的 寻油地区主要转向西部,地质结构复杂、油层深、石油勘探和生产难 度进一步加剧(从图

5 中可以看出

1980 年后新发现资源储量逐年下 降) ,导致相应钻井数量增多、钻井总进尺也随之加深.江钻主要产 品主要针对

3000 米以下深井,开采难度增加这对公司非常有利.假 设未来平均每年新增陆上石油开发井的井深平均每年增加 8%-10%, 在不考虑地质结构的前提下,使假设钻头质量与寿命相同,则年均钻 头需求也将增加 8%以上. 石油开采难度增加将增加钻头需求.目前我国老油田的占比越来 越高,有的开发时间都达到了 30-40 年,对于钻采工艺与设备的要求 越来越高,更新换代需求强烈,未来 3-5 年油田钻井设备更新换代需 86.53 75.35 67.59 67.80 71.01 68.64 75.85 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 90.00 100.00

2006 2007 2008H1

2008 2009H1

2009 2010H1 石油机械配件 精细化工 CNG天然气 钻头系列 研究源于数据

5 研究创造价值 江钻股份(000852)调研报告 求亦将是钻头行业稳定增长的关键驱动因素之一,我们估计这部分需 求将为钻头市场带来约 5%-8%左右的市场增量.

图表

4 全球液态燃料生产力前景:可供开采油气资源将逐渐减少 资料来源: 《剑桥能源报告 2010》 方正证券研究所 注:单位为日产百万桶;

YTF 表示正在生产中的油田;

FUA 表示正在开发中的油田;

FUD 表示正在评估的油田;

FIP 表示尚在寻找中的油田;

图表

5 1930-2007 世界液态燃料资源发现与产量―勘探开发难度逐步加大 资料来源: 《剑桥能源报告 2010》 方正证券研究所 技术进步与质量提升延长产品寿命.在进一步巩固公司垄断地位, 加大市场占有率的同时,公司不断进行技术改造,引进具有当今世界 先进水平的沙尔曼加工中心、FMS 柔性生产线、氮基可控气氛热处理 炉等众多先进设备,让公司生产的油用牙轮钻头、金刚石钻头性能得 研究源于数据

6 研究创造价值 江钻股份(000852)调研报告 到大幅提升,能完全适用于软到极硬的各种地层,同时各项产品技术 性能均达到国内领先、国际先进水平.10 年前常规牙轮钻头产品在每 分钟

200 多转以下钻速时满负荷运转,一般寿命在 10-15 小时左右, 目前公司产品在每分钟

500 转速条件下,钻头寿命可达

30 个小时以 上,公司产品性能与寿命也得到逐年提升.按过去

10 年寿命提高近

3 倍计算,产品性能年均提升在 10%左右, 我们假设未来公司产品年均 性能提升 10%,也就意味着随性能提升将抵消约 10%的市场增量.

图表

6 经营稳健,产品销售毛利率维持稳定 资料来源:公司公告 方正证券研究所 与原油产量紧密正相关, 预计未来

3 年复合增速 13%.公司主营 钻头产品主要用于原油勘探开采,与原油产量紧密正相关(如

图表

7 所示) ,根据

2011 年后原油产量增速增速 10%,开采难度增加 8%以 上需求,设备更新换代增加 5%-8%需求,而公司钻头性能提升将抵消 约10%左右市场增量, 我们预计未来

3 年陆上钻头业务复合增速在 13% 以上. 陆上钻井市场未来增长有限, 关键还看海洋业务等新市场拓展.

图表

7 钻头销售增速与原油产量正相关,钻头销售将快速回升 资料来源:公司公告 中国石油与........