PDF《华电国际电力（1071.HK）》

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1 | PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH 华电国际电力 华电国际电力 华电国际电力 华电国际电力(1071.

HK) 山东省内最大的独立电力公司 香港 香港 香港 香港 | 公用 公用 公用 公用| 公司研报 公司研报 公司研报 公司研报

15 March

2017 投资 投资 投资 投资要点 要点 要点 要点 -预期

2016 年全年盈利将会倒退,但目前估值偏低,下跌风险或不大. -集团或受益於全国用电继续平稳增长,以及国家近期公布的煤电业去产能政策. -煤炭价格或将会继续调整,将有助减低集团的火电燃料成本. 公司背景及财务概况 公司背景及财务概况 公司背景及财务概况 公司背景及财务概况 华电国际电力股份有限公司主要在中国内地从事发电、供热、煤炭销售及其他相关业 务,所生产的电力供应至电厂所在地的电网公司.截至2016年6月30日,集团已投入运 行的控股发电厂共计57家,控股总装机容量为46,108.7兆瓦,其中燃煤及燃气发电控股 总装机容量共计41,236.5兆瓦,占总装机容量89.43%;

水电、风电、太阳能发电等可再 生能源发电控股总装机容量共计4,872.2兆瓦,占总装机容量10.57%.根诺2016 年中期报告,2016年上半年集团发电量约为86.55百万兆瓦时,比2015年同期增长约 6.17%;

上网电量约为80.98百万兆瓦时,比2015年同期增长约6.11%;

发电机组平均利 用小时为1,878小时,其中燃煤发电机组平均利用小时为2,099小时,供电煤耗为300克 千瓦时,远低於全国平均水平.期内,集团取得营业额约为人民币293.74亿元,比2015年同期减少约3.24%;

实现本公司股东权益持有人应占本期间利润约人民币24.69 亿元,比2015年同期减少约30.61%;

每股净资产值约为人民币4.38元,现在的股价有 接近30%的折让. 我们对集团2016年下半年业务表现看法不乐观,预期全年盈利将会倒退.华电国际与 其他中国传统发电公司一样,2016年下半年均受压於煤价上升,煤价上涨降低了火力 发电厂的盈利能力,以及工业用电需求降低,导致国内电力产能过剩.根沤 发出的负面盈利预告公告,经财务部门初步测算,预计2016年实现归属于上市公司股 东的净利润与上年同期相比,将减少 47%到57%.主要原因是2016年国家下调了燃煤 发电机组的上网电价、电煤价格出现较大幅度上涨以及发电机组利用小时数下降的综 合影响. 虽然如此,用华电国际现价计算,只有约 8.32 倍的预期市盈率和 0.67 倍的市账率,我 们的预期收益率依然有 5.22%左右.另外,华电最近一年的股价表现非常一般,已经 跑输恒生指数约 43.35%,估值已经跌到较吸引的水平,相信大部份的利淡消息有机会 已经被市场消化.而且,集团供电煤耗为

300 克千瓦时,远低於全国平均水平.加 上公司在中国山东省是有垄断地位,预计将受惠於国家近期公布的煤电去产能计划, 以及用电需求好转,在长远的角度来看,我们对公司的前景看法依然正面. 增增增增持 持持持现价: HKD 3.46 (现价截至

3 月13 日) 目标价: HKD 3.86 (+11.56%) 公司资料 公司资料 公司资料 公司资料 普通股股数 (百万股) : 9,863 市值 (港币百万元) : 34,225

52 周 最高价/最低价 (港币) : 4.99/ 3.06 主要股东 主要股东 主要股东 主要股东, , , , % 中国华电 山东省国际信托股份有限公司 46.84 8.12 股价表现 股价表现 股价表现 股价表现, , , , %

1 个月 个月 个月 个月

3 个月 个月 个月 个月

1 年年年年华电国际 +1.19 +0.89 -26.67 恒生指数 +0.21 +3.92 +16.34 股价 股价 股价 股价 &

恒生指数 恒生指数 恒生指数 恒生指数 Source: Phillip Securities (HK) Research 财务资料 财务资料 财务资料 财务资料 CNY mn FY14 FY15 FY16E FY17E EPS, CNY 0.79 0.80 0.37 0.28 PE, x 6.86 5.27 8.32 11.89 BVPS, CNY 3.88 4.43 4.59 4.70 P/BV, x 1.40 0.95 0.67 0.65 ROE, % 22.24 18.83 9.16 6.22 Debt/Equity (%) 369.17 270.63 - - Source: Company reports, Phillip Securities Est. 研研研研研 王承 王承 王承 王承坤 坤坤坤(+

852 22776516) timwong@phillip.com.hk Page |

2 | PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH 华电国际电力股份有限公司 华电国际电力股份有限公司 华电国际电力股份有限公司 华电国际电力股份有限公司 (1071 HK) 公司研报 公司研报 公司研报 公司研报 华电国际的同业 华电国际的同业 华电国际的同业 华电国际的同业比较 比较 比较 比较 Ticker P/E P/B Dvd Yld(%) ROE(%)

1071 HK 8.32 0.67 5.22 9.16

2380 HK 7.2 0.7 5.89 10.07

902 HK 7.06 0.8 5.88 10.94

836 HK 7.57 0.9 5.71 12.13

991 HK - 0.67 - -3.23

6 HK 19.52 1.19 3.98 6.08

2 HK 14.17 1.84 3.53 13.3 Source: Bloomberg, Phillip Securities (HK) Research 以上图标是华电国际的同业比较,我们可以看到在市帐率和市盈率的角度来 看,公司比起国际性电力公司例如中电控股(2 HK)以及电能实业(6 HK),有 一定的估值折让.但是其市盈率估值比起其他中国内地业务为主的电力公司则 偏高,但溢价非常小,市场率方面则偏低,有小幅度则让.总结而言,市场给 予集团的估值与其他中国内地的同业非常接近. 现现现现时 时时时的估值 的估值 的估值 的估值偏低 偏低 偏低 偏低 Source: Bloomberg, Phillip Securities (HK) Research 上图是华电国际的

10 年市帐率图标.根诺睦肥姓事,市场不是一直给 华电国际一个偏低的估值. 过去

10 年的 PB 平均值约是 0.96 倍, 低於一个标准差是 0.58 倍,现价距离

10 年的 PB 平均值依然有超过 25%的折让,估值偏低.可以看出,市场给予华电的 估值非常浮动,现在只有 0.67 倍的 PB,接近历史地位的区间,下跌风险或有 限. Page |

3 | PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH 华电国际电力股份有限公司 华电国际电力股份有限公司 华电国际电力股份有限公司 华电国际电力股份有限公司 (1071 HK) 公司研报 公司研报 公司研报 公司研报 根

10 年的 PB 值,可以看出华电现价估值偏低,还需要看其盈利能力指 标,可以参考其股东权益回报率(ROE): Source: Bloomberg, Phillip Securities (HK) Research 根聿┑氖,集团

2016 财年的预期股东权益回报率是 9.16%,与过去十年 的股东权益回报率平均值 7.82%相比还轻微略高.从现时的 ROE 可以看到,的 盈利能力不能说差,毕竟市场只给予华电 0.67 倍的市帐率.另外,自2009 年以 来,集团并没有出现过营运亏损的情况,其股东权益回报率自

2009 年以来一直 都是正数.集团上次出现年度亏损已经是

2008 年金融风暴的时期,ROE 当时是- 18.88%,但现在的 PB 却只比当年略高,市场或过分忧虑华电未来的盈利能力. 我们再用集团过去十年的股东权益回报率平均值,尝试用简单的股利折现模型 (DDM)评估它的内在价值.我们设定的无风险利率用中国十年期国债的利率 作参考,为3.42%.恒生指数过去

21 年的回报为 7.16%,作为市场风险溢价. 华电的 beta 我们计算出来的是 0.87,因此,华电的必要回报为 6.66%.而我们 保守地预计其

2017 年派息为每股 0.11 人民币,派息比率假设保持在 37.5%,加 上集团过去十年的平均股东权益回报率,假设未来股息增长率为 2.94%,作为股 息增长率.我们计算得出的每股内含价值为约

3 元人民币.现价贴近相对我们 计算的内含价值,由於我们计算的估算函数都是很保守的,我们认为其估值偏 低,其下跌风险不大. 全国用电量稳增长 全国用电量稳增长 全国用电量稳增长 全国用电量稳增长, , , ,去产能扩至煤电 去产能扩至煤电 去产能扩至煤电 去产能扩至煤电

2016 年,全社会用电量

59198 亿千瓦时,同比增长 5.0%.分产业看,第一产业 用电量

1075 亿千瓦时,同比增长 5.3%;

第二产业用电量

42108 亿千瓦时,同比 增长 2.9%;

第三产业用电量

7961 亿千瓦时,同比增长 11.2 %;

城乡居民生活用 电量

8054 亿千瓦时,同比增长 10.8%.可以看出,中国第三产业以及城乡居民 用电依然保持高速增长,过去一年的电力产能过剩问题主要是在於工业发电需 求放缓,长远来说,我们有信心中国可解决电力产能过剩问题.2016 上半年, 全社会用电量同比增长只有 2.7%,下半年数壬习肽暧兴纳,全国用电量 有望继续稳增长. 再加上,今年两会期间,国家发改委表示,去产能是供给侧改革的一项重点任 务,今年去产能扩大到煤电,煤电产能今年要去

5000 万千瓦,以防化解煤电 产能过剩风险,提高煤电行业效率.集团是山东省最大的电力集团,以及全国 五大上市电力公司之一,有垄断地位,预计受惠於国家煤电去产能计划.因为 我们预期小型火力发电厂将会陆续被淘汰,在煤电去产能成功后,燃煤发电机 Page |

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