PDF《【广发海外】新奥能源（2688.HK） 当前价格》

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7 港股动态跟踪报告|港股行业 证券研究报告 Table_Title 【广发海外】新奥能源(2688.

HK) 城市燃气稳健增长,积极布局分布式业务 Table_Summary 核心观点: ? 预计全年价差趋于稳定,未来 2-3 年降幅收窄 我们预计公司全年销气价差 0.65-0.66 元/方,一是上半年价差下降多 为结构性因素,二是非居民门站价下降后给予煤改气用户折扣压力减小;

预计 2018/19 年销气价差降幅收窄,分别为 0.63/0.61 元/方. ? 销气量较快增长可持续,煤改气贡献主要增量 目前天然气价格已具备一定成本竞争优势,我们预计城市燃气行业未 来3-5 年保持 15%增速,2017-2019 年公司撇除能源贸易销气增速分别为 26%、 22%和19%, 煤改气对销气量增量的贡献分别为 40%、 32%和24%. ? 居民接驳较为平稳,接驳业务总体小幅增长 我们预计 2017-19 年,公司新增居民用户接驳数量小幅增长,平均接 驳费较为稳定, 居民、 工商户接驳业务收入总额增速分别为 3%、 5%和5%. ? 居民接驳较为平稳,接驳业务总体小幅增长 2017H1,公司销售、管理费用率为 5.8%,同比下降 2.4 个百分点. 公司管理团队不断转型,发展一人多能,费用管控能力优秀.我们预计 2017-19 年,公司的销售、管理费用率分别为 6.5%、5.7%和5.1%,带动 利润增速快于收入增速. ? 盈利预测与投资评级

2017 年11 月2日,新奥能源(1193.HK)收盘价为 57.35 港元,我 们预测公司 2017-2019 年EPS 分别为人民币 3.104 元、3.838 元和 4.692 元,按最新收盘价计算对应市盈率分别为 15.7X、12.7X、10.4X.公司销 气量有望保持较快增长,在煤改气有多个项目,维持 买入 评级. ? 风险提示: 煤改气 政策实施不及预期,毛差进一步下降. 盈利预测: Table_Excel1 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万CNY) 32,063 34,103 43,481 53,848 64,237 增长率(%) 10.2 6.4 27.5 23.8 19.3 归母净利润(百万CNY) 2,036 2,151 3,360 4,155 5,079 增长率(%) -31.4% 5.6% 56.2% 23.6% 22.3% 核心净利润(百万CNY) 2,736 3,212 3,628 4,471 5,420 增长率(%) 16.8% 17.4% 13.0% 23.2% 21.2% EPS(CNY元/股) 1.880 1.987 3.104 3.838 4.692 市盈率(P/E) 25.9 24.5 15.7 12.7 10.4 股息率(%) 1.32 1.52 2.07 2.55 3.09 数据来源:公司财务报表,广发证券发展研究中心 Table_Grade 公司评级 买入 当前价格 57.35 港元 前次评级 买入 报告日期 2017-11-03 Table_Baseinfo 基本数据 总股本/流通股本(百万 CNY) 1,082/1,082 流通港股市值(百万 CNY) 61,918 每股净资产(元) 13.83 资产负债率(%) 65.25 Table_Chart 相对市场表现 -10% 6% 22% 38% 2016-11 2017-03 2017-06 2017-10 新奥能源 恒生指数 Table_Author 分析师: 韩玲,S0260511030002 021-60750603 hanling@gf.com.cn Table_Report 相关研究: Table_Contacter 联系人: 陈佳妮 021-60750604-0604 chenjiani@gf.com.cn 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明

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7 新奥能源|港股动态跟踪报告 城市燃气稳健增长,积极布局分布式业务 预计全年价差趋于稳定,未来 2-3 年降幅收窄 2017H1,公司销气价差0.66元/方,同比下降0.08元/方.我们预计公司全年的 销气价差为0.65-0.66元/方.其一,上半年由于销气结构调整导致价差下降0.05元/ 方,预计对未来价差影响不大.其二,上半年由于给予煤改气用户折扣对价差的影 响为0.03元/方, 8月29日发改委决定降低非居民用天然气基准门站价格0.1元/立方米, 顺价后公司的折扣压力减小.由于2017H1价差下降多为一次性因素造成的,我们预 计公司销气价差降幅收窄,2018/19年价差分别为0.63/0.61元/方. 图1:新奥能源2014-2019年销气价差(元/立方米) 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心 销气量较快增长可持续,工商业煤改气贡献主要增量 目前,天然气价格相较于LPG、重油等其他替代能源已经具备一定的成本竞争 优势,我们预计未来3-5年城市燃气行业有望保持15%的增速,高于天然气行业整体 11-12%的增速.公司层面,我们预计2017-2019年,撇除能源贸易销气增速分别为 26%、22%和19%,煤改气对销气量增量的贡献分别为40%、32%和24%.一是有 机增长,公司每年新增接驳用户用气量存在1-3年爬坡期.二是,煤改气的贡献.工 商户方面,在公司的经营区内,10蒸吨以下燃煤锅炉尚有8000蒸吨,煤改气后的用 气量约为20亿方,环保政策趋严后20蒸吨以下的燃煤锅炉也存在被改造可能,我们 预计对未来3年对销气量增量的贡献分别为

10、

8、6亿方.民用户方面,2017H1公 司独立采暖炉用户累计57万户,我们预计今年新增20万户,可额外带来2亿方额外 居民用气.三是公司会继续收购优质的城市燃气项目,我们预计每年在5-10个. 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明

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7 新奥能源|港股动态跟踪报告 图2:新奥能源2014-2019年管道燃气销气量(亿立方米) 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心 居民接驳较为平稳,接驳业务总体小幅增长 居民接驳方面, 我们预计2017-19年公司新增居民用户接驳数量小幅增长,平均 接驳费较为稳定.工商业接驳方面,受到煤改气的影响,我们预计新增工商业开口 气量稳定增长,平均接驳费给予较大折扣.总体而言,公司的接驳收入小幅增长, 我们预计2017-19年,公司接驳收入增速分别为3%、5%和5%. 图3:新奥能源2014-2019年接驳量 图4:新奥能源2014-2019年平均接驳费 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明

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7 新奥能源|港股动态跟踪报告 图5:新奥能源2014-2019年接驳收入 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心 费用控制能力优秀,销售、管理费用率下降明显 2017H1,公司发生销售、管理费用人民币12.46亿元,同比下降3.5%,销售管 理费用率为5.8%, 同比下降2.4个百分点. 公司管理团队不断转型, 更多人前往一线, 并发展一人多能,在业务实现较快增长的同时,进行有效的费用管控.我们预计 2017-19年,公司的销售、管理费用率分别为6.5%、5.7%和5.1%. 图6:新奥能源2014-2019年销售、管理费用(人民币亿元) 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心 新兴分布式寻机会,未来业绩增长新动能 分布式能源项目是公司未来发展新动能.截至2016年,公司已投运分布式能源 项目12个,2017H1公司新投产10个项目,其中并网发电的项目10个.2017H2,公 司预计新增10个新项目,其中5个投运,5个在建.公司的分布式能源项目股本回报 率在12%以上,盈利能力相对于城市燃气项目更高.此外,分布式能源项目向用户 提供冷、热、电、蒸汽,不受配气环节7%的投资回报率限制.在深挖现有客户用能 需求的同时,由于分布式能源能给用户提供综合的能源解决方案、降低用户的用能 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明

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7 新奥能源|港股动态跟踪报告 成本,还有助于公司开拓新的用户.目前,公司小型分布式能源项目居多,单个投 资规模在0.5-1亿,未来公司会大力发展大型项目.我们预计,公司全年分布式能源 资本开支在6-7亿元(2017H1为2.7亿元),未来公司会进一步加大相关业务投资力 度. 盈利预测与投资评级 2017年11月2日,新奥能源(1193.HK)收盘价为57.35港元,我们预测公司 2017-2019年EPS分别为人民币3.104元、3.838元和4.692元,按最新收盘价计算对 应市盈率分别为15.7X、12.7X、10.4X.公司销气量有望保持较快增长,在煤改气 有多个项目,维持 买入 评级. 风险提示 煤改气 政策实施不及预期,毛差进一步下降. 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明

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7 新奥能源|港股动态跟踪报告 Table_Research Table_Excel2 资产负债表 单位: 百万元人民币 现金流量表 单位: 百万元人民币 至12 月31 日2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 至12 月31 日2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产 11,857 13,840 19,010 23,751 28,380 经营活动现金流 4,022 5,366 6,642 7,335 8,149 货币资金 7,355 7,163 10,759 13,632 16,619 税前利润 4,027 4,195 5,986 7,181 8,535 应收及预付账款 3,933 5,214 6,630 8,212 9,798 折旧与摊销 1,043

880 1,030 1,089 1,156 存货

404 515

654 810

967 净利息费用

405 456

464 482

505 其他流动资产

165 948

966 1,096

996 运营资本变动 (89)

751 751

771 771 非流动资产 35,162 37,541 39,215 41,456 43,629 税金 (1,306) (1,307) (1,856) (2,226) (2,646) 固定资产 21,121 22,297 23,497 24,897 26,497 其他经营现金流 (58)

391 266

38 (173) 无形资产 2,206 1,675 1,800 2,000 2,000 投资活动现金流 (6,168) (3,840) (3,217) (4,899) (5,941) 其他长期资产 11,835 13,569 13,918 14,559 15,132 资本支出 (2,588) (2,562) (2,514) (2,725) (2,736) 资产总计 47,019 51,381 58,225 65,206 72,010 投资变动 (2,359) (1,461) (1,361) (1,841) (2,141) 流动负债 19,408 18,341 19,621 21,002 22,356 其他 (1,221)

183 658 (333) (1,064) 短期借款 3,098 4,644 4,923 5,287 5,457 筹资活动现金流 (1,018) (1,736)

154 423

769 应付及预收 5,913 2,237 2,666 3,097 3,717 净增权益 1,554 1,759 2,774 1,567 1,814 其他流动负债 10,397 10,728 11,070 11,422 11,786 净增债务 2,430 2,603 4,070 5,415 4,989 非流动负债 11,516 15,186 17,975 22,009 25,645 支付股息 (709) (705) (1,088) (1,341) (1,626) 长期借款 9,026 8,632 9,832 11,232 12,832 其他 (4,293) (5,393) (5,602) (5,218) (4,408) 其他非流动负债 2,490 6,554 8,143 10,777 12,813 现金净增加额 (3,164) (210) 3,578 2,858 2,977 负债合计 30,924 33,527 37,597 43,011 48,001 股本

113 112

112 112

112 储备 13,355 14,854 17,516 18,983 20,797 母公司股东权益 13,468 14,966 17,628 19,095 20,909 少数股东权益 2,627 2,888 3,000 3,100 3,100 负债和股东权益 47,019 51,381 58,225 65,206 72,010 利润表 单位: 百万元人民币 至12 月31 日2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 销售收入 32,063 34,103 43,481 53,848 64,237 销售成本 (25,19 (26,75 (35,21 (44,24 (53,09 经营费用 (2,708) (2,792) (2,835) (3,053) (3,288) 息税折旧前利润 5,262 5,537 6,601 7,821 9,236 折旧及摊销 (1,043) (880) (1,030) (1,089) (1,156) 经营利润 4,219 4,657 5,571 6,733 8,080 净利息收入 (405) (456) (464) (482) (505) 其他收益

213 (6)

879 930

960 税前利润 4,027 4,195 5,986 7,181 8,535 所得税 (1,306) (1,307) (1,856) (2,226) (2,646) 净利润 2,721 2,888 4,130 4,955 5,889 少数股东损益 (685) (737) (770) (800) (810) 归属母公司净利润 2,036 2,151 3,360 4,155 5,079 EBITDA 4,219 4,657 5,571 6,733 8,080 EPS(RMB 元) 1.880 1.987 3.104 3.838 4.692 DPS(RMB 元) 0.64 0.74 1.01 1.24 1.50 收入增长(%)

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7 新奥能源|港股动态跟踪报告 广发海外研究小组 欧亚菲: 首席分析师,2011-2014 年新财富批发零售行业第三名,第二名,第二名和第三名,2015 年新财富海外研究(团队)第六名. 韩玲: 首席分析师,工商管理硕士,电力系统自动化学士,12 年证券从业经验,6 年电力行业从业经验,获2010 年及

2011 年新财富 最佳分析师第五名,2012 年新财富电力设备和新能源行业最佳分析师第二名,2015 年新财富海外研究团队入围,2011 年进入 广发证券发展研究中心. 惠毓伦: 首席分析师,发展研究中心总经理助理,中国科学技术大学计算机辅助设计硕士、计算机高级工程师,32 年计算机、光电、集 成电路工作和研究经历,13 年证券研究所从业经历. 刘峤: 研究助理,中央财经大学经济学硕士,厦门大学理学学士,2016 年进入广发证券发展研究中心. 张晓飞: 研究助理,统计学硕士,2016 年进入广发证券发展研究中心. 陈佳妮: 联系人,上海财经大学国际商务硕士,中央财经大学会计学学士、法学学士,2017 年进入广发证券发展研究中心. Table_RatingIndustry 广发证券―行业投资评级说明 买入: 预期未来

12 个月内,股价表现强于大盘 10%以上. 持有: 预期未来

12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%~+10%. 卖出: 预期未来

12 个月内,股价表现弱于大盘 10%以上. Table_RatingCompany 广发证券―公司投资评级说明 买入: 预期未来

12 个月内,股价表现强于大盘 15%以上. 谨慎增持: 预期未来

12 个月内,股价表现强于大盘 5%-15%. 持有: 预期未来

12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-5%~+5%. 卖出: 预期未来

12 个月内,股价表现弱于大盘 5%以上. Table_Address 联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 地址 广州市天河区林和西路

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