PDF《天然气上游成本价格对比解读》

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1 证券研究报告―深度报告 燃气Ⅱ [Table_IndustryInfo] 天然气行业专题解读 超配 (维持评级)

2018 年09 月10 日 一年该行业与上证综指走势比较 行业专题 天然气上游成本价格对比解读 ? 气源、终端用户结构、分销形式是三组不同的概念 天然气的气源主要分为国产气(常规气&

非常规气) 、进口管道气(中亚&

缅甸) 、 进口 LNG(接收站海气) .

终端用户结构主要分为城镇用气、工业燃料用气、发电 用气、化工原料用气.三桶油直接销售(直供)的主要为发电用气与化工原料用 气, 城市燃气公司 (城燃) 零售的主要为城镇用气与工业燃料用气. 对终端以 LNG 形式分销的气量分两个品种:①接收站有少部分海气以 LNG 形式分销,其余主要 以管道气的形式分销. ②国产气与进口管道气约有少部分供给给内陆的 LNG工厂, 液化后以 LNG 的形式分销,其余主要以管道气的形式分销. ? 气源成本:国产气最低,进口管道气次之,进口 LNG 最贵 我们根据海关数据和调研信息对比不同气源成本,国产气开采成本最低,不同品 种大约集中在 0.7-1.1 元/方.进口管道气,尤其是中亚气成本略贵,近年来集 中在 1.3-1.5 元/方.进口 LNG 最贵,近年来集中在 1.9-2.1 元/方,但其中有大 量三大油进口的高价长约气,拉高了进口 LNG 整体成本. ? 进口气成本变化:近年来逐步攀升 2016-2018 年,进口管道气平均成本分别为 1.22/1.39/1.43 元/方.2017 年淡季 均价 1.36 元/方,2017 年冬季均价 1.44 元/方,2018 年3月底供暖季结束以来, 均价为 1.41 元/方.

2018 年7月平均成本为 1.41 元/方. 2015-2018 年, 进口 LNG 平均实现成本分别为 2.03/1.65/1.88/2.14 元/方.2016/2017 冬季均价分别为 1.81/2.05 元/方,2017/2018 淡季均价分别为 1.87/2.16 元/方,2018 年7月最 新成本为 2.30 元/方.进口 LNG 平均成本比进口管道气偏高约 0.5-0.9 元/方. ? 上游售价:三大油偏低,LNG 出厂价显著高于管道气 三大油作为上游的主要业主,向中下游平均售价在 1.25-1.4 元/方.内陆 LNG 工 厂与沿海 LNG 接收站的平均出厂价

17 年淡季在

3000 元/吨,折合 2.1 元/方;

17 年冬季达到 6000-7000 元/吨, 折合 4.3-5 元/方;

18 年淡季在 4000-4500 元/吨, 折合 2.8-3.2 元/方.LNG 价格显著高于管道气,体现该品种的价格弹性. ? 上游盈利:三大油结构性亏损,接收站盈利性强于内陆 LNG 工厂 我们测算了不同上游业主成本与售价的关系.三大油综合而言,由于进口气成本 偏贵,整体拉低了其天然气板块盈利水平.尤其是中石油,由于销售管道气占比 较高,售价相对 LNG 受更多限制,近年来进口气部分亏损额度扩大.LNG 部分, 内陆 LNG 工厂的气源自三大油获得,今年以来西南地区工厂拿气成本已经持续 超过

4000 元/吨,严重压缩盈利水平,价差大约在

500 元/吨.LNG 接收站由于 进气成本偏低,盈利性显著高于内陆 LNG 工厂.其价差在

17 年12 月达到峰值

4000 元/吨,在2018 年淡季回落至

800 元/吨,但毛利中枢相比

2017 年淡季的 约500 元/吨仍有显著提升. ? 投资逻辑 冬季 LNG 涨价,关注 LNG 进口分销商,以及煤层气开采商蓝焰控股. 淡季上游涨价压力消减,气量高增弥补毛差小幅缩减,等待长期配置优 质城市燃气公司的合适估值时点,关注新奥能源 相关研究报告: 《行业重大事件快评:发改委发布《油气管网 设施公平开放监管办法(公开征求意见稿) 》 , 利好上、 下游整体效率提升》 ――2018-08-06 《行业重大事件快评:居民门站价并轨改革, 利好气量长期成长,无惧短期居民毛差波动》 ――2018-05-30 《行业重大事件快评:2 月用气量续高增,对 外依存度接近 45%》 ――2018-04-02 《行业重大事件快评: 河北省暂停煤改气 存 误读, 对上市公司影响有限》 ――2018-01-29 《行业重大事件快评:非居民门站价降幅小于 预期,持续关注气改进展》 ――2017-08-31 证券分析师:陈青青

电话:0755-22940855 E-MAIL: chenqingq@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码:S0980513050004 证券分析师:武云泽

电话:021-60875161 E-MAIL: wuyunze@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码:S0980517050002 独立性声明: 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合 理判断并得出结论,力求客观、公正,其结 论不受其它任何第三方的授意、影响,特此 声明 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 S/17 N/17 J/18 M/18 M/18 J/18 上证综指 燃气Ⅱ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

2 内容目录 天然气气源拆分

4 我国天然气来源基本结构.4 我国天然气来源详解.5 天然气气源结构趋势.6 天然气消费结构拆分

6 天然气终端分销形式拆分:管道气或 LNG.7 天然气气源价格机制

7 我国天然气的气源成本机制

8 天然气上游销售价格机制.9 我国的管道气门站价体系.10 上游门站价涨价.10 天然气上游实现价格.11 中石油进口气板块的亏损.12 LNG 出厂价格.13 天然气终端销售价格机制.14 投资策略.15 国信证券投资评级.16 分析师承诺

16 风险提示.16 证券投资咨询业务的说明.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

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图表目录 图1:我国天然气表观消费量

4 图2:我国天然气国产量.4 图3:我国天然气进口量.5 图4:我国天然气对外依存度

5 图5:进口管道气平均成本

8 图6:进口 LNG 平均成本

9 图7:中石油进口气亏损额(正亏损)12 图8:中国 LNG 出厂价格指数

13 图9:城市燃气公司下游毛差(不同公司间可能存在计算口径差异)14 表1:我国 LNG 接收站一览表

6 表2:我国天然气消费结构

7 表3:不同气源的成本机制

8 表4:不同气源、分销形式下气量与定价机制拆分

9 表5:各省最新非居民门站价情况(元/千立方米,含10%增值税)10 表6:我国近年来天然气门站价调整历史.10 表7:中石油冬季涨价方案

11 表8:三大油上游销售实现量价.11 表9:中石油进口气亏损情况

12 表10:LNG 出厂价相比其进口成本价普遍毛利在

1000 元上下,但17 冬季达到 2000-4000 元/吨13 表11:新奥能源终端气价与价差

14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

4 天然气气源拆分 我国天然气来源基本结构 我国天然气气源主要由国产气、进口管道气、进口 LNG 三大部分组成.根据发 改委统计口径,2017 年,我国天然气表观消费量

2373 亿方,同比+15.3%;

国 产气产量

1487 亿方,同比+8.5%;

进口气

920 亿方,同比+27.6%;

对外依存 度38.8%,同比+3.8 pct. 在920 亿方进口气中,根据海关数据,进口管道气

426 亿方,同比+8.8%;

进口LNG536 亿方,同比+46.4%.

2018 年1-7 月,我国天然气表观消费量

1572 亿方,同比+17.8%;

国产量

908 亿方,同比+5.5%;

进口量

682 亿方,同比+38.5%;

对外依存度 43.4%,同比 +6.2 pct.

2018 年1-7 月,我国进口管道气

301 亿方,同比+21%;

进口 LNG393 亿方, 同比+47%.进口 LNG 占进口气比重 56.6%,较年初提升 0.9 pct. 图1:我国天然气表观消费量 资料来源: 发改委,国信证券经济研究所整理 图2:我国天然气国产量 资料来源: 发改委,国信证券经济研究所整理 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% 20.0%

0 500

1000 1500

2000 2500

2012 2013

2014 2015

2016 2017 2018H1 累计表观消费量 增速 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0%

0 200

400 600

800 1000

1200 1400

1600 2012

2013 2014

2015 2016

2017 2018H1 累计产量 增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

5 图3:我国天然气进口量 资料来源: 发改委,国信证券经济研究所整理 图4:我国天然气对外依存度 资料来源: 发改委,国信证券经济研究所整理 我国天然气来源详解 国产气:我国国产气可细分为常规气与非常规气,其中常规气主要指大型油气 田产气,非常规气主要指页岩气、煤层气、煤制气等.根据国家能源局口径,

2017 年, 我国常规气产量

1339 亿方, 同比+8.1%;

页岩气

92 亿方, 同比+14.3%;

煤层气利用量

44 亿方,同比+14.8%;

煤制气

26 亿方,同比+34.3%. 国产气业主: 我国 90%以上的国产份额属于三大油, 其中中石油占比 70%以上, 中石化主要开采川气及其中页岩气,中海油主要开采海上气. (2017 年海上气 开采

74 亿方,同比+2.9%,主要归入常规气口径. )除了三大油之外,其余小 型国产气开采商主要集中于煤层气、致密气(一般归入常规气口径)领域,上 市公司主要包括蓝焰控股、亚美能源. 进口管道气:我国进口管道气主要分为中亚(土库曼斯坦、乌兹别克斯坦、哈 萨克斯坦)以及缅甸两个方向.2017 年,土库曼斯坦进口量占比达 85%. 进口管道气业主:我国的进口管道气全部由中石油进口. 进口 LNG:我国进口 LNG 主要由沿海接收站接收,主要气源国依次为澳大利 亚(237 亿方,同比+44.3%,占比 45%) 、卡塔尔(103 亿方,同比+50.4%, 占比 19.6%) 、 马来西亚、 印度尼西亚等国.

2017 年我国自美国进口量

21 亿方, 同比+750%,占比 4%,占美国出口量的 11.7%,中国已成为美国第三大 LNG 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 45.0%

0 100

200 300

400 500

600 700

800 900

1000 2012

2013 2014........