PDF《冷链设备与余热回收带动新成长》

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1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格(人民币) : 12.

12 元 目标价格(人民币) :13.50-14.00 元 长期竞争力评级:高于行业均值 市场数据(人民币) 已上市流通 A 股(百万股) 394.59 总市值(百万元) 5,276.68 年内股价最高最低(元) 25.36/9.12 沪深

300 指数 3216.28 深证成指 10445.69 徐才华 分析师 SAC 执业编号:S1130516010004 (8610)66216932 xucaihua@gjzq.com.cn 潘贻立 分析师 SAC 执业编号:S1130515040004 (8621)60230252 panyili@gjzq.com.cn 沈伟杰 联系人 (8621)60870933 shenweijie@gjzq.com.cn 冷链设备与余热回收带动新成长 公司基本情况(人民币) 项目

2014 2015 2016E 2017E 2018E 摊薄每股收益(元) 0.527 0.706 0.511 0.546 0.649 每股净资产(元) 4.09 4.55 4.93 4.82 5.22 每股经营性现金流(元) 0.43 0.67 0.81 0.74 0.87 市盈率(倍) 22.78 21.83 23.70 22.20 18.69 行业优化市盈率(倍) N/A 148.22 104.40 104.40 104.40 净利润增长率(%) -17.99% 47.96% -27.62% 6.77% 18.80% 净资产收益率(%) 12.89% 15.53% 10.37% 11.33% 12.43% 总股本(百万股) 394.60 435.37 435.37 435.37 435.37 来源:公司年报、国金证券研究所 投资逻辑 ? 烟台冰轮

2015 年年报符合预期.公司营业收入 28.69 亿元,同比下降- 3.57%,归母净利润 3.08 亿元,同比增加 15.12%,扣非后归母净利润 0.89 亿元,同比下滑 14.75%.在国内经济减速和结构调整的冲击下,公司主业 业绩有所下降,尤其是以传统业务为主的公司本部,营收状况受到较大影 响,公司减持万华化学 2.38 亿元导致

2015 年净利润呈同比增加趋势. ? 工业冷冻市场接近饱和,商业冷链市场前景广阔.受经济向下的拖累,公司 近年来工业板块业绩下降,且无好转迹象.而随着政策鼓励支持、 电子商 务+冷链宅配 的兴起、京东等电商布局冷链投资,以及新上市快递公司很 可能将冷链建设作为融资后的重点投资方向,我国的冷链设备市场将进入快 速增长.目前冷链设备行业呈寡头垄断格局.公司冷链物流板块占到总收入 的30%-40%,近几年也有较快的增长,作为行业两大寡头之一,公司将随 着行业向好获得业绩提升. ? 余热回收业务带来新增长.由于政策推进和人们环保意识增强,余热回收是 未来发展趋势.烟台冰轮子公司华源泰盟是余热回收领域的领跑者.2015 年年报显示,华源泰盟实现营业收入 4.22 亿,归母净利润 0.25 亿,占扣非 后归母净利润的 28%.烟台冰轮借助自身资源为华源泰盟增加销售,同时在 河北保定建设制造基地,并新建实验室,从多方面提升华源泰盟的综合实 力,使整个集团在余热回收领域有更强竞争力. ? 兼并收购部协同效应有望进一步发挥.2012 年,冰轮集团通过全资子公司 冰轮香港完成收购顿汉布什控股 98.65%股权,2015 年通过定增,将这部分 股权收到上市公司中来.香港子公司的主要资产为顿汉布什的股权,该子公 司的业绩承诺为

2015 年、

2016 年及

2017 年合并报表范围内应实现的净利 润数分别不低于 6,458.27 万元、8,291.09 万元及 10,096.29 万元,从目前 经营状况看,该预期能够实现. 投资建议 ? 我们认为冷链设备和余热回收将有可能超预期发展,公司将从这两方面的业 务中获得业绩提升. 估值 ? 预测公司 2016-2018 年EPS 为0.

51、0.55 和0.65,对应

3 月30 日的股价 PE 分别为 23.

70、22.20 和18.69 倍.我们给予公司未来

6 个月 13.5-14 元 目标价位.

0 200

400 600

800 1,000 1,200 9.12 11.44 13.76 16.08 18.40 20.72 23.04 25.36

150331 150630

150930 151231 人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 烟台冰轮 沪深300

2016 年03 月31 日 烟台冰轮 (000811.SZ) 普通机械制造业 评级:增持 首次评级 公司研究 证券研究报告 公司研究 -

2 - 敬请参阅最后一页特别声明 风险 ? 冷链设备、余热回收市场的发展低于预期 公司研究 -

3 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1. 拓宽产业布局,探索新增长点.4 2. 工业冷冻市场接近饱和,商业冷链市场前景广阔

4 2.1 工业冷冻设备市场发展缓慢.4 2.2 冷链运输设备市场前景广阔.4 2.3 公司冷链运输业务发展向好.5 3. 余热回收业务带来新增长.6 4. 兼并收购协同效应有望进一步发挥

6 5. 公司业绩预测.7

图表目录

图表 1: 近年我国冷链运输发展数据.4

图表 2: 我国冷链运输相关政策.5

图表 3: 冷链宅配经营流程图.5

图表 4: 华源泰盟燃煤锅炉烟气深度降污余热回收技术

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图表 5:盈利预测模型.7 公司研究 -

4 - 敬请参阅最后一页特别声明 1. 拓宽产业布局,探索新增长点 ? 烟台冰轮有限公司成立于

1956 年,主要从事商业冷冻设备、工业冷冻设 备及应用系统集成、工程成套服务,广泛服务于食品冷链、物流、石化、 医药、能源等行业.公司拥有以螺杆压缩机自主知识产权为核心的领先技 术,以及有竞争力的品牌. ? 近年来,在国内经济减速和结构调整的冲击下,公司的业绩有所下降,尤 其是以传统业务为主的公司本部,近两年营收状况受到较大影响.2015 年 年报可以看出公司营业收入 28.69 亿元,同比下降-3.57%,归母净利润 3.08 亿元,同比增加 15.12%,扣非后归母净利润 0.89 亿元,同比下滑 14.75%.公司减持万华化学 2.38 亿元导致

2015 年净利润呈同比增加趋势. ? 面对传统业务业绩下滑的挑战,公司不断拓展细分市场,拓宽产业布局. 一方面,在优势的制冷业务中加大对冷链物流设备的投入;

另一方面,调 整公司的战略目标,不再只专注于制冷,而是成为气温控制领域国际一流 的系统解决方案服务商. ? 目前,公司已构建起完整的低温(冷冻) 、中温(空调) 、高温(制热)的 全温差产业布局,并将节能环保理念贯穿于整个产业链.公司通过收购北 京华源泰盟节能设备有限公司进入余热回收领域,通过冰轮香港控股顿汉 布什资产以拓宽市场.未来将在新业务领域继续探索. 2. 工业冷冻市场接近饱和,商业冷链市场前景广阔 2.1 工业冷冻设备市场发展缓慢 ? 工业冷冻设备的建设高峰期已过.化工、食品加工等传统行业对冷库的需 求高峰期在 2012-2013 年,主要受宏观经济增长较为迅速和政策鼓励的影 响.但近几年,由于化工、食品加工等行业增长缓慢;

以及当时很多厂家 新建冷库只是为了通过制造投资项目获得相关的优惠政策,并不是实际需 求,建成的冷库没有正式运营,工业冷冻设备市场已近饱和.烟台冰轮

2015 年工业板块业绩有较为明显的下降,由于行业放缓,预计该情况不会 有明显的好转. 2.2 冷链运输设备市场前景广阔 ? 冷链行业正处于黄金发展期.据中国冷链物流联盟

2015 版全国冷链物流 资源分布图统计,2015 年,冷链物流规模企业

1000 家,冷库总容量为

2626 万吨,冷藏车保有量为

99663 台,相比

2014 年冷库增长 28%、冷藏 车增长 42%.行业发展迅速.

图表 1: 近年我国冷链运输发展数据 来源:Wind,国金证券研究所 ? 政策推动冷链运输的发展.近年来,我国政府多次在政策中提到要促进冷 链行业的发展.去年下半年的《全国流通节点城市布局规划》和《国务院 办公厅关于加快发展生活性服务业,促进消费结构升级的指导意见》均提 出要大力发展冷链物流及相关系统设施的建设,表明政府在制冷设备领域, 已经关注到了冷链物流细分市场,强调相关设施的建设,也有可能会在政

0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000

2012 2013

2014 我国冷链物流市场规模(万吨)

0 2

4 6

8 2012

2013 2014 公路冷链运输车保有量(万辆) 公司研究 -

5 - 敬请参阅最后一页特别声明 策上有进一步的支持.2016 年1月发布的新版《交通运输物流信息互联共 享标准》 ,增加了对冷链运输业务的覆盖,也间接反映出冷链运输已经是我 国道路运输业务的重要组成部分.

图表 2: 我国冷链运输相关政策 时间 政策 冷链相关内容 2015.6.5 全国流通节点城市布局规划(2015-

2020 年) 大力加强中继型农产品冷链物流系 统建设;

大力发展冷链物流 2015.11.23 国务院办公厅关于加快发展生活性服 务业,促进消费结构升级的指导意见 鼓励发展农产品冷链物流设施;

积 极发展冷链物流等物流服务新模式 2016.1.19 交通运输物流信息互联共享标准 (2015) 相比于

2014 年的标准,新标准覆 盖了冷链运输业务 来源:中国冷链产业网,国金证券研究所 ? 电子商务+冷链宅配 模式提升终端渗透率.电子商务具有覆盖范围广, 渗透率高的优势,已经成为当今的重要物流渠道.冷链宅配指直接将通过 电子商务平台实现交易的冷藏食品送到客户处,实现了从生产源头到家用 冰箱的 门到门 无缝对接,直接省略了超市实体购买的中间环节,极大 提升了冷链食品的可获得性.近年来,超市门店增速减缓,家庭的冷藏设 备保有量也接近饱和.但 电子商务+冷链宅配 将大幅扩大家庭市场容量, 有望实现家庭市场的 二次爆发 .

图表 3: 冷链宅配经营流程图 来源:国金证券研究所 ? 电商布局冷链投资.京东今年年会提到,2016 年开始,京东商城将投入巨 资建立一个覆盖中国所有大中城市的冷藏冷冻一体化 B2C 网络.要送到每 个家庭,服务于每个消费者.公司也将成立生鲜事业部,协助冷冻网络搭 建,以及与商家合作覆盖终端用户.从京东的计划中可看出,京东将在从 今年起加大对冷链运输的投资.由于京东是国内规模最大和最具有代表性 的电商之一,我们可以合理预计,其他电商很有可能布局冷链业务,进而 增加对冷链运输设备的需求. ? 快递公司上市或增加冷链投资.目前快递行业较为同质化,竞争激烈,布 局冷链运输可能是很多公司寻找新增长点的方向.2015 年12 月,申通快 递借壳艾迪西成为第一家上市的快递公司;

2016 年1月,大杨创世发布公 告确认圆通速递拟借壳上市;

此外, 中通、百世汇通、韵达、宅急送、全 峰均可能在近两年实现上市.上市融资将给这些快递公司带来较为充裕的 现金流,充裕的现金流将促进投资,由京东等电商布局冷链推测,快递公 司上市后很有可能将冷链作为重要投资方向,进而带动冷链设备需求. 2.3 公司冷链运输业务发展向好 ? 冷库行业竞争呈寡头垄断格局.国内大中型冷冻冷藏设备市场早期主要由 所谓 四大 占主导:大冷、烟冷(冰轮) 、武冷、上海一冷. 之后,上 海一冷在与美国开利公司合资合作后逐渐淡出冷冻冷藏设备市场;

武冷先 后与香港新世界和日本三洋株式会社合资重组,目前由大冷股份控股.因 公司研究 -

6 - 敬请参阅最后一页特别声明 此,当前国内大中型冷冻冷藏设备市场呈现大冷股份和烟台冰轮双寡头垄 断格局,两者的市场份额长期保持在 70%以上,行业地位稳固.由于寡头 垄断的格局已经比较稳定,且两家都有自己的销售渠道,因而预计此格局 近期不会出现该表,作为两大寡头之一的烟台冰轮能够从行业成长中获益. ? 公司冷链板块业绩呈增长趋势.近几年,烟台冰轮关注到行业趋势,大力 发展冷链物流板块,冷链物流板块的收入占比从原先的 10%-20%左右提升 到现在的 30%-40%,利润贡献也快速增加.公司在冷库方面随着冷链运输 的发展,相关冷冻设备的需求增加,公司将获得业绩提升. 3. 余热回收业务带来新增长 ? 余热回收市场有很大空间.供暖余热回收方面,公司目前主要做二级站的 节能改造.供暖的流程大致是:热电厂出来的是水蒸气

100 度左右,到二 级站加水,将水兑成 50-70 度,然后加压输送到小区,一个换热站会服务 一大片小区.公司可以在二级站做节能改造,余热回收利用,将回水温度

40 度水压缩到

20 度,再........