PDF《节能环保业绩飞增,千亿国联促成百亿华光》

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1 2016 年04 月22 日 证券研究报告・2015 年年报点评 华光股份(600475)电气设备 买入(首次) 当前价:15.

45 元 目标价:21.00 元 节能环保业绩飞增,千亿国联促成百亿华光 ? 事件:公司发布 2015年度报告, 营业收入近 34亿元,同比增长 8.1%,归属于 上市公司股东的净利润 1.1 亿元,同比增长 33.9%.其中电站工程与服务业务 同比增长 76.3%,主要是因为公司光伏电站业务增幅巨大,贡献收入 3.5亿元. 董事会通过《2015年利润分配预案》 ,拟每 10股派发现金红利 1.4元.另公司 发布

2016 年度第一季度报告,营业收入同比下降 15%,归属于上市公司股东 的净利润同比下降 6%. ? 节能环保业务推进业绩增长:公司的主营业务已顺利转型,循环流化床及排炉 两种节能技术应用于垃圾焚烧锅炉、生物质锅炉等节能新产品,与多种烟气治 理工程服务共同推进节能环保类业务发展. 其中垃圾焚烧锅炉市占率第一,

2015 年新增订单 5.2亿元,同比增长 413%,在国家大力提倡节能减排,传统锅炉市 场面临窘境的背景下,确保公司业绩稳步提升. 子公司华光新动力 2015年实现 净利

5671 万元,同比增长 52%,烟气治理工程具备总包能力,新型催化剂研 发顺利,未来有望继续保持高增速. ? 光伏电站迅速成长:公司的光伏电站 EPC 业务增速明显,新增订单金额 8.99 亿元,同比增加 675%.增速惊人得益于公司背景: 母公司为国联集团旗下公司 国联环保,其专为光伏产业发展打造了 中设国联 平台,提供的光伏电站总 包业务是公司订单来源,2015年累计完成总容量 120MW 的光伏项目建设.集 团计划大力投资发展光伏业务,未来投资额将逐年扩大,公司光伏业务继续维 持高增速已成定局. ? 盈利预测及估值: 预计公司 2016-2018年的 EPS分别为 0.60元、 0.75元和 0.86 元,对应的动态 PE 分别为

26 倍、21 倍、18 倍.公司在国内锅炉行业地位领 先,产品覆盖最为广泛,并且有母公司国联集团背景,在未来的光伏业务、环 境保护业务领域均将会有飞跃发展.我们极其看好公司未来前景,通过与市场 同类公司相对估值测算,给予公司

2016 年35倍PE,对应股价 21.0元,首次 覆盖,给予 买入 评级. ? 风险提示:节能环保型锅炉替换进程或不顺利风险、光伏电站建设工程或不顺 利风险、汇率风险. 指标/年度 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 3398.71 4265.16 5371.87 6676.38 增长率 8.09% 25.49% 25.95% 24.28% 归属母公司净利润(百万元) 111.46 153.07 191.54 220.37 增长率 33.92% 37.34% 25.13% 15.05% 每股收益 EPS(元) 0.44 0.60 0.75 0.86 净资产收益率 ROE 9.97% 12.18% 13.40% 13.55% PE

35 26

21 18 PB 2.38 2.12 1.86 1.64 数据来源:Wind,西南证券 西南证券研究发展中心 分析师:庞琳琳 执业证号:S1250513070002

电话:010-57631198

邮箱:pll@swsc.com.cn 联系人:谭菁

电话:010-57631196

邮箱:tanj@swsc.com.cn 相对指数表现 数据来源:西南证券 基础数据 总股本(亿股) 2.56 流通 A 股(亿股) 2.56

52 周内股价区间(元) 11-26.39 总市值(亿元) 39.55 总资产(亿元) 49.19 每股净资产(元) 5.78 相关研究 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 15-4 15-6 15-8 15-10 15-12 16-2 沪深300 华光股份 华光股份(600475)2015 年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录1.公司概况:逐步转型的新能源环保企业.1 1.1 营业收入稳定增长,业务结构调整顺利

1 1.2 业务多面拓展,产品与工程服务全覆盖

1 2.业务分析:节能环保和新能源业务是重点发展方向.2 2.1 节能环保产品增长空间巨大.2 2.2 环境工程服务增速喜人

3 2.3 光伏电站提升明显

4 2.4 海外业务占比提升

4 3.盈利预测与投资建议.5 4.风险提示.6 华光股份(600475)2015 年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 图目录图1:公司近两年业务变化情况

1 图2:2015 年业务结构.1 图3:公司 150MW480 蒸吨循环流化床锅炉.2 图4:公司 200MW670 蒸吨煤粉锅炉

2 图5:华光新动力工程服务范围

4 表目录表1:公司业务概览.2 表2:公司垃圾焚烧炉特点

3 表3:分业务收入成本预测表.5 附表:财务预测与估值

7 华光股份(600475)2015 年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分

1 1.公司概况:逐步转型的新能源环保企业 无锡华光锅炉股份有限公司前身为无锡锅炉厂,成立于

1958 年8月,2003 年7月21 日在上海证券交易所挂牌上市,股票简称 华光股份 .公司实际控制人是无锡市国资委, 第一股东为无锡国联环保能源集团有限公司,持股比例为 45.12%. 公司致力于能源环保领域的核心设备研发制造、工程综合服务和投资运营,现已形成了 350MW 及以下的节能高效燃煤电站锅炉、燃气-蒸汽联合循环余热锅炉、垃圾焚烧锅炉、生物 质能锅炉为主的产品系列,具备传统电站、新能源电站、烟气治理的设计、设备成套、工程 总包能力. 1.1 营业收入稳定增长,业务结构调整顺利 公司在

2015 年实现营业收入近

34 亿元,同比增长 8.1%;

归属于上市公司股东的净利 润为 1.1 亿元,同比增长 33.9%;

毛利率提升明显,为23.5%,主要是由于业务结构调整, 盈利能力强的环保类业务占比增加导致. 主要业务目前可分为五大类产品,在2015 年,收入占比最高为节能高效发电设备,约 占公司收入的 33%.在过去由于国内宏观经济下行带来的传统锅炉业务增长滞缓的背景下, 公司推进垃圾焚烧锅炉、生物质锅炉等环保新能源产品,业务架构转型顺利. 图1:公司近两年业务变化情况 图2:2015 年业务结构 数据来源:公司年报,西南证券 数据来源:公司年报,西南证券 1.2 业务多面拓展,产品与工程服务全覆盖 华光股份是国内最早拥有 A 级锅炉制造许可证的八家企业之一,也是国内唯一同时具有 循环流化床锅炉和炉排炉技术的企业,是国内锅炉行业前五企业.公司将业务拓展至环保新 能源及光伏市场领域,已经逐步转型成为集能源环保核心设备研发制造、电力环保工程综合 服务以及项目投资运营为一体的环保型、清洁能源型企业. 华光股份(600475)2015 年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分

2 表1:公司业务概览 产品 描述 节能高效发电设备 循环流化床锅炉、煤粉锅炉等. 环保新能源发电设备 垃圾焚烧锅炉、余热锅炉、生物质锅炉、燃气锅炉、热水锅炉等. 环境工程与服务 脱硫、脱硝(SCR/SNCR/催化剂) 、除尘等烟气治理工程与服务 电站工程与服务 传统电站及环保新能源电站(光伏)的工程综合服务. 地方能源供应 热力、电力. 数据来源:公司年报,西南证券整理 2.业务分析:节能环保和新能源业务是重点发展方向 公司的节能环保主要有电站锅炉改造、催化剂制造和锅炉烟气治理减排,产品有垃圾焚 烧锅炉、生物质锅炉等;

新能源业务有新能源电站(光伏)的工程综合服务.在当今节能环 保的政策引导下,公司积极发展这两类业务,将打造成公司未来发展的最大亮点. 2.1 节能环保产品增长空间巨大 节能锅炉可以提高锅炉的热效率,原理是通过锅炉信息化节能控制系统对锅炉设备中的 引风机、鼓风机、炉排、水泵等部分自动化控制,达到提高热转换效率效果.公司在锅炉节 能上主推循环流化床锅炉和煤粉锅炉两种技术型锅炉. 图3:公司 150MW480 蒸吨循环流化床锅炉 图4:公司 200MW670 蒸吨煤粉锅炉 数据来源:公司官网,西南证券整理 数据来源:公司官网,西南证券整理 顺应趋势推广垃圾焚烧锅炉:我国的城镇化进程发展迅速,与之对应的是城镇生活垃圾 的增量同样增长迅速.旧有的生活垃圾处理方式主要是填埋,会浪费土地资源,也会对周边 带来水质污染等环境破坏.我国在《城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》中明确提出, 要将直辖市、省会城市和计划单列市的生活垃圾全部实现无害化处理,设市城市无害化垃圾 处理率超 90%,县城超 70%,而其中焚烧处理能力要达到无害化处理总能力的 35%以上. 我国

2015 年产生生活垃圾约

3 亿吨,焚烧处理量超 0.95 亿吨,按GDP 增速对应预测生活 垃圾产生量,2016 年起将超

1 亿吨,未来增速在 7%左右. 公司长期致力于环保产业的发展,顺应政策趋势,早在

1990 年,就对采用炉排和循环 流化床形式的垃圾焚烧锅炉进行研制与开发, 先后与美国 Tamella power 公司、 Detroit 公司、 华光股份(600475)2015 年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分

3 日本 NKK、日本荏原、 日本三菱重工、 日本 TAKUMA、比利时西格斯等炉排公司进行合作. 同时与中科院、清华大学等国内著名院校进行流化床垃圾焚烧锅炉的合作开发.为进一步满 足市场和公司发展的要求,公司于

2009 年6月又与日本日立造船株式会社签订了 L 型全系 列(300t/d-600t/d)垃圾焚烧炉排的技术转让协议, 自引进该技术 以来,已接获 几 十台 200t/d-600t/d 炉排式垃圾焚烧炉订单. 公司的垃圾焚烧锅炉主做

600 吨及以上规格,600 吨的炉排炉式售价约

2000 万/台,循 环流化床式约

1000 万/台.在大型垃圾焚烧锅炉领域,公司占有率第一,2015 年新增订单 5.2 亿元,同比增长 413%.随着公司垃圾焚烧锅炉的不断技术创新,公司垃圾焚烧锅炉产 品将在未来几年继续保持高增速. 表2:公司垃圾焚烧炉特点 技术形式 主要特点 总体技术特点 循环流化床式 后墙出渣式,延长大颗粒的燃烧时间,降低底渣含碳量;

前后墙切圆式二次风喷口设计,烟风混合均匀,保证充分燃烧;

外置式高温过热器布置形式,延长高温过热器使用寿命,保证锅炉低负荷汽温;

独有的卧式空气预热器结构,维护方法简单且费用低. 实行减容、减重和无害化处理, 兼顾热量的回收利用;

采用先进焚烧工艺, 控制 ,HCI, 重金属和有害性微量有机物的排放;

焚烧技术集成度高、自动化程度高、管 理保障度高,有效防止产生二次污染. 炉排式 足够大的炉排面积和燃烧室,保证充分燃烧;

利用热辐射,可取得良好的垃圾干燥效果;

设置炉排高度差及剪切刀设置,使垃圾得以翻转、松散、均布;

均匀地提供燃烧空气和合理调节

一、二次风温度,有利于焚烧低热值、高水分垃圾;

锅炉运行成本低、故障率低、使用寿命长. 数据来源:公司资料,西南证券整理 公司于去年与母公司国联环保共同出资设立新公司,经营公主岭

800 吨/日垃圾焚烧发 电BOT 项目,代表着公司在节能环保业务中从产品出售向项目总包的顺利转型. 生物质锅炉稳定增长:节能环保锅炉的另一重要产品是生物质能锅炉,作为国家能源行 业生物质能发电设备标准化技术委员会秘书处的秘书长单位,公司主持制订了《生物质锅炉 水冷振动炉排技术条件》 标准, 并参与制订了 《循环流化床纯烧生物质锅炉技术条件》 标准.

2015 年我国规划的生物质发电装机量为

1300 万千瓦,目前仍处于示范项目阶段,在我 国新能源发电结构中占比极小.随着国家推动生物质能的进程,参考过去生物质发电装机容 量增速, 未来

5 年生物质装机容量有望保持 20%的年均增速. 公司的生物质直燃锅炉系列产 品具有技术含量高、发电效率高、污染物排放和能耗低的特点,参考公司的市场地位,预计 生物质锅炉产品未来 5年发展将超 20%增速. 2.2 环境工程服务增速喜人 公司于

2011 年出资成立无锡华光新动力环保科技股份有限公司 (简称 华光新动力 ,公 司系第一大股东,持股比例为 35%) ,业务范围有脱硫脱硝、除尘等烟气治理系统工程的设 计、总包等,以及催化剂产品.华光新动力从成立至今五年保持着超高增速,14 年、15 年 增速分别是 164%和52%,增长势头迅猛.公司目前在研制新型催化剂,加大脱硝脱硫的功 效外向无毒方向发展,有望成为未来新亮点. 华光股份(600475)2015 年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分

4 图5:华光新动力工程服务范围 数据来源:公司资料,西南证券整理 在能源局发布的《煤炭清洁高效利用行动计划(2015-2020) 》中提出,要实施燃煤锅炉 提升工程, 推广应用高效节能环保型锅炉, 对锅炉进行烟气高效脱硫、 除尘改造. 目标在

2020 年要淘汰落后燃煤锅炉

60 万蒸吨,高效锅炉占比超 50%.环境保护的政策实施及此项计划 的发布,将会对华光新动力的超低排放业务和锅炉烟气治理业务带来巨大利好. 2.3 光伏电站提升明显 公司的光伏业务在去年有了明显提升, 从2014年1.16亿元订单提升至 2015年度的 8.99 亿元.业务方式是与中设国联新能源发展有限公司(系母公司国联环保与中国机械设备工程 股份有限公司合资设立)合作,公司负责光伏电站的 EPC 总包. 在2015 年,公司累计完成总容量约 120MW 的光伏项目建设,其中乐平

一、二期和连 云港、高佳项目等 60MW 当年完成并网发电,为今后开展光伏发电 EPC 总包业务积累了大 量经验,随着未来集团对光伏产业的重视,计划年投资额超

10 亿元的重点建设,公司有望 凭借大股东的资源项目优势在光伏领域得到较大提升. 2.4 海外业务占比提升 公司一直重视海外业务的发展,在印度尼西亚、巴基斯坦均设有办事处.2015 年营业 收入中, 有近

7 亿元是来自海外, 同比增长 74.9%. 公司的电站工程建设在东南亚地区较多, 与新加坡金鹰集团、印尼金光纸业、印尼春金、INDORAMA 集团战略开发了多个项目,并 开始向非洲市场进军,已成功开发塞内加尔 20MW 电厂建设项目.而海外项目因免税政策, 会带来更高的毛利率. 华光股份(600475)2015 年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分

5 3.盈利预测与投资建议 假设 1:光伏电站业务随着集团的重视投入继续保持超高增速,16 年增速为 60%,毛 利率也有所提升;

假设 2:垃圾分烧锅炉带动环保新能源发电业务快速增长,16 年增速为 20%;

假设 3:烟气治理业务随同催化剂产品的开发带动环境工程与服务业务提高增速,16 年 增速为 20%,毛利率达到 45%. 基于以上假设,我们预测公司 2016-2018 的分业务收入成本表如下: 表3:分业务收入成本预测表 单位:万元 2015A 2016E 2017E 2018E 节能高效发电设备 收入 112,099.17 114,341.15 1................