PDF《长单模式保障去年 4 季度业绩》

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18 ?研究报告? 常宝股份(002478) 2012-4-23 公司报告(点评报告) 长单模式保障去年

4 季度业绩

1 季度收入盈利季节性下滑 评级 谨慎推荐 维持 分析师: 刘元瑞 (8621)68751760 liuyr@cjsc.

com.cn 执业证书编号:S0490510120022 联系人: 王鹤涛 (8621)68751760 wanght1@cjsc.com.cn 联系人: 杨靖凤 (8621)68751636 yangjf@cjsc.com.cn 市场表现对比图(近12 个月) -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 2011/4 2011/7 2011/10 2012/1 常宝股份 沪深300 钢铁 资料来源:Wind 相关研究 《4 季度收入与净利润环比基本持平》2012/2/15 《收入增长毛利率提升, 结构调整促

3 季度增长》 2011/10/31 《2 季度收入增加净利润改善,期待募投项目结 构调整》2011/8/18 报告要点 ? 事件描述 常宝股份公布

2011 年年报,报告期内实现营业收入 37.19 亿元,同比增长 29.20%;

营业成本 31.32 亿元,同比增长 31.28%;

实现归属于母公司所有者 净利润 2.30 亿元,同比下增长 25.49%;

实现 EPS 为0.57 元.其中

4 季度公 司实现营业收入 10.38 亿元,同比增长 22.85%;

营业成本 8.62 亿元,同比增 长24.16%;

实现归属于母公司所有者净利润 0.70 亿元,同比增长 51.23%;

4 季度实现 EPS 为0.17 元,3 季度 EPS 为0.18 元. 公司同时发布

2012 年1季报,报告期内实现营业收入 8.75 亿元,同比增长 26.93%;

营业成本 7.39 亿元;

同比增长 26.78%;

实现归属于母公司所有者净 利润 0.45 亿元,同比增长 17.95%;

1 季度实现 EPS 为0.11 元. ? 事件评论 ? 订单模式使

4 季度收入平稳,1 季度季节性下滑:4 季度国内无缝管需求 与钢价均有所下降,高端产品的议价能力、与下游客户的长单模式与部分 订单的年底集中交付是公司

4 季度营业收入环比仅下降 1.16%的原因. 与 其他钢管公司一样,由于季节性因素公司

1 季度营业收入环比有所下降, 另外,合同订单可能会跟随最新市场价与原料成本有所调整. ? 长单模式使毛利率去年

4 季度回升今年

1 季度下降,净利润持续下降:受 制于行业愈演愈烈的竞争格局,较重的成本压力难以实现完全传导,2011 年公司油套管毛利率同比下降 4.04 个百分点;

而技术壁垒较高的锅炉管 毛利率同比基本持平.4 季度公司综合毛利率为 17.00%,环比

3 季度的 15.78%有所上升:高端产品的定位、成本加成锁定的长单模式使得公司 的销售与价格均较为稳定, 同时还享受到原材料下跌带来盈利能力提升的 好处.随着合同的调整与季节性需求的影响,1 季度公司毛利率环比出现 小幅回落也在情理之中. ?

4 季度和

1 季度费用先升后降, 存货持续下降, 经营活动现金流先升后降: 结合历年的情况来看,4 季度与今年

1 季度公司费用、存货以及经营现金 流的变动趋势与销售、生产的安排相一致. ? 短期依靠油井管、套管与高压锅炉管三大类传统主业,中长期依赖品种结 构调整. 公司预计

2012 年1~6 月归属于母公司净利润同比增长 0%~30%, 据此推算,2 季度实现 EPS 为0.11~0.18 元.预计公司

2012、2013 年EPS 分别为 0.69 和0.98 元,维持 谨慎推荐 评级. 请阅读最后评级说明和重要声明

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18 公司报告(点评报告)

2011 年报重要信息概览 分红派息:公司拟每

10 股派发现金红利 1.25 元(含税) . 公司电站锅炉用高压加热器 U 型管项目将于

2012 年6-7 月建成投产,CPE 项目将于

2013 年1季度建成投产,超级

304 管项目将于

2013 年6月30 日投产. 订单模式使

4 季度收入平稳,1 季度季节性下滑 4季度公司实现营业收入10.38 亿元, 同比增长22.85%, 3季度收入同比增速为28.71%;

营业成本 8.62 亿元,同比增长 24.16%,3 季度同比增速为 29.69%;

实现归属于母公 司所有者净利润 0.70 亿元, 同比增长 51.23%;

4 季度实现 EPS 为0.17 元,

3 季度 EPS 为0.18 元.

1 季度公司实现营业收入 8.75 亿元,同比增长 26.93%;

营业成本 7.39 亿元;

同比增 长26.78%;

实现归属于母公司所有者净利润 0.45 亿元,同比增长 17.95%;

1 季度实 现EPS 为0.11 元. 图1:4 季度和

1 季度营业收入与与营业成本同比均有所增长

2 3

4 5

6 7

8 9

10 11 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 主营收入 主营成本 营业收入同比增长 营业成本同比增长 资料来源:Wind,公司资料,长江证券研究部 环比来看,4 季度营业收入环比下降 1.16%,3 季度收入环比增速为 11.52%;

营业成本 环比下降 2.58%,3 季度成本环比增速为 10.18%.

1 季度营业收入环比下降 15.75%;

营业成本环比下降 14.22%. 图2:4 季度和

1 季度营业收入与与营业成本环比均有所下降 请阅读最后评级说明和重要声明

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18 公司报告(点评报告)

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6 7

8 9

10 11 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 主营收入 主营成本 营业收入环比增长 营业成本环比增长 资料来源:Wind,公司资料,长江证券研究部

2011 年公司实现营业收入 37.2 亿元,同比增长 29.2%,主要是公司主要产品产销量与 价格均有所提升.公司高度注重提升运营效能,2011 年油管年产量同比增长 17.2%, 套管年产量同比增长 12.9%,高压锅炉管产量同比增长 3.57%. 在4季度国内无缝管均价环比下跌 7.52%的情况下, 公司营业收入环比仅下降 1.16%的 原因有:

1、公司产品以其相对较为高端的技术含量与技术附加值拥有较强的议价能力, 而与部分下游客户的长单合作模式, 使得在

4 季度市场价格有所回落的情况下仍能维持 生产的正常经营与价格的稳定;

2、 从历年公司

4 季度营业收入均有所增长的情况来看, 对钢管企业来说, 部分订单在年底集中结算的模式是公司

4 季度营业收入能够维持高位 的另一个原因. 当然,1 季度的收入下降也在预期之内,一是合同订单可能会跟随最新市场价与原料成 本有所调整,二者历来

1 季度都是传统的季节性需求淡季,下游施工的清淡会直接制约 公司的出货. 图3:4 季度和

1 季度国内无缝管月度均价持续下跌 1.85% 0.39% 0.98% 0.00% 0.00% -1.55% -4.99% -1.82% -0.47% -0.27% -1.78% -8.83% 5,500 5,700 5,900 6,100 6,300 6,500 6,700 6,900 7,100 7,300 7,500 Apr-11 May-11 Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11 Oct-11 Nov-11 Dec-11 Jan-12 Feb-12 Mar-12 -10% -8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 国内无缝管均价 环比 资料来源:Bloomberg,长江证券研究部 图4:4 季度和

1 季度国内无缝管肌肤价格环比均有所下跌 请阅读最后评级说明和重要声明

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18 公司报告(点评报告) -3.34% 4.34% 17.29% 0.53% -7.52% -5.62% 0.39% 6.14% -0.13% 4.49% 5,000 5,500 6,000 6,500 7,000 7,500 2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2011Q1 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 国内无缝管季度均价 环比增长 资料来源:Bloomberg,长江证券研究部 长单模式使毛利率去年

4 季度回升今年

1 季度下 降,净利润持续下降 盈利能力方面,受制于行业愈演愈烈的竞争格局,较重的成本压力难以实现完全传导, 公司综合毛利率同比略有下降.其中对技术壁垒相对更高的锅炉管毛利率基本维持,而 竞争相对更加激烈的油套管下降幅度达到 4.04 个百分点. 表1:2011 年公司油套管毛利率同比小幅下降,锅炉管毛利率基本持平 分产品 营业收入 营业成本 毛利率 收入比上年增减 成本比上年增减 毛利率比上年增减 油套管 21.18 18.44 12.94% 48.32% 55.53% -4.04% 锅炉管 11.72 9.32 20.44% 19.13% 19.26% -0.09% 其他管 2.67 2.44 8.48% -19.31% -22.42% 3.68% 合计35.57 30.20 15.08% 29.70% 32.36% -1.71% 资料来源:公司资料,长江证券研究部 半年度来看, 下半年原材料价格压力有所缓解, 公司油套管与锅炉管毛利率均小幅上升. 表2:下半年公司锅炉管与油套管毛利率环比均小幅上升 半年分产品 毛利率 毛利率 收入构成 锅炉管 油套管 其他管 锅炉管 油套管 其他管

2007 14.94% 25.34% 5.70% 24.21% 58.87% 0.63%

2008 16.54% 20.18% 9.41% 29.03% 63.72% 0.56%

2009 22.39% 22.49% -4.30% 35.79% 55.18% 3.39% 2010H1 18.39% 17.43% 9.31% 36.42% 48.44% 8.27% 2010H2 22.28% 16.66% -1.15% 32.53% 50.46% 6.79% 2011H1 20.34% 11.63% 7.09% 33.62% 53.72% 8.28% 2011H2 20.52% 13.87% 9.91% 29.87% 59.46% 6.30% 资料来源:公司资料,长江证券研究部

4 季度公司综合毛利率为 17.00%,环比

3 季度的 15.78%有所上升:

1、由于公司总产 能的量并不大, 且差异化与高端化的经营路线使得公司即便在市场需求大幅下滑的背景 下依然可维持基本的满产,生产经营未受明显影响;

2、公司订单成本加成锁定的长单 请阅读最后评级说明和重要声明

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18 公司报告(点评报告) 模式,使得在

4 季度市场价格大幅下跌的格局下依然可维持大部分产品的价格稳定;

3、 长单模式调整的滞后性,使得

4 季度原料价格大幅下跌的背景下,公司毛利率反而有了 逆势上涨. 当然随着合同的调整与季节性需求的影响,1 季度公司毛利率又同比有了小幅回落也在 情理之中. 图5:4 季度和

1 季度公司综合毛利率先升后降 15.49% 17.00% 15.78% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 22% 24% 26% 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 资料来源:Wind,公司资料,长江证券研究部 从简化利润表来看,4 季度收入环比基本持平,而毛利率的逆势上行带动毛利润环比有 所增加,不过年底费用的集中结算使得公司净利润环比仍有略微的下降. 而1季度受季节性因素的影响,收入与毛利率环比都下降的情况下,净利润环比下滑基 本在预料之内. 表3:4 季度三项费用上升使公司毛利润上升情况下净利润下降,1 季度毛利率下降使净利润下降 常宝股份利润简表 10Q3 10Q4 11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 营业收入 8.16 8.45 6.89 9.42 10.50 10.38 8.75 毛利率 16.42% 17.87% 15.38% 14.76% 15.78% 17.00% 15.49% 毛利润 1.34 1.51 1.06 1.39 1.66 1.76 1.35 三项费用率 6.62% 9.82% 7.40% 6.73% 5.73% 7.02% 7.81% 销售费用 0.23 0.25 0.19 0.19 0.20 0.29 0.26 管理费用 0.28 0.58 0.37 0.44 0.49 0.65 0.54 财务费用 0.03 0.00 -0.05 0.00 -0.09 -0.21 -0.12 期间费用 0.54 0.83 0.51 0.63 0.60 0.73 0.68 营业税金及附加 0.01 0.03 0.02 0.01 0.02 0.07 0.03 资产减值损失 0.02 -0.04 -0.03 0.03 0.02 -0.02 0.07 营业利润 0.76 0.69 0.56 0.72 1.01 0.99 0.57 营业外收入 0.03 0.04 0.01 0.01 0.01 0.02 0.00 营业外支出 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 0.79 0.72 0.57 0.72 1.02 1.01 0.57 所得税费用 0.11 0.10 0.07 0.05 0.15 0.13 0.06 归属于母公司净利润 0.54 0.46 0.38 0.51 0.70 0.70 0.45 请阅读最后评级说明和重要声明

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18 公司报告(点评报告) 净利率 8.33% 7.31% 7.16% 5.45% 6.70% 6.70% 5.18% 存货 5.28 5.06 5.61 6.96 6.69 5.87 5.79 最新股本 4.00 4.00 4.00 4.00 4.00 4.00 4.00 每股收益 0.13 0.11 0.10 0.13 0.18 0.17 0.11 资料来源:Wind,公司资料,长江证券研究部 费用基本平稳,存货变动也正常 费用方面,4 季度公司费用总额为 0.73 亿元,环比

3 季度 0.60 亿元有所上升.1 季度 公司费用总额为 0.68 亿元,环比有所下降.分项来看,费用的先升后降主要是销售费 用与管理费用的先升后降所致,这与历年的变化趋势一致,年底费用的集中结算是公司 费用变化的根本原因. 图6:4 季度和

1 季度费用总额先升后降 0.44 0.74 0.36 0.62 0.54 0.83 0.51 0.63 0.60 0.73 0.68 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 资料来源:Wind,公司资料,长江证券研究部 从费用率来看,4 季度和

1 季度销售费用率持续上升,管理费用率和财务费用率均先升 后降. 表4:4 季度和

1 季度公司销售费用率持续上升,管理费用率和财务费用率先升后降 费用率统计 销售费用 销售费用率 管理费用 管理费用率 财务费用 财务费用率 三项费用 三项费用率 2009Q3 0.14 2.95% 0.29 6.12% 0.01 0.21% 0.44 9.28% 2009Q4 0.20 3.35% 0.52 8.71% 0.02 0.34% 0.74 12.40% 2010Q1 0.14 2.86% 0.20 4.09% 0.02 0.41% 0.36 7.36% 2010Q2 0.1........