PDF《金通灵（300091）》

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

1 金通灵(300091) 证券研究报告

2018 年01 月17 日 投资评级 行业 机械设备/通用机械

6 个月评级 买入(首次评级) 当前价格 15.

96 元 目标价格

18 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 555.60 流通 A 股股本(百万股) 360.21 A 股总市值(百万元) 8,867.36 流通 A 股市值(百万元) 5,748.96 每股净资产(元) 2.53 资产负债率(%) 60.51 一年内最高/最低(元) 17.33/11.92 作者 邹润芳 分析师 SAC 执业证书编号:S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 崔宇 联系人 cuiyu@tfzq.com 资料来源:贝格数据 相关报告 股价走势 收购上海运能清洁能源再下一城,推广环保产业园开启环保革命 国内流体设备龙头,逐步布局集成总包业务助力二次腾飞 公司是国内流体机械制造龙头,从压缩机、汽轮机和鼓风机等多种高端装 备制造出发,逐步布局农业绿色能源、军工市场等多个产业.目前拥有发 电岛集成、空气站集成等相关工程能力及 EMC 运营资质,可根据客户需求 提供 EPC 总包、BOT、BOO 等各种服务.2017 年前三季度公司业绩高速增 长,期间实现营业收入 10.76 亿元,同比增长 54.2%,实现净利润 1.00 亿元,同比增长 100.1%.公司毛利率净利率逐年提高,费用控制良好,销售 费率、管理费用率逐步降低,财务费用率稍有上升. 收购上海运能,发挥协同优势加码再生能源发电 公司近期发布公告,拟发行股份购买上海运能 100%股权,本次交易金额 7.85 亿元,同时公司募集不超过

2 亿元配套资金.本次交易完成后,上海 运能将成为公司的全资子公司.上海运能是国内领先的余热发电、生物质 发电等能源电力项目成套设备提供商,提供能源系统解决方案和环保集成 技术一体化服务.本次收购上海运能承诺 2017-2019 年扣非归母净利润不 低于 0.51 亿、0.765 亿、0.95 亿元,公司技术水平先进订单充足,未来大 概率实现业绩承诺.本次收购公司有望借助上海运能在能源发电领域的丰 富项目经验和客户资源,增强在可再生能源领域的竞争优势,并借助公司 汽轮机和上海运能环保型锅炉的结合在余热发电领域形成协同效应. 高邮生物气化发电项目示范效应明显,未来大力推广农业环保产业园 公司控股公司林源科技 10MW 生物质秸秆气化发电项目于

2017 年9月5日一次并网发电成功.该项目为国家

863 计划项目,示范效应明显,规模 位列全国前列.公司积极推进农业环保产业园项目,未来有望成为公司主 要盈利增长点.公司估计,一般情况下一个县平均耕地

100 万亩左右,平 均处理率 50%左右, 对应

50 万吨秸秆处理需求. 公司主要通过自营示范项 目和寻找当地企业合作两种模式推进农业环保产业园项目,主要收入来自 发电和副产品缓释肥,整个项目回收期

6 年左右. 根据我们统计,2017 年公司合计签订框架协议合同 47.35 亿元,有力保障 公司未来业绩.公司从高端装备供应商到系统总包商布局顺利,目前屡获 大订单,证明了市场对公司总包能力的认可.未来公司有望依托核心设备 优势,与上海运能形成较好的协同效应,通过差异化竞争的集成服务显著 增强公司盈利能力. 盈利预测与投资评级:暂不考虑收购上海运能带来影响,预计公司 2017-2019 年归母净利分别为 1.

35、 2.

32、 3.71 亿元, 对应 EPS 分别为 0.

26、 0.

44、0.71,PE 分别为

60、

35、22 倍,首次覆盖,给予 买入 评级. 风险提示:清洁能源发电推广不及预期,上海运能收购失败,行业竞争加 剧. 财务数据和估值

2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 902.53 946.07 1,420.60 2,076.84 2,945.55 增长率(%) 5.35 4.82 50.16 46.20 41.83 EBITDA(百万元) 110.59 150.58 264.24 401.11 587.63 净利润(百万元) 33.27 46.41 134.65 231.92 370.64 增长率(%) 138.11 39.46 190.16 72.24 59.82 EPS(元/股) 0.06 0.08 0.26 0.44 0.71 市盈率(P/E) 258.48 185.34 60.07 34.88 21.82 市净率(P/B) 10.21 9.70 8.05 6.68 5.25 市销率(P/S) 9.53 9.09 5.69 3.89 2.75 EV/EBITDA 77.24 52.83 34.77 23.44 16.71 资料来源:wind,天风证券研究所 -14% -9% -4% 1% 6% 11% 16% 21% 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 金通灵 通用机械 创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

2 内容目录 1. 流体设备龙头,逐步布局集成总包迎来快速增长期

3 2. 收购上海运能,发挥协同优势加码再生能源发电.4 3. 以高邮生物气化发电项目为典范,大力推广农业环保产业园.5 4. 盈利预测与投资评级.6

图表目录 图1:公司营业收入及同比增速.3 图2:公司归母净利润及同比增速

3 图3:公司历年毛利率与净利率.4 图4:公司历年三费率水平.4 表1:公司四大业务板块及其介绍

3 表2:上海运能主要产品及服务.4 表3:公司

2017 年以来公告合同统计.5 表4:可比公司估值.6 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

3 1. 流体设备龙头,逐步布局集成总包迎来快速增长期 公司是国内流体机械制造龙头,从压缩机、汽轮机和鼓风机等多种高端装备制造出发,逐 步布局农业绿色能源、军工市场等多个产业.公司依托其在高效汽轮机为核心的小型发电 岛成套技术,逐步开拓新能源、可再生能源等业务.目前拥有发电岛集成、空气站集成等 相关工程能力及 EMC (合同能管理) 运营资质, 可根据客户需求提供 EPC 总包、 BOT、 BOO 等各种服务. 表1:公司四大业务板块及其介绍 公司业务 业务简介 产品制造 公司主要产品有高效离心空气压缩机、离心蒸汽压缩机、单级压缩机、等多种规格的高端流体机械产品,广泛 应用于汽车、电子、生物质发电、余热利用、热电三联供军工石油化工及核电等领域 农业绿色能源

2015 年公司收购了高邮市林源科技进入绿色能源领域.公司对秸秆气化发电进行扩建,在林源科技原发电机 组进行改造的基础上增加机组容量,完善配套设备,加快发展大型生物质气化发电多产品联产联供循环利用, 实现林源科技回收循环利用产业集成一体化. 军工市场

2016 年公司收购了泰州锋陵特种电站装备有限公司,借助其军工资质及其柴、汽油发电机组技术,开拓高端 流体机械等产品的军工市场,打造军工业务平台.目前,泰州锋陵主要生产柴油机发电机组,公司进入后,在 提升原有产品的同时,将注入涉及军工的无人机、高端流体机械等产品的组装等业务.公司将利用泰州锋陵在 军工市场可移动电源站的技术优势,实现燃气轮机发电系统的整体可移动模式. 工程建设 公司利用 BOO 的方式承接并负责运营成渝钒钛科技有限公司、浙江古纤道绿色纤维有限公司的压缩空气供气 站建设项目,延伸了公司的经营模式,为公司系统集成、工程总包积累了经验.公司依托以高效汽轮机为核心 的小型发电岛成套技术开拓新能源、可再生能源等领域,配套工程总包项目已逐步展开,不断完善产业布局. 资料来源:公司公告,天风证券研究所 公司自

2010 年上市以来业务持续稳定增长,2017 年高速增长.公司营业收入从

2010 年的5.88 亿元增长至

2016 年的 9.46 亿元,CAGR 达8.25%.公司归母净利润在

2012 年 大幅下滑致亏损,随后逐年回暖.2017 年前三季度公司业绩高速增长,期间公司实现营 业收入 10.76 亿元,同比增长 54.2%,实现净利润 1.00 亿元,同比增长 100.1%. 图1:公司营业收入及同比增速 图2:公司归母净利润及同比增速 资料来源:wind,天风证券研究所 资料来源:wind,天风证券研究所 公司毛利率净利率逐年提高,费用控制良好.公司上市后经历了 2012-2013 年的经营下滑 后毛利率、净利率有所下降,2013 年后随着公司各项经营步入正轨,毛利率净利率逐年上 升.2016 年公司毛利率达到历史最高水平 28.1%,2017 年前三季度略有下滑至 25.4%,净 利率则逐步上升,

2017 年前三季度达到 8.8%. 费用控制方面, 公司销售费用逐年下降,

2017 年前三季度达到历史最低水平 2.7%;

管理费用基本稳定在 7%-10%期间,2017 年前三季度 下降至 7.2%;

公司财务费用率逐步上升,2016 年达到近年最高水平 4.8%,主要原因是公司 -40% -20% 0% 20% 40% 60%

0 2

4 6

8 10

12 营业收入(亿元) 同比增长(%) -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% -0.4 -0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 归母净利润(亿元) 同比增长(%) 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

4 负债逐步上升,利息支出逐步增多. 图3:公司历年毛利率与净利率 图4:公司历年三费率水平 资料来源:wind,天风证券研究所 资料来源:wind,天风证券研究所 2. 收购上海运能,发挥协同优势加码再生能源发电 公司近期发布公告,拟发行股份购买上海运能 100%股权,本次交易金额 7.85 亿元,同时 公司募集不超过

2 亿元配套资金.本次交易完成后,上海运能将成为公司的全资子公司. 上海运能是国内领先的余热发电、生物质发电等能源电力项目成套设备提供商,提供能源 系统解决方案和环保集成技术一体化服务.目前上海运能是国内唯一一家同时拥有 新能 源乙级发电 、 A 级锅炉制造厂 、 合同能源管理(EMC) 的新能源节能环保企业.本次 收购公司有望借助上海运能在能源发电领域的丰富项目经验和客户资源强化在可再生能 源领域的竞争优势,并借助公司汽轮机和上海运能环保型锅炉的结合在余热发电领域形成 协同效应. 上海运能 2015-2017 年前三季度分别实现营业收入 2.41 亿、3.51 亿、2.92 亿元,分别实 现净利润 0.17 亿、0.33 亿、0.42 亿元,目前正在执行订单合同约

20 亿元.本次收购上海 运能承诺 2017-2019 年扣非归母净利润不低于 0.51 亿、0.765 亿、0.95 亿元,公司技术水 平先进订单充足,未来大概率实现业绩承诺. 表2:上海运能主要产品及服务 产品 用途 技术特点 图片 WNS 型燃油燃气锅炉 工业用汽,采暖 锅炉体积小,热效率高,烟气阻力小. 大型燃生物质锅炉 发电 燃料适应性强,燃烧稳定,负荷调节能力强. -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 毛利率(%) 净利率(%) 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 销售费用率(%) 管理费用率(%) 财务费用率(%) 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

5 水泥窑余热发电 回收水泥熟料生产 线废气余热产生蒸 汽推动汽轮机做功 发电 利用水泥窑熟料生产线窑头篦冷机冷却风余热及窑 尾预热器 C1 出口废气余热, 、吨熟料发电量>

34. 资料来源:公司公告,天风证券研究所 3. 以高邮生物气化发电项目为典范,大力推广农业环保产业园 公司控股公司林源科技 10MW 生物质秸秆气化发电项目于

2017 年9月5日一次并网发电 成功.该项目为国家

863 计划项目,示范效应明显,规模位列全国前列.其中,高温高压 再热高效汽轮机较国内同容量产品效率有较大提升.公司有望以此项目为模板,推动秸 秆气化发电项目气、电、热、肥、焦油等多门类、多产业链综合循环利用发展. 公司积极推进农业环保产业园项目,未来有望成为公司主要盈利增长点.农村地区由于具 有大量秸秆,发展秸秆气化并利用其固废未来发展前景........